前言：

5月22日英国曼彻斯特体育馆暴恐袭击案造成死亡人数已经上升至22人，受伤者59人，死者中包括儿童，伊斯兰国已经认领这场自杀性爆炸。而据马里兰州大学全球恐怖主义数据库数据，从1970年1月至2015年12月，欧洲已经遭遇18803起暴恐袭击，死亡10537人。当此之时，回顾去年9月26日刊发于财经杂志的这篇文章《对外直接投资热潮要警惕系统性风险》。

归根结底，检验理论和判断的最终标准是无情的历史，而不是想当然的“政治正确”；中国共产党人的基本原则是“实事求是”，而不是“东郭先生”；在严峻的国际竞争中，哪个国家能率先摆脱先入为主“政治正确”绑架而回归“实事求是”，哪个国家就更有希望胜出。

这篇文章刊发时略有删节，这里是原稿全文。感谢《财经》杂志朋友们支持。

2017.5.23

对外直接投资热潮要警惕系统性风险

58.7%！——2016年上半年中国非金融类对外直接投资的增速堪称狂飙突进，对欧美直接投资的增长尤其令人瞩目，何况这是在连续数年高增长之后实现的，中国企业乃至国民经济整体由此承担的风险相应也正在迅猛膨胀。而且，不可忽视的是，不管是经济性风险，还是政治性风险，在某些区域、某些领域，都已经上升到了系统性风险、或潜在系统性风险的程度。

从意大利债务对欧洲金融体系的潜在冲击、初级产品行情波动对众多新兴市场经济体整个国民经济的冲击、日本安倍经济学失败，直到美国资产市场泡沫重新膨胀等等，经济系统性风险自是不容低估，但单纯的经济系统性风险常常也会成为外部投资者“抄底”的机会，从1997—1998年东亚金融危机“帮助”外国投资者打开韩国市场封闭的大门起，我们就充分认识到了经济系统性风险的上述双重影响，十年后就充分利用了次贷危机-美欧主权债务危机为我们冲垮美欧市场准入壁垒的机遇。

值得重视的是政治/社会系统性风险，给外部投资者带来的就很可能是包括人身安全在内的灭顶之灾。

一、全球政治系统性风险

当前的政治/社会系统性风险与经济风险之间存在相互促进的关系，不少社会政治动荡直接导火索是经济萧条，委内瑞拉、巴西的政治动荡就是如此，前些天爆发的土耳其事变及其可能连锁反应固然不是由于经济危机而直接引发，但西亚北非区域普遍陷入深度经济萧条也大大提升了土耳其事变在该区域传染的风险；而政治/社会系统性风险又会反过来引发经济系统性风险，就连英国脱欧这个许多市场参与者眼里的经济系统性风险冲击，很大程度上也是由于移民这个并非单纯经济事务的问题而引爆的。古人云，危邦不入，乱邦不居；但对于中国投资者而言，令人悲哀的现实是他们在不同的阶段都不得不承受上升的政治性风险：

在对外直接投资起步之初，作为世界市场的后来者，面对低风险、高收益市场已被先行者瓜分殆尽的现实，中国投资者曾长期不得不大批走向西方投资者眼里的高风险新兴市场；待到实力初步成长起来，西方市场也在次贷危机-美欧主权债务危机的冲击下向中国投资者打开长期封闭的大门，中国投资者面对的现实却是曾经安全的美欧市场也在暴恐、难民危机、种族冲突中染上了越来越浓重的“危邦”、“乱邦”色彩，欧洲和美国“巴尔干化”已经不是完全不可思议的天方夜谭，欧洲风险尤甚。

从开展国际化经营的企业角度来看，欧洲商业环境的问题不仅仅在于各类经济性风险、繁琐僵化且常常过时的政府管制、僵硬无弹性的劳动力市场，而且在于其人口民族、宗教文化构成过度多元化。须知欧盟主要国家人口中移民及其后裔占比已经普遍高达15%—20%，这种过度多元化带来的风险还不仅仅在于无可逃避的暴恐袭击阴影，而且在于大大降低了协商共识的效率和接受统一规则实现合作的概率，人们越来越多的精力要耗费在各族群为规则“公平”与否、为争夺分食现有资源“蛋糕”而争吵之上，而不是集中精力实现发展，做大“蛋糕”；人事制度由此越来越无可能唯才是举，而是越来越聚焦于按种族、宗教等各类群体瓜分名额；……其经济增长潜力由此严重受限，更潜藏着未来发展成为颠覆当地社会基本特征、乃至全面暴力冲突的系统性风险，美国在相当程度上也存在类似问题。

让我们看看社会、政治高度多元化的南斯拉夫及其解体后从血泊中诞生的波黑国家。铁托去世未久，南斯拉夫党政领导体系就全面瘫痪并进而解体，波黑国家也复制了南斯拉夫的局面，形成了一个国家、两个实体（穆-克联邦和塞尔维亚族共和国）、三个民族的国家体制，作为国家集体总统的主席团由三个民族各出一人组成，4年任期中每人轮流担任8个月主席团主席。再加上两个实体的总统，这个小国人口不过384万（2011年），GDP仅214.9亿美元（2011年），却总共有5个总统、11个政府总理、127个政党，政府有136个部，十羊九牧，行政开支就令经济不堪重负，林立的政府机构与政党更令整个国家政权成立近20年却无法制定执行任何有意义的政策法规，这个国家深陷经济社会停滞、贫困、高失业、社会动荡泥潭而不能自拔，实属必然；现在盲目推崇“多元化”并视之为“政治正确”天条的欧洲未来是否会在相当程度上重蹈奥匈帝国、南斯拉夫、波黑的覆辙？

就是情况相对较好的美国，看看任何事情都能被黑人民权运动分子扯上“种族歧视”的势头，看看他们横加指责奥斯卡奖得主、硅谷高科技公司员工中黑人甚少，却闭口不提NBA中黑人比例之高、黑人学生学业成绩之差，而这些主张居然还得到奥巴马政府和不少议员支持，并准备就此制定强制性法规；看看“黑人命也是命”运动（Black Lives Matter）日益走火入魔而被华人示威要求定性为恐怖组织，以及愈演愈烈的黑人枪杀警察风潮；……我们就不难理解今年的大选中为什么有那么多华人力挺特朗普。

更糟糕的是，欧洲不仅存在上述严重问题，而且似乎已经丧失了正视问题、进而自我革新的能力。欧洲各国在正视暴恐方面的自欺欺人，在此无须赘言；就是在单纯的经济事务方面，欧盟这些年来也过度沉溺于自以为“政治正确”的价值观游戏而忘记了发展经济的初心，表现得不像是个区域经济一体化组织，而是个价值观念先行的慈善机构，以至于在主权债务危机高潮时刻其管理机构耗费大量时间精力去制定、通过的法规居然是推广“人道养鸡法”、规定企业高管层中妇女比例！哎！如此不知轻重缓急的欧盟，能相信它有个光明的未来？就是美国，倘若希拉里胜选登台，这方面拨乱反正的希望也好不到哪里去。

二、哈耶克反对过度移民

在与社会主义阵营的国际性斗争中，西方主流政界、舆论界几乎将哈耶克奉为“先知”；而在我看来，哈耶克的一些经济主张脱离了现代世界的经济现实，他的一些与西方流行“文化多元主义”理念格格不入的关于移民、社群问题的见解却道破了冷峻的客观规律。他也强调多样性，但从《法、立法与自由》等著作可以看出，他推崇的社群主义所强调的多样性是各个社群之间的多样性，未必肯定社群内部的多样性，相反主张社群自身的特征是统一的，而不能是多样的。[①]

寻根溯源，研究了相关历史，我认为，他之所以形成这样的观念，关键原因是他生长于已不复拥有主体民族、民族混居且矛盾错综复杂的晚期哈布斯堡王朝。1867年《奥匈协定》已经将原本单一的奥地利帝国改造成了奥匈二元国家，人口、经济实力等各方面本来都不具备任何优势的匈牙利人由此攫取了优于哈布斯堡王朝境内其它民族的全面优惠特权，随着工业化而兴起的人口流动更让各种民族矛盾在帝国境内四处开花。1899年出生的哈耶克生长于这样的环境，对这方面问题不抱天真幻想，实属自然。

深刻体验了切肤之痛，正是基于上述亲身经历中形成的认识和观念，哈耶克在1978年曾卷入一场关于移民政策的论战。当时，他投书伦敦《泰晤士报》盛赞撒切尔夫人呼吁不再接纳移民，公开信中提及捷克人1914年前移居维也纳后曾导致街头暴乱的例子，以及反犹运动的兴起，他写道：“任何一个人，如果经历过那场导致希特勒掌权的暴烈的反犹运动的崛起，都不会反对我们赞扬撒切尔夫人发出的勇敢而直率的警告。我在维也纳生活的那些岁月，那些有权有势的犹太人家族是一个受到大家尊敬的群体，所有正派人都会对少数民粹主义政治家煽动的反犹暴乱嗤之以鼻。但（第一次世界大战期间）大量加利西亚和波兰犹太人的突然拥入……却在很短时间内就改变了人们的心态。他们看起来太不一样了，根本不可能逐渐被同化。”[②]毫不奇怪，这封信当时在一周之内就为他招来不下五封社会名流的抨击来信，给他扣上了各种帽子；但在38年后，在难民危机令全欧骚然的今天，回顾这场论战，客观的人们应该会有新的认识。

三、复星法国收购案镜鉴

基于上述分析，正在蜂拥挤入美欧市场的中国投资者需要充分认识到这些市场的政治系统性风险，即使在计入这些风险之后判定仍然有价值、有必要在这些市场布局落子，对当地资产的定价也应该充分考虑到上述风险因素。以复星收购法国地中海俱乐部为例，其当初的出价就令人担忧是否失之过高。

按照复星集团官网资料，这家市值逾千亿港币的集团业务涵盖综合金融和产业运营，自我定位为“植根中国、有全球产业整合能力”的世界一流投资集团；单从经济基本面来看，该公司选择的地中海俱乐部也是一个相当理想的“内销导向型”企业并购项目：

次贷危机和近年的经济减速都未能打断中国消费连续多年的快速增长势头，而且，随着国民收入增长，中国居民消费构成中旅游等服务项目所占比重正在持续上升，出境旅游又是整个旅游业中增长较快的部分。2015年中国公民因私出境已逾1亿人次，在《中国国际收支平衡表》上，2014年旅行服务对外支出2346.62亿美元，2015年上升到了2922.00亿美元；因此，海外旅游业是中国企业境外直接投资有较大比较优势和发展空间的领域。法国对华关系总体还算友好，是第一个与新中国正式建交的西方大国，迄今两国间已结成友好城市和省区87对；法国奢侈品牌和休闲、娱乐生活方式又在国际上夙负盛名，是世界第一大旅游接待国，旅游产值占国内生产总值7.3%，每年游客接待量超过8000万人，也是新世纪以来中国公民出境旅游的热门目的地。2004年9月1日，中国公民赴欧旅游首发团抵达法国；2014年3月习近平主席访法期间，双方敲定了2016年法国来华游客和中国公民首站赴法总人数达到120万人次的目标；当年中国赴法游客超过200万人次（法方统计），几乎是同年法国来华旅游人数（51.7万人次）的4倍。而且，如果投资法国旅游业，在其110万从业人员中，也不难选拔所需人才。[③]从这些情况来看，尽管复星不是从旅游业起家，但仍然因其中国企业身份而在招揽中国游客方面具有先天优势；复星早早就与法国安盛私募投资作为共同收购地中海俱乐部20%股权，2013年5月就首次提出收购要约，可谓抢占先机。复星的出价也相当高：首次提出的收购要约开价每股17欧元，已经高出当时的股价不少；最终收购价为每股24.6欧元、总金额9.39亿欧元，又比初次报价高出足足45%。

问题是法国同时还是全球第六大移民国，在其6600万总人口中，移民占比达到8.8%，[④]亦即581万人；再加上已经入籍却在文化等方面与法国社会格格不入的移民后裔（号称“身份证法国人”），与法国本土社会存在潜在民族、宗教、文化矛盾者人数恐怕接近千万，给法国社会治安乃至国家安全带来了沉重的负担，也因此大大减损了这个国家及其品牌在中国消费者、旅游者眼里的形象。从2010年5月10日时任中国全国人大常委会副委员长乌云其木格在巴黎遭遇抢劫，到2016年8月2日中国旅游团在巴黎戴高乐机场附近饭店外遭到6名歹徒催泪瓦斯攻击和抢劫，中国国民亲身经历的恶性事件不断增多；再加上造成至少132人死亡、数百人受伤的2015年11月13日巴黎恐怖袭击，以及2016年法国国庆日尼斯血案、诺曼底教堂斩首案，望而却步的不仅仅是中国游客，还有其它各国游客。2015年，中国游客赴欧洲城市旅游人数增长32%，其中赴德法两国的游客增幅最大；但根据法国驻华大使馆提供的数字，今年上半年法国仅向中国发出32万份签证，比去年同期下降约15%。从这些情况来看，复星竞购地中海俱乐部的最终出价令人多少有几分担忧。

在中国企业投资西方的热潮中，类似复星收购法国地中海俱乐部定价可能过高的案例屡见不鲜，中国企业界、学术界、舆论界有必要共同努力，点明系统性风险，刺破欧美资产所有人向中国投资者开出的虚浮的价格泡沫。

（初稿2016.8.3，修订2016.8.11，仅代表个人意见）

[①]【英】阿兰·艾伯斯坦：《哈耶克传》，第39章，中文版第357—358页，中国社会科学出版社，2003年。

[②]【英】阿兰·艾伯斯坦：《哈耶克传》，第37章，中文版第340—341页，中国社会科学出版社，2003年。

[③]法国旅游业数据引自中国外交部网站“法国国家概况”栏目：http://www.fmprc.gov.cn/web/gjhdq_676201/gj_676203/oz_678770/1206_679134/1206x0_679136/。

[④]法国人口数据引自中国外交部网站“法国国家概况”栏目：http://www.fmprc.gov.cn/web/gjhdq_676201/gj_676203/oz_678770/1206_679134/1206x0_679136/。