欧洲央行日前发布最新《金融稳定性评估报告》警告称，欧元区商业地产公司亏损激增，一些公司将难以应付其债务，它们的债务负担已超过2008年国际金融危机之前的水平。欧元区商业地产会爆雷吗？是否会波及整个金融行业？

欧元区商业地产陷困境

根据市场调研机构Statista数据平台有关数据，2019年至2022年欧洲商业地产市场价值（按国家划分）的排名中，德国、英国（非欧元区）、法国、意大利、西班牙与荷兰位居前六，构成欧洲商业地产市场主要组成部分。其中德国商业地产价值四年来维持在约1.7万亿至1.8万亿美元区间，法国为1.2万亿至1.3万亿美元。

有数据显示，欧洲商业地产投资在今年第一季度已降至11年来的最低水平。今年上半年，欧元区商业地产交易量比2022年同期下降47%。目前，欧元区上市商业地产公司的市值已大幅缩水，这表明投资者对商业地产行业持悲观态度。

究其主因，商业地产是利率敏感型资产。为遏制高通胀，欧洲央行从2022年7月以来已连续10次加息，快速推进货币紧缩，累计加息幅度为450个基点，与金融机构相关的存款利率达4.00%，远高于紧缩周期开始前的-0.5%，为1999年欧元区成立以来最高水平。欧洲央行开启激进加息周期，导致商业地产受到利率快速上升的沉重打击。

根据欧元区信贷登记数据，与2022年利率开始上升之前相比，现在购买欧洲商业地产资产的融资成本提高2.6个百分点。借贷成本上升，对那些负债最严重的商业地产公司再融资构成巨大压力。在芬兰、爱尔兰、希腊和波罗的海国家，“再融资难”尤为突出，这些国家的商业地产公司获得的贷款中超过90%属于浮动利率贷款，或者将在未来两年内到期。

欧元区基准利率快速上升，对商业地产领域的影响主要有三：一是随着欧洲央行不断加息，商业地产价格下降压力不断累积。2008年国际金融危机后欧洲商业地产价格一路攀升，导致形成房地产泡沫，市场调整压力增大。在当前商业地产价格缩水情况下，企业以商业地产作为抵押品获取融资能力被削弱，商业地产贷款违约风险随之升高。二是欧洲央行的加息周期导致欧元区经济疲软甚至衰退风险增加，商业地产现金流收入受到影响，商业地产企业经营状况不容乐观。三是欧元区现行的高利率会促使银行提高商业地产贷款标准，进而增加商业地产企业再融资成本，削弱企业抵御债务风险的能力。

新的金融不稳定因素

《金融稳定性评估报告》警告称，欧元区房地产公司正在遭受巨额亏损冲击，大型房地产公司平均债务已上升到其收益的10倍以上，“接近或高于国际金融危机前的水平”。这表明，目前欧元区商业地产行业亏损，已成为新的金融不稳定因素。

就在不久前，欧洲房地产市场就发生了迄今最大一次“崩盘”。

11月29日，奥地利房地产巨头、纽约克莱斯勒大厦所有者西格纳公司由于融资失败宣告破产，成为欧洲房地产危机中首个破产的大型企业。该公司在德国拥有多个地产和商业项目，包括著名的百货商店“卡迪威”（KaDeWe）、顶级商业连锁店Galeria以及位于汉堡高达64层的摩天大楼Elbtower项目。欧元区借贷成本高涨，导致房地产价格暴跌，进一步加剧了该公司的负债问题——这家价值数十亿欧元的集团债务总额已经高达50亿欧元。

2008年国际金融危机已表明，商业地产的“繁荣-萧条”周期对许多国家的金融体系稳定性有重大影响，2008年国际金融危机即源自于美国房地产市场。此次欧元区商业地产市场困境是否会波及整个金融行业？

从贷款量来看，欧洲商业地产贷款总额约占欧元区贷款总额的10%，占比相对较小，理论上引发金融危机的可能性较小。

但是，在欧洲央行此前持续加息的情况下，商业地产总计约1.5万亿欧元的贷款，如出现普遍性违约，风险不可轻视，有可能成为引发银行业危机的一大雷区。

困难只是暂时的？

当前，欧元区经济前景的不确定和欧洲央行的高利率政策，的确限制了对一些国家商业地产的投资，但欧洲今后仍然是全球跨境资本的主要投资目的地。

随着疫情后生活和物流等方面的恢复，投资需求将会加大。例如，德国尽管面临经济下行趋势，商业地产交易量低于往年，但它仍将是欧洲大陆最大的跨境资本投资目的地。未来，该国写字楼等商业地产交易量有望回升。再例如，在旅游业稳步增长和通胀减缓的背景下，西班牙的酒店以及和旅游业相关行业的地产市场将会吸引来自北美、日本和新加坡等地投资者的兴趣。此外，受远程办公、民众健康担忧和对环保地产热潮兴起等因素的影响，人们对优质商业地产的需求将会增加。

事实上，一些投资机构已表示看好欧元区商业地产的未来前景。例如，法国外贸银行投资管理公司旗下主要在欧洲进行房地产业务与金融衍生品投资的子公司AEW集团表示，房地产危机即将结束，预计从2024年开始欧洲房地产市场将变得越来越好。AEW集团11月29日发布预测称，到2028年的未来四年间，欧洲最好的仓库、办公场所和中心商区商店带来的商业地产回报率将达到每年9.2%左右。

全球最大规模另类资产管理机构黑石集团，对欧洲商业地产市场的预期似乎更乐观。该集团首席执行官苏世民表示，在欧洲各地陷入需求困境的房地产市场中，实际上存在大量的资产逢低买入的机遇。这家全球私募股权巨头正在关注欧洲各地的物流仓库、学生公寓等，认为其中存在巨大机遇，黑石公司近几个月已募资约2000亿美元，未来将加大对欧洲这类资产的投资。

此外，欧洲央行未来的货币政策走向有可能“利好”商业地产市场。有预测认为，欧洲央行有可能在2024年第二季度或者第三季度晚些时候首次降息。另有预测认为，欧元区一些国家或采取政府扶持举措，以救助那些濒于倒闭或破产但经过评估可以被支持的商业地产企业，例如暂停征收地产销售税，为降低新建筑的开发成本提供税收减免，以及实施低利率计划来支持新建筑等，这对于欧元区商业地产企业来说，也将是一剂“强心针”。

赵纪周，中国社会科学院欧洲研究所助理研究员。

来源：《环球杂志》，2023年12月13日