10月8日，欧元区财长会议正式决定启动总额为5000亿欧元的欧洲永久性援助基金——欧洲稳定机制（European Stability Mechanism，ESM），该基金的主要目的在于增强欧元区应对主权债务危机的能力。尽管ESM启动和替代临时性的EFSF，有利于提升欧元区的债务纾困能力，有利欧元区的经济发展和金融稳定，也对全球经济复苏有一定的正面影响，但也存在很多问题和不确定性。

ESM在曲折和艰难中诞生

ESM从提出到正式确定启动经历了近两年时间。早在2010年11月28日，欧盟财长会议就提议建立一个永久性救助机制ESM，旨在帮助欧盟成员国度过财政或者金融危机。2010年12月16日欧盟议会通过了修改的《里斯本条约》并允许创建ESM。2011年6月20日，欧元区和欧盟财长会议确定ESM将在2013年中期作为政府间的常设组织取代临时性的为期3年的欧洲金融稳定基金（EFSF）。在2012年1月30日召开的欧盟峰会上，欧盟领导人同意提前一年即2012年7月份启动ESM。根据有关规定，启动ESM需要经过占出资份额90%以上的成员国批准。作为该机制的最大出资国，德国（占ESM总额的27.1%）对ESM的态度一度左右了该机制的正常启动。从ESM启动过程中第一大出资国德国的反应来看，该机制并未得到欧盟成员国的广泛认可，基于国家主权的让渡和对欧洲一体化进程的权衡的考虑和矛盾仍然突出。

ESM认缴资本总额为7000亿欧元，由欧元区17个成员国在ESM启动之日起分五次等额分期缴付，其中800亿欧元为实缴资本，剩余6200亿欧元为通知即缴资本，整个机制可实现5000亿欧元的贷款规模。各成员国在ESM中的出资比例根据其GDP占欧元区GDP的比例为依据，其中德国出资比例最高，占ESM总额的27.15%，法国为20.39%，深受债务危机影响的PIIGS成员国意大利和西班牙分别位居出资国的第三、四位，出资比例分别为17.91%和11.9%，欧债危机的肇始国和重灾国希腊的出资比例为2.82%，位居第七位。申请ESM贷款援助的欧盟成员国，必须接受该组织关于申请国所提交的经济调整计划和财政改革的严格审查。

ESM是EFSF的升级版

ESM的主要功能和此前已实行并且将在2013年6月30日到期的欧洲金融稳定基金（EFSF）大致相同，可以说是EFSF的升级版，其运营方式主要是通过向陷入危机的成员国提供相对低成本的融资贷款的方式进行救助，并且在有必要时可以直接购买债务危机国的国债。此外，ESM将和国际货币基金组织（IMF）类似享受优先债权人地位（若两者同时介入，则IMF将享有高于ESM的债权人地位）。与以往的救助机制相比，ESM有三个显著特点：其一，相对于EFSF等临时性救助机制和工具，ESM是一项政府间的永久性救助机制；其二，ESM通过欧盟立法来保障，由17个成员国提供800亿欧元的实缴资本，而之前的救助机制如EFSF仅仅依赖融资担保机制，并没有各成员国实缴现金的强制性要求；其三，ESM具有优先债权人的地位，这一规定有利于ESM贷款的正常有效执行。

ESM不足以成为欧债危机的转折点

纵观ESM启动的艰难历程以及其运行机制，我们不难发现，尽管ESM的出台有一定的积极作用，但是不足以成为破解欧债危机的根本难题。

首先，尽管ESM在一定程度上有利于欧元区各成员国加强财政纪律，但是各成员国基于自身利益的考虑，短期内很难执行当下严格而又统一的财政体系。欧元区成立之初，《稳定与增长公约》规定了财政预算赤字和公债总量分别不得超过GDP的3%和60%，但是其后由于各国长期形成的高福利导致财政支出的扩大以及次贷危机引起的全球经济危机导致的欧洲出口的减少，在2008年以前，包括德、法等核心国家的欧盟各国先后违背了赤字占GDP不高于3%的协定。同时货币一体化使得各国丧失了货币政策这一强有力的宏观经济调节政策，各国转而大规模发放公债，导致公债总量占GDP的比重超出60%的上限规定。加上国际主要评级机构的推波助澜，最终导致欧债危机的全面爆发。

欧债危机的根源在于货币政策的一体化和财政政策的非一体化，根治欧债危机的根本出路是设定统一的财政纪律，或者说是实现财政政策的一体化。其一，《欧洲财政条约》是欧盟为规范财政纪律而出台的新条约体系，而本次ESM获得通过的前提之一便是各国需要批准通过该条约，违反条约的罚款机制在一定程度上可以保证财政纪律的遵守。其二，申请援助的主权债务危机各国需要向ESM提交严格的结构改革和财政紧缩计划，该援助前提的强制性有利于加强对债务危机重灾国的非谨慎财政行为的约束。从这两方面看，ESM的出台在一定程度上将会促进欧元区财政纪律的加强。但是，由于各成员国的高福利政策由来已久以及经济状况的巨大差异，各成员国在短期内很难就放弃自身利益，执行统一而又严格的财政体系达成一致。根据IMF预测，未来五年，各国财政收入占财政支出比例均低于100%，仍将处于入不敷出的状况。此外IMF最新报告再次下调了欧元区今、明两年的经济增长率。

其次，ESM是否能满足各成员国（尤其是PIIGS五国）债务融资规模存在较大的不确定性。ESM将于今年10月底正式运作，届时，欧元区成员国将分两期向ESM注资共320亿欧元，使ESM的初始放贷能力达到约2000亿欧元。2010年6月至10月间，PIIGS成员国债务到期总量为2230.5亿欧元，其中意大利和西班牙的偿债压力最大。西班牙作为欧元区背负庞大债务和承受高借贷成本的国家，将有约300亿欧元的债务在本月到期，因此其不可避免地需要向欧盟申请贷款纾困。

此外，由于受到地产业崩溃的打击，西班牙银行的坏账总规模估计超过1700亿欧元。因此欧债危机中各成员国所面临的救助需求仍然较大。短期来看，单就2013年葡萄牙、西班牙、爱尔兰与意大利四国的债务融资需求大致为6711亿欧元，而现有的包括IMF援助、欧洲稳定机制（EFSM）和欧洲稳定基金（EFSF）将提供大概5700亿欧元的资金供给，此外近期推出的货币直接购买计划（OMT）将配套ESM的可能会在一定程度上缓解四国的债务融资缺口。但是考虑到欧债危机中债务总量，作为长效机制的ESM和OMT恐怕将难以覆盖债务融资总规模，目前西班牙的公债总规模已突破6000亿欧元，截止到6月意大利的债务总规模已经逼近2万亿欧元。因此，ESM短期内可以缓解各国的债务融资需求，但是由于欧债危机中各国债务总量过高，因而规模有限的ESM对于中长期缓解甚至解决欧债危机的作用将存在很大不确定性。

最后，ESM通知即付资本是否可以得到按时缴付也存在不确定性。ESM中800亿欧元为实缴资本，6200亿欧元为通知即付资本，然而后者是否可以“即付”关键还是要看ESM的援助效力和各国的经济恢复情况。据IMF报告，未来两年西班牙无法实现财政赤字削减的计划，其债务总规模占GDP的比重依然会超过90%。在这种情况下，作为主要出资国的西班牙在后续申请ESM的援助过程中将很难出台一套切实可行的财政收缩计划，继而也很难保证获得援助，而ESM出资将会进一步加剧其财政赤字的压力。因此单就西班牙来看，未来各国是否可以保证按时缴付ESM资金尚且无法定论。

另外，从市场表现来看，ESM的出台也并没有引起市场的积极反应。尽管国际三大评级机构穆迪基于ESM本身的流动性和参与国的信用级别给予ESM以Aaa评级，但其评级展望为负面。与此同时，10月9日IMF发布的《全球经济展望》下调了对欧盟今、明两年经济增长的预期，预计2012年欧盟GDP增速将下降至0.4%，2013年的复苏势头也不及此前预期的那么强，预计2013年经济增长速度为0.2%，受此影响，欧洲股市10月9日早盘普遍下挫。

总之，尽管ESM启动有利于欧元区各成员国加强财政纪律，提振市场对欧债危机和欧洲经济的信心，但也面临着短期内各国难以就严格而又统一的财政体制约束达成一致的挑战，ESM实施进程中仍面临若干不确定性，诸如规模是否可以覆盖未来的融资规模，通知即缴资金是否可以按时到位等等。因此，ESM短期内可以缓解欧债危机和稳定市场信心，但不会成为欧债危机的转折点，破解欧债危机之路依然漫长。

注：周景彤系北京大学经济学博士，高级研究员；现任职于中国银行国际金融研究所/战略发展部，主要从事宏观经济金融及其政策、固定资产投资、房地产和收入分配等领域的分析和研究工作。