摘要：作为资本市场信息的主要供给者，媒体的传播失灵会导致市场信息透明度的降低，增加交易中的信息不对称和噪音干扰，并有可能导致市场失灵和政府失灵。防范媒体的传播失灵，对建立一个稳定而健康的资本市场十分必要。在中国的资本市场和媒体市场都有待规范的情形下，提倡一种专业主义的媒体伦理至关重要。不惟权力是从，不搞媒体报道的“关联交易”是起码的道德底线。公信力是市场之本、股市之本，也是媒体的生存之本。一个有公信力的媒体市场是资本市场健康的前提和保证。

关键词：证券报道 资本市场  传播失灵  媒体伦理

自1991年新中国建立股票市场以来，迄今已满25年，这当中起起落落，牛熊互现。2015年注定要载入A股史册，股市如同疯狂的过山车，令投资者头晕目眩：短短几个月时间，股市先是暴涨，然后暴跌，不断刷新纪录。最极端的一个月，上证综指在三周之内迅速下跌了1800多点，幅度超过了30%，最终演绎成一场罕见的股灾：千股跌停的景观连续上演，引发举世关注。政府救市的力度、社会舆论和民众对股灾的关注也前所未有。一场股灾过后，从监管部门到证券机构，从专业经济学家到普通股民，都在“痛定思痛”，反思股灾的原因。著名财经作家吴晓波撰文分析说：这次股灾出现了三个“失调”：第一个“失调”是政策失调，监管失控导致种种投机、操纵行为几乎没有受到任何有效的查处和惩治。第二个“失调”是公共监督的失调。来自第三方的监督能力几乎全然丧失，失去“看门狗”的资本市场终被任意蹂躏；第三个“失调”是股民心理失调。“非理性狂热”甚至连最应该冷静的机构投资人都公开宣称“不再用大脑思考”。[1]吴晓波这里特意提及了股灾中作为“看门狗”的媒体表现，这一因素的确值得我们关注，也值得我们进一步探究和思考：资本市场与信息市场是何种关系？证券市场中媒体报道的重要性具体表现在哪？在这次股灾中媒体报道到底存在哪些问题？这些问题和不足又应当如何避免和改进呢？本文试对此进行一些分析。

互联网+时代的资本市场与信息市场

作为一个有着无数投资者参与，关联到各方利益主体，又受到政治、经济、社会等外围因素影响的资本市场，股市严重依赖信息的供给。信息市场是资本市场赖以运转的基础和前提。而媒体则是信息市场中信息供给的重要来源。媒体报道及时、快捷、充分地向资本市场各参与主体低价传递各种宏观和微观经济信息、股市信息以及上市公司有关的信息，可以减少投资者的信息获取成本，降低信息不对称程度，提高资本市场信息透明度，帮助投资者做出正确的投资决策，提高资本市场的信息流通效率。[2]信息对于资本市场的重要性是不言而喻的。过去，这种信息主要由传统媒体提供，由于通讯技术环境的变化，互联网信息平台对资本市场的影响越来越大。在移动互联网时代，人人都有麦克风，信息呈指数级增长，且日益呈现出“去中心化的”传播趋势，其对资本市场的影响更加突出。这是我们在分析今天的资本市场与信息市场的关系时所不能忽视的。事实上，2015年的这次股灾就是发生在这样一个移动互联网普及的背景下。也正是因为进入了这样一个自媒体时代，参与者更广泛、信息传播更迅速，这使股市舆情对社会生活和人们心理的影响不可与过去同日而语。可以说，互联网不但改变了信息市场，也重塑了资本市场。我们可以从三个方面看出互联网在2015年的这波行情和股灾中的巨大威力：

首先，互联网使投资者参与股票市场的门槛大大降低，方便了资金的进出，引领了“全民炒股”时代的到来。有了互联网，投资者可以网络炒股，甚至用手机炒股，股民的队伍也因此大大增加，交易的频率也一样。而互联网金融的发展则使资本的进出更加方便。事实上，正是因为互联网技术的存在使得“非法配资”、“场外配资”变得容易，并且能够绕过监管部门的技术监管。正是基于互联网技术的“非法配资”推高了股市的泡沫，为这次股灾埋下了隐患。

其次，互联网使信息的生产和扩散成本大大降低，对资本市场的影响更具广度和深度。与传统媒体相比，互联网使舆论的形成与扩散更加容易，对资本市场的影响也因此更为直接。互联网将我们联为一体，任何一个人发布的消息都可能很快被其他人感知到，进而产生“协同共震效应”，产生市场亢奋或恐慌。在朋友圈中，信息通过圈层扩散很容易形成“多米诺骨牌效应”，进而影响股价甚至市场。因此一个谣言的传播都可能引发数千亿市值的蒸发。在2015年的股灾中，我们见证了各种各样的谣言、传言的巨大影响。也正因此，在政府救市中打击网络造谣成为重中之重。证监会联合其他部门开展了多次“证监法网专项执法行动”，查处了一批编造、传播虚假或误导性信息的案件。身处互联网+时代的资本市场，任何一个来路不明的消息都可能带来市场的巨大波动，这也构成了一种新时代的股市奇观。

第三，互联网成为多空博弈的重要战场，言论成为利器。与之前的历次股灾相比，2015年的这次股灾具有新的诱因，这即做空机制及“融资融券”机制的引入。在前股指期货时代，只有做多才能获利，而引入对冲机制后，做空市场也能够获利。这种利益驱动表现在互联网上，就是各种力量、各种言论的复杂博弈和交锋。言论市场被直接纳入到多空博杀当中，操纵舆论与操纵指数具有了密切的关联。据媒体报道，这次股灾中就有一些机构在进行沽空套利操作时“双管齐下”：一方面利用指数砸盘使杠杆投资账户不断爆仓，造成市场恐慌，另一方面利用网络舆论，不断放出假消息进行造势，吸引更多做空者参与。事实上，“恶意做空”的交易通常都伴随着信息操纵：短期内大量甩卖、开出与市场交易严重不符合的交易单，同时伴随编造传播虚假信息、影响市场舆论的行为。

可见，尽管资本市场客观上需要一个高质量的、透明准确的信息市场，但移动互联网时代的来临使言论市场和信息市场变得十分复杂。互联网固然使信息传播更为迅速，但其“众声喧哗”的特点也使信息市场的冗余度极高。在这种情形下，资本市场需要更加权威的资讯和声音。作为具有品牌优势的，隶属于“国家队”的传统媒体，显然身负重任。那么，在这次股灾当中，作为国家队的传统媒体其表现又如何呢？

“国家队”媒体的传播失灵及其分析

在中国特殊的媒介体制下，所有登记在册的正规媒体（包括网络媒体）理论上都是“国家队”，党报党刊无疑是国家队中的“主力方阵”，而财经媒体的角色相当于股市中的“机构投资者”，代表了专业的思考和操作。尽管互联网的影响十分广泛，但互联网当中的信息很大一部分来自于对传统媒体的转载。因此，传统媒体提供的信息在资本市场中仍然举足轻重。尤其是国家媒体和财经媒体的报道，代表了权威的声音，通常具有风向标的作用。那么，传统媒体在股市报道中又表现如何呢？

在笔者看来，正如吴晓波所言，“媒体失调”是这次股灾发生的原因之一。尽管在这波股市行情中媒体提供了丰富的信息，媒体言论也发挥了一定的预警机制，在股灾发生后，主流媒体试图引导舆论、稳定市场，但报道中的传播失灵现象还是十分突出的，产生诸如“助涨助跌”等消极后果。所谓传播失灵指信息传播的一种非理想状态，这一概念用以描述传播的信息扭曲或远离事实真相（如报道充斥假大空），因而导致信息资源配置无效率的状况。[3]在笔者看来，这次股灾中媒体报道的传播失灵主要表现在如下几个方面：

一是选择性报道，“报喜不报忧”，预警机制缺失。这次的股灾源于“暴涨暴跌”，在股市暴跌发生之前，股市经历了一番快速上涨，然后急转直下。下跌和上涨可以说都是非理性的。主流媒体在股市上涨的过程中推波助澜，过于乐观而缺少冷静地思考，丧失了媒体的预警功能。而在股灾发生后，又出奇地保持了沉默，甚至讳言“股灾”，给人以“报喜不报忧”的印象。江苏紫金传媒智库发布的《2015中国股市风潮调查中期报告》显示：在这次股灾当中，媒体的主要措辞经历了“暴跌”、“股灾”、“救市”到“熊市”的演进，虽然遵循了事态发展的规律，但是并没有发挥预警、提醒股民或者传递相关部门预警的作用。媒体对于本次股市风潮的报道相对迟缓，对于股市的一些异常表现三缄其口，也没有起到对民众的引导作用。[4]

二是失实报道层出不穷。不仅源于网络，“乌龙报道”也经常出现在传统媒体中。各种未经证实的传言加剧了资本市场的波动。2015年7月20日，《财经》杂志报道：证监会正在研究维稳资金退出方案。受此影响，当日盘中股指出现大幅跳水。证监会随后紧急澄清：《财经》杂志关于证监会正在研究维稳资金退出方案的报道不实。并且重申：“有关媒体对市场有重大影响的报道不与监管部门核实是不负责任的。”这种未经证实的报道在这次股灾当中不甚枚举，透支了股民对媒体的信任。

三是媒体成为谣言传播的“推手”。6月中旬到7月初的股灾发生后，各种对大跌的揣测和阴谋论也随之在社交媒体上疯传，如“高盛”等国外机构操纵股指期货的传言等等。澄清谣言本应是媒体的应有之责，但许多媒体不但没有进行很好地澄清，反而成为谣言的发散器。2015年7月3日有网民在某社区发布消息称“成都一男人炒股亏损40万，从7楼跳下身亡”。这被事后证实是一出谣言，但许多媒体不但没有有效地识别，反而以讹传讹，助长了市场的恐慌气氛。

为了在非常时期“维稳股市”，广电总局发出通知，要求广播电视台等媒体，在“必要的股市报道”中要做到全面平衡、客观理性，合理引导市场预期。广电总局强调：一律不再组织评论言论、专家访谈、现场连线，不做深度解读，不猜测、评价股市走向，不渲染恐慌、悲情气氛，不使用“暴跌”、“暴涨”、“崩盘”等煽情用语。尽管广电总局的开出的媒体管制药方未必真正有利于资本市场和社会稳定，但非常时期针对媒体的传播失灵，出台一定的监管措施还是有其必要性和合理性的。

那么，为何媒体的报道会出现传播失灵呢？在笔者看来，具体原因可以分为三种情况：

第一，传播失灵由媒体及媒体人的无知造成。任何人都不是全知全能的。资本市场十分复杂，股票价格受到各种因素的影响，瞬息万变。媒体及媒体人受制于自身知识和视野的局限，无法对宏观经济面、微观价值面进行准确全面的了解分析，因而难免对资本市场的运作机理和发展趋势做出误判。这是财经媒体传播失灵的重要原因。事实上，面对复杂的财经问题，即便是专业财经媒体，也无法呈现全部真相，其洞察能力有限、信息分析与收集的能力也都是十分有限的。这是媒体传播失灵的客观层面的原因。

第二，媒体缺乏独立见解，唯权力意志是从，随政治气候做报道而造成了传播失灵。在笔者看来，除了专业训练不足，中国媒体的很大一个问题是政治性太强。媒体讲政治是必需的，但如果财经报道、股市报道过于讲求“政治正确”，则可能违背市场规律，带来灾难性的后果。对于本次股灾，我们发现股市的制度设计和监管部门的问题是其发生的重要的深层次原因，但却鲜有媒体指出这些制度弊病。媒体的报道总是追随监管部门的思路。监管部门要的是“慢牛”，媒体也倡导“慢牛”，监管部门忽冷忽热，媒体的报道也随之起伏。2014年以来的股市上涨一度被监管部门视为“政绩”，甚至上升到国家实力的高度，这使得媒体更加不敢唱反调。我们看到，这波A股行情完全偏离价值投资的理念，选股和炒作的不是市盈率，而是“市梦率”和“市胆率”。到2015年4月初沪市已经飙升到4000点附近，许多创业板股票的市盈率高达上千倍，但在有关部门眼里，这仍是一波牛市征兆，风险可控。主流媒体也鼓吹“四千点才是牛市的开始”，完全忽视了风险就在眼前。而在股市“跌跌不休”，很多股票已经被“腰斩”了的情形下媒体却视而不见，保持沉默、讳言“股灾”，极力淡化股灾的严重性，前后反差十分之大。主流媒体与证券监管部门的同声共气，其结果是消除了媒体自身的独立性，既造成了传播失灵，又损害了其自身的公信力。

第三，“唯利是从”导致了媒体有意的传播失灵，最典型的是媒体寻租导致的传播失灵。媒体的本职是真实地报道新闻，是社会的第四权力和看门狗。但在利益诱惑下，“看门狗”也很容易被收买。由于制度的不成熟，A股市场问题丛生，上市公司造假或违规层出不穷。为了堵住媒体的嘴，许多公司不惜重金收买媒体，让媒体做“有偿新闻”或“有偿不闻”。胡舒立旗下的财新传媒曾批露过《IPO有偿沉默》的潜规则：部分媒体的“有偿沉默”已然成为当前新股首次发行（IPO）过程中的一个普遍现象，并形成了一条每年达数十亿元规模的灰色产业链，催生了一批以此为生的中介机构。事实上这种乱象至今没有消除，反而愈演愈烈，成为财经媒体的一种“赢利模式”。2014年9月，21世纪网包括主编在内的8人被上海警方以“新闻敲诈罪”抓捕归案。同年6月，央视财经频道曝出腐败窝案，上至总监、副总监，下至制片人、主持人、编导等都卷入受贿丑闻。2013年，广州《新快报》财经记者陈永洲因收受贿赂发表了针对上市公司三一重工的多篇批评报道而身陷囹圄。同年11月，杭州媒体3名财经记者也因收受基金公司通过公关公司输送的贿赂款，涉嫌非国家机关公职人员受贿罪受审。上述案例都表明了财经媒体的利益寻租之普遍性和严重性。而财经记者一边做着上市公司报道，一边参与股票买卖则更是司空见惯，显然这些做法难以保证其报道的客观性。[5]和企业的“利益关联”使媒体和记者丧失了职业道德，出现传播失灵也就见怪不怪了。

纠偏传播失灵，履行媒体责任

作为资本市场信息的主要供给者，媒体的传播失灵会导致市场信息透明度的降低，增加市场中的信息不对称，产生噪音干扰，并有可能导致市场失灵和政府失灵。如果市场没有足够准确的信息，资源就可能错误配置，从而产生市场失灵。而如果政府干预没有掌握全面准确的信息，同样会配错药方，导致政府失灵。[6]而资本市场产生的负效应还会传导到社会，可能带来社会性的灾难，因此防范媒体的传播失灵，对建立一个稳定而健康的资本市场而言是十分必要的。针对目前媒体报道中存在的问题，笔者认为需要从以下几个方面着手纠偏和改进：

第一，财经媒体和证券记者要遵纪守法，依法依规报道。证券市场需要法治保障，媒体的报道也需要依法依规进行。任何失实报道都可能构成对市场或企业的伤害，轻则扰乱市场，重则构成刑事犯罪。对于媒体传播证券信息和报道证券新闻我国的法律法规有不少规定，需要媒体周知和遵守。《刑法》中的“编造并传播证券、期货交易虚假信息罪”（第181条）和“内幕交易罪”（第180条）同样适用于媒体从业人员。《中华人民共和国证券法》（2013）第七十八条也规定：“禁止国家工作人员、传播媒介从业人员和有关人员编造、传播虚假信息，扰乱证券市场……各种传播媒介传播证券市场信息必须真实、客观，禁止误导。”一些媒体和记者长期以来通过所谓的“黑嘴模式”来赢利，与企业或庄家勾结操纵股价，这种报道很可能会构成犯罪。2015年6月，济南某报社记者刘某为宣泄炒股亏损情绪，在东方财富网股吧编造发布名为“东莞证券针对5000万VIP的风险预警”的虚假信息，在东莞证券发布澄清公告后，刘某仍多次跟帖坚称其所发消息属实，结果被证监部门以涉嫌“严重扰乱市场秩序”被查处就是一例。除正式法律外，一些行政规章也对媒体的报道划出了界限。1994年12月，新闻出版署《关于对证券、期货专业报纸和期刊加强管理的通知》对证券、期货等专业性报刊的采编进行了详细规定；1997年12月12日证监会、新闻出版署、公安部等六部委联合发布的《关于加强证券期货信息传播管理的若干规定》、2006年9月15日中国证监会和广电总局联合下发的《关于规范证券投资咨询机构和广播电视证券节目的通知》，2010年8月中国证监会《关于协同做好广播电视证券节目规范工作的通知》，以及2015年7月份新闻出版广电总局下发的对股市报道的通知等等都作了一些“禁令”。这些行政规定还针对一些媒体的不良做法，如转让节目时段或版面，片面夸大或传播虚假的证券信息等进行了预警和整改。[7]媒体的报道要保证不出现传播失灵，首先就需要在法律和行政规章的框架下进行，避免报道超越法律界限。

第二，当好资本市场的“看门狗”，积极进行舆论监督。为了规范资本市场，使投资者获得足够的信息，证券法规定上市公司有公开批露相关信息的义务，但事实上信息批露的规定并没有得到很好地遵守执行。本次股灾前后，证监会集中部署了“2015证监法网专项执法行动”，在查处的第五批案件中共有10起涉及信息披露的违法违规，主要集中在如下五类行为：一是为达到发行条件虚构资产、利润等财务指标，骗取发行资格；二是通过虚构重大交易事项，掩盖大股东或实际控制人侵占上市公司资产等违法违规事实；三是通过伪造银行单据等手段虚增资产、利润，粉饰上市公司财务报表；四是在并购重组中，虚构上市公司本身或标的企业经营业绩；五是不按规定及时披露或者选择性披露重要信息，导致上市公司股价异常波动。[8]显然这些行为都违反了信息披露真实、准确、完整的法定要求。真实、准确、完整的信息披露是投资者进行价值投资的基础和前提，是证券市场正常运转的重要保证。但仅凭企业主动的批露是远远不够的，而单单依靠证监会的查处和打击也是力量有限的，这就需要媒体舆论监督的积极介入。当下身处转型期的中国证券市场充满乱象，除信息批露不充分不真实外，内幕交易、上市公司大股东借助关联交易进行利益输送也都具有一定的普遍性，此外庄家做庄、哄抬股价、虚构业绩、靠讲故事欺骗投资者等也层出不穷，这些问题都需依赖媒体的舆论监督。《财经》杂志对“基金黑幕”、“银广夏陷阱”以及“庄家吕梁”的报道，财新杂志对“IPO有偿沉默”等的曝光都为媒体的舆论监督树立了榜样，为净化中国证券市场的空气，推进证券市场的规范化、法治化作出了重要的贡献。与此同时，一些经济学家借助自身的专业知识和影响力参与独立调查，如2001年刘姝威对“蓝田神话”的揭露，2015年对乐视网的质疑等等，这些调查通过媒体的报道也都起到了很好的监督效果。有研究表明，我国目前的资本市场环境下，无论是市场层面的自发纠偏机制，还是政府和法律层面的强制纠偏机制，都尚不足以约束大股东滥用控制权的行为。因此媒体的舆论监督十分重要。[9]专业媒体的舆论监督对于一些劣质公司的欺骗是一种有效的约束，有了媒体的舆论监督，资本市场才能在阳光下运行。

第三，要遵守新闻专业主义伦理，客观公正地进行证券市场报道。资本市场对信息的高度依赖性使证券新闻的报道比一般的报道更加需要奉行准确、客观、公正的媒体伦理准则。如果“有偿不闻”或报道不专业而产生了传播失灵，就可能导致媒体预警功能失效，进而导致资本市场的波动和危机。在2008年的世界金融危机中，就有不少学者将金融风暴的出现归结为媒体的传播失灵。英国《金融时报》的总编莱昂内尔?巴贝尔就此进行了反思和批评。在他看来，危机中的金融媒体报道存在四点不足：第一，金融记者未能领会场外衍生品交易监管失效的重要性；第二，记者们未能认识到抵押贷款巨头房利美和房地美所享有的政府担保所造成的风险；第三，记者们未能领会银行表外融资增加的重要性；第四，金融记者过于迟钝，未能意识到金融体系的崩溃会对实体经济造成意义深远的破坏性影响。[10]在中国，持这种看法的也不乏其人。如胡舒立就指出，尽管金融危机的原因非常复杂，但媒体事前对危机报道的不充分，报道中过于关注股市却忽视了对真实经济的关注，忽视了对比股市大得多的债券市场的关注等确实使媒体有失职之嫌，而他们本该做得更好。危机发生后，“财经媒体去哪儿了”值得人们思考。[11]尽管我们不能把所有的责任都推给媒体，但对新闻专业主义的追求，对客观、公正、全面和平衡的追求应该成为所有金融记者、金融报道的标杆和准绳。[12]1912年，《华尔街日报》的掌舵者克洛伦斯·巴尤这样告诉那些年轻的财经编辑和记者们：“你们不是一般报纸的记者，我们的读者是依据你们的报道而做（投资）决定的。因此你有责任访问任何人，每一个该访问的人。”[13]只有专业、独立和平衡的报道才能为市场提供高质量的信息，而高质量的信息才能节约交易成本，保证资本市场的高效运转。在中国的资本市场和媒体市场都尚待规范的情形下，提倡这种专业主义的传播伦理至关重要。媒体的社会责任就体现在追求独立、客观和公正的报道上，不搞报道的“关联交易”，不做有偿新闻和虚假新闻是起码的道德底线。遵守专业伦理也要做到既不惟权力是从，也不惟利益是从，追求自己的独立和专业判断。在面对各种小道消息和谣言满天飞的时候，不偏听偏信，不哗众取宠，始终坚持客观公正报道。唯有此，媒体才能赢得受众的信任，也才能建立起公信力。公信力是市场之本、股市之本，也是媒体的生存之本。一个有公信力的媒体市场是资本市场健康的前提和保证。不论网络媒体还是传统媒体，证券报道对传播失灵的纠偏，对真相和专业伦理的追求无疑将给资本市场带来巨大利好，为资本市场的长治久安保驾护航。

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[1]吴晓波：《当前股市的恐惧从何而来？》，澎湃新闻，2015-07-08，http://www.thepaper.cn/newsDetail_forward_1349948

[2]张建平、余玉苗：《媒体功能与公司治理改善：一个文献综述》,《财会通讯》2013年第4期。

[3] 潘祥辉：《传播失灵:一种基于传播非理想状态的研究》，《浙江学刊》2012年第2期。

[4]紫金传媒智库：《2015中国股市风潮调查中期报告》，全文见

http://jiangsu.hexun.com/2015-07-15/177568290.html

[5]潘祥辉：《避免利益冲突：财经记者炒股的伦理与法理分析》，《新闻记者》2014年第10期。

[6] 潘祥辉：《传播失灵、政府失灵及市场失灵的三角关系-一种信息经济学的视角》，《现代传播》2012年第2期。

[7]潘祥辉：《避免利益冲突：财经记者炒股的伦理与法理分析》，《新闻记者》2014年第10期。

[8]赵晓辉：《证监会集中部署“2015证监法网专项执法行动”第五批案件》，《新华每日电讯》2015-07-16，http://mt.sohu.com/20150716/n416871302.shtml

[9]贺建刚、 魏明海、刘峰：《利益输送、媒体监督与公司治理：五粮液案例研究》，《管理世界》2008年第10期。

[10] [英]莱昂内尔?巴贝尔：《财经媒体为何没有预警金融危机》，《金融时报》2009年5月5日。

[11] 胡舒立：《危机之前,财经媒体去哪儿了》，《青年记者》2009年16期。

[12]潘祥辉：《非媒体信息、非媒体机构与大众传媒的有限功能---兼及一种去媒体中心化的舆论监督观》，《南京社会科学》2012年第1期。

[13]转自金兼斌：《财经记者与数据素养》，《新闻与写作》2013年第10期。

原载《传媒评论》2015年第8期