据国家新型城镇化规划（2014～2020年）数据显示，1978～2013年，中国城镇常住人口从1.7亿人增加到7.3亿人，城镇化率从17.9%提升到53.7%，年均提高1.02个百分点；城镇数量从193个增加到658个，建制镇数量从2173个增加到20113个，且到2020年城镇化率将达到60%左右，这意味着今后城镇化率每年要提高至少一个百分点。而根据国研中心测算，每增加一个城镇人口需要投资9万元，今后每年1300万人进入城镇生活和就业则需要1万亿元的投资，进行基础设施建设、社会保障体系完善、现代工业和现代农业升级。但截至2013年年末，地方财政收入（本级）仅为68969亿元，依靠地方政府当期收入完成城镇化的压力巨大，因此有必要研究城镇金融体系的创新机制。
新型城镇与传统城镇
城镇发展的产权制度经验
与螺旋式的经济发展一脉相承，城乡之间的巨大差异也在慢慢地缩小。一方面大量生产效率低下、生活水平不高的农村人口不断迁移到城镇；另一方面资金天然的逐利属性也促使其寻找收益更大的项目和产业。自新中国成立以来，城乡的剪刀差以及城镇对农村的资金虹吸效应导致了农村的资源不断进入到城镇中，资金的推波助澜扩大了城镇规模，提升了城镇居民生活品质，从而为吸纳农村剩余劳动力打下了坚实基础。
36年的改革开放给我国城镇的发展提供了机遇，在产权制度建立过程中，市场在城镇中从无到有，从小到大，从单一到复杂，在付出一定的交易费用的同时，显著降低了城镇的管理和组织成本，中国城镇——尤其是特大城镇的繁荣发展就是最好的证明。
“四位一体”的利益相关者分析
在城镇化形成过程中，我们可以将利益相关者简单分为四种：城镇居民、企业、地方政府和中央政府，每一个主体都有自身的利益。城镇居民以生活舒适、满足自身效用最大化为目标；企业追求的是利润最大化；地方政府以城镇管理为目的；中央政府追求GDP。这四个主体既都存在自己的利益，也都在应对未来的不确定性，存在着入不敷出和破产的可能。如何使这四位一体进入良性循环的发展轨迹？从城镇化的角度而言，地方政府的产权保护力度和地方政府之间的良性竞争是城镇发展的根本基础，这就要求地方政府以本地的居民和企业为根本服务目标，将本地打造为吸引其他城镇居民、企业和外部资金的聚宝盆。
与发达国家相比，中国城镇发展涉及到的地方政府主体目标发生了异化，这表现在中国地方政府以升迁为目的和中央政府追求短期GDP的增长。这直接导致了中国目前城镇化过程中的种种怪相：一是投资占GDP的比重高企不下，尤其是政府主导下的投资，直接对民间投资产生了严重的挤出效应和对消费的替代效应；二是出口大幅增加，外汇储备已经达到惊人的3万亿美元以上。本来应与城镇规模保持同比增长的消费却相形见绌，甚至出现了倒退。
归根结底，新型城镇化成功与否，取决于城镇的聚宝盆效应。传统城镇化的这种效应导致城乡及城镇间差距扩大，而新型城镇化需要以市场化的竞争手段从根本上改变这种发展模式，平滑生产效率和熨平收入分配差距。
中国城镇化发展与金融体系的特征
改革开放最初的几年，为保障计划经济向市场经济有序转型，先后成立了工农中建四大专业银行来满足城镇企业和居民的融资需求，农村信用社更是发挥了为农户和乡镇企业服务的主力军作用。市场经济主体地位确立后，外资和以银行为主的资金涌入城镇的园区建设。在城镇资金边际收益高于农村的情况下，银行和信用社等传统金融中介机构将资金从农村抽出，投资到城镇的建设中。中国完成“入世”后，外资银行的进入不仅提供了城镇建设的部分资金，而且通过示范效应促使国有银行主动改革。其关键点就是选择股份制改革，伴随着股权的多元化和职业经理人队伍建设，国有银行经营和竞争能力显著提高，投融资效率增加，经营利润提高，为城镇的繁荣和扩展提供了必要的资金量。同时，银行对投资项目进行遴选和甄别，降低了城镇发展的风险和信息不对称。
简单来看，传统城镇发展过程中金融体系特征与潜在风险主要有：
传统城镇中的金融体系实质是由政府主导。城镇建设资金主要来源于政府财政和银行信贷资金，其中政府财政资金中，土地出让收入做出了很大贡献。而银行在政府压力和政府信用的保证下，为回报周期长、建设资金需求量大的项目提供了贷款。政府主导还体现在对民营资本进入城镇建设设置行政壁垒，阻碍社会资本从城镇建设投资中获取稳定的收入。另外，在城镇建设过程中，中央财政和其他资金涌向发达地区和大城镇，这直接消弱了中小城镇的发展，造成“强者更强、弱者更弱”的两极分化效应。
金融体系潜在风险不断积累。在国家事实上控制整个银行业的前提下，农村资金借助农村金融机构，再通过金融体系转移到可以产生更高收益的城镇建设项目中；城镇的基础设施建设也得到了国家财政资金显性支持或隐形担保；城镇的发展带动了土地价值的数倍增长，政府充分利用土地价格的上涨，以自身信用为保证，吸引了大量资金进入城镇。这种以财政兜底的计划融资模式实际也将全部风险内化于自身。一旦项目的资本预期回报难以为继，无法达到投资者的预期，资金断裂将不可避免，风险全部暴露，项目建设就会如多米诺骨牌相继倒下。
金融体系“变”与“不变”的思考
关于金融体系有传统理论和金融功能观两种。传统金融理论以金融机构为重点，强调了现存的金融组织制度、金融活动主体在既定的规则下运行。传统城镇的融资体系包括财政拨款（含城镇基础设施配套费）、信贷以及近些年为最大吸收银行贷款而出现的地方政府融资平台。近年来，“土地财政”（指土地出让收益占主要比例的地方政府性基金）及在此基础上衍生出来的地方政府融资平台为解决城镇对资金需求量大且期限长的问题发挥了重要作用。但无论是将土地和房屋作为抵押品、担保品，还是通过结构化融资或者银行、证券、信托发行的所谓创新产品（例如各种理财产品、资产管计划、信托产品）等措施，其背后都是以银行为中介的间接金融体系作为支撑点。从银行资产负债表来看，企业、居民存款负债的短期化与表内信贷资产的长期化存在严重的期限错位，给银行带来了潜在的流动性风险。同时，信贷资金的供求也发生较大的变化，表现为资金的需求速度超过了供给速度，结果是利率呈上升趋势。如果这种利率继续上升，借款者还款能力将会下降，信用风险也将凸显，而一旦房地产市场上涨动力不足或上涨预期出现逆转，则抵押和担保品价值不足以覆盖风险，城市的可持续发展就会面临挑战。
根据金融功能主义观点，在新型城镇化的各种生产要素和权属关系有别于传统城镇的基础上，与新型城镇化相适应的新金融体系的经济功能也根本不同于传统的金融机构观。因此为了完成这些经济功能，需要设置能够很好行使这些功能的各种金融组织机构，这些金融机构在激烈的市场竞争中不断创新、不断淘汰、不断提升效率，最终新城镇中的新产权关系引导了金融机构的确立和运转，实现资金资源的优化配置，这是新型城镇化的金融体系的逻辑基础。
通过上文的分析，土地、劳动、资本等生产要素的确权以及企业、居民和政府利益相关者的关系重新界定，要求新的金融体系满足新型城镇中的市场经济功能。这种新金融体系经济功能的实现不仅仅需要一系列金融机构的创新，更需要能够实现价格发现、资源配置、风险分散、流动性提高的直接融资市场。总体来说，新的金融体系主要体现在：新市场、新财政、新银行、新产品、新资本。具体来说：新市场要求开辟多元化的融资渠道，建立资本市场和信贷市场并重的融资场所，打通货币市场和资本市场的通道，在遵守各项规定下可以容纳各种金融主体、金融产品和服务、各种资本。新财政要求改变传统地方财政的收入结构，在营改增的压力下，新型城镇地方政府长期税收来源需要以财产增值（包括房屋、土地和其他资产）和消费税为主。新银行要求允许降低地方中小金融机构的进入门槛，针对不同企业类型，不同居民需求建立各种特色和专职金融服务机构，实现金融生态的多样性。新产品要求放开土地资本化的桎梏，探索城乡土地使用权和房屋所有权抵质押融资业务、供应链融资业务、资产证券化、市政债券、基础设施产业投资基金、房地产信托、股票发行、居民理财服务等新型金融服务需求。新资本意味着将地下金融通过新产品实现阳光运作。在规范金融秩序的同时，充分利用庞大的社会民间资本弥补新型城镇建设的不足，并从企业环保项目、风险较高的科技创新项目等获取一定投资价值（图1）。
新型城镇化中的金融体系变革侧重点
下面我们从金融功能的视角来分析新型城镇化的金融体系变革的突破点。由于新型城镇的产权属性有了根本改变，金融机构需要较大变动以适应这种经济功能变化提出的要求，这主要包括金融制度的变革、融资体系的转型、资金市场化定价机制的确立、政府职能的厘清。
金融制度的发展方向：混合所有制和公共私营合作制
金融作为经济的核心，一直受到国家的严格管制，主要表现为进入和退出的高门槛。虽然包括四大国有商业银行在内的17家商业银行相继完成了股份制改革，并在境内外先后上市，成为社会公众银行，实现股权的多元化，但是这种形式上的多元化最终难以改变国家作为银行大股东的实质。尽管在一些中小商业银行中，民营资本和社会资本拥有50%以上的绝对股份，但是银监会等国家行政机构对银行高管人员任职资格的确认和批复，从事实上控制了各家银行，进而引导商业银行的经营方向与国家宏观调控的目标保持一致。各大银行在国家信用和财政资金支持下维持生存，而当国家信用无法承受透支重压的时刻，所有银行坏账就会如退潮般暴露所有隐藏的问题。借鉴十八届三中全会对垄断国企的改制思路，当前中国银行(601988,股吧)业的经营管理需要减少“政府之手”的干预，增加社会资本和民营资本的比重，增加资本在银行经营中的话语权，将市场主体的角色归还给银行。所有这一切股权改革的出发点是建立银行自主经营的激励机制，将风险和收益匹配，同时有效分散风险。鉴于“民营银行”在实际经营活动中可能出现的违规发放贷款、风险管理手段薄弱等各种情况，在目前的信用体系尚未健全的阶段，其更多只是一种补充手段或改革探索的一种路径，而不应作为重点模式予以推广。
除了成立混合所有制的金融机构外，公共部门还可以和私人企业通过公共私营合作制（Public-PrivatePartnership，简称PPP）对公共基础设施进行融资、建设、运营。这种政府资本与民间资本的合作方式，既解决了新城镇基础设施和公共设施建设对资金需求量大、期限长而政府有心无力的问题，又通过降低建设风险，充分吸收民间资本参与城镇，从而增加了资本收益的途径。因此这种模式有利于政府公共部门和私人企业之间建立紧密的利益共同体，同时借助契约形式明确彼此的权利与义务。
融资体系：金字塔型亦或倒金字塔型？
倒金字塔型的融资体系是指中央政府通过信贷政策和税收政策积聚资金，然后根据规划通过转移支付或隐性的信贷指令分配资金。与之相反，金字塔型的融资体系根据城镇自身融资需求，寻求市场的力量来动员储蓄、积累资金并以利率作为分配资金的指示器。1994年分税制改革是中国金融体系变革的第一个分水岭。这之前，信用社承担了乡镇企业和农户的资金来源，四大行承担了城镇建设和工业项目投资的任务。在这种分工明确的金融体系下，地方经济得到了增长，税收收入也有了较大提高，但是中央政府的收入和支出却存在严重不匹配，入不敷出的资金窘境迫使中央政府将税收权上收。这直接导致地方政府财权和事权严重不对等。面对困境，在中央政府的默许和以住房为代表的城镇化市场改革刺激下，地方政府开辟了土地出让金等非税收入来源渠道，将土地性质变为供经营使用的城镇建设用地。中央政府和地方政府的领导和被领导关系同时将地方政府的信用与中央政府的信用捆绑在一起，这促使政府控制下的银行资金争先恐后投向城镇中的房地产项目。房地产价格越来越脱离企业和居民承受范围，其悬崖式的下降就为期不远。同时，这种典型的倒金字塔型金融体系也岌岌可危。
考虑到目前宏观调控的方向和内涵已经不同于以往，市场调控的作用机制正在突出，因此建立以地方金融体系为中心的金字塔式融资机制就迫在眉睫。这种金融体系的最大特征是让地方政府成为自负盈亏的实体，地方政府自身通过金融市场来实现收支平衡，而不能在财政亏空时完全依赖于中央政府。其中，地方金融市场的建设和健康运行是核心。根据金融功能观，各种金融机构是在满足金融功能基础上产生出来的，因此我们可以预见各种各样的金融组织机构和金融产品将如雨后春笋般冒出来。定位于生产、消费、工业、服务业等不同功能的各种新城镇，需要不同的金融机构予以支持。允许地方政府根据城镇建设需求，发行市政债券来募集建设资金。成立类似美国“两房”的住房金融机构，收购各商业银行发放的住房抵押贷款，通过重新打包分割进行证券化，从而将风险充分分散。政策性银行应继续发挥政策优势：农业发展银行加大对城镇基础设施、公共服务的投资力度，国家开发银行在已成立住宅事业部的基础上，通过发行专项债券，引导社会资本参与城镇建设。国有大型商业银行充分发挥大项目、大资金、建立投资组合分散风险的优势，积极参与基础设施建设和大企业项目建设。地方中小金融机构需要甄别自身比较优势，以中小微企业、社区、个人经营者为服务对象，通过建立持续密切的联系，挖掘客户的软信息来获得贷款的风险溢价。当然，对于高科技、高附加值、环保的新型产业，可以利用直接融资市场，通过发行股票、债券、产业基金等方式鼓励创新和化解风险。城镇化的市场融资模式可以解决投入产出的期限错配以及引入社会资本分散风险，当务之急是在地方层面建立起与地方政府相适应的多层次金融体系。由于中国存在省市县乡四级地方政府，在当前可以先从省级政府层面建立体系，总结经验后再向市级政府层面推进。
以资金价格定价机制为重点
计划融资模式的一个突出特征是金融市场的单一性，即以银行为主的间接融资提供了有限的金融产品，这样就直接导致了目前的“土地财政+地方政府融资平台”融资模式。在产权明晰的新型城镇化中，政府、企业、居民都存在资源变成资本的收益需求、闲置资本保值增值的内在需求、资金收入和支出在时间和空间的平衡需求，因此就产生了包括银行、债券、股票、基金、信托等在内的多层次金融市场需求。资金如何在多层次的金融市场中流动呢？这不仅需要消除各个金融市场的人为壁垒和降低资金进出成本，更需要以利率和汇率为代表的资金价格的定价自由化。
目前以键盘和鼠标为特征的互联网金融创新模式正在给以砖头和柜台为特征的传统金融实体店带来巨大的冲击。与银行收益率约3%一年期定期存款以及资金门槛5万元起收益率约为5%的理财产品相比，年化收益率高达6%左右、无资金进入门槛并随时支取的支付宝和余额宝等“宝宝”理财产品自成立以来，造成了居民储蓄存款的大搬家。可见，在新技术冲击下，银行免费或者低成本使用资金的时代将一去不复返，在利率市场化下息差空间将逐步减少，并向发达国家约1%的标准靠拢。与利率比较，汇率改革仍然处于严格管制状态，巨额贸易顺差、人民币升值的预期和人民币结售汇制度导致外汇储备超过了3万亿美元，而投放的基础货币虽然被央票对冲，但是仍然产生货币超发问题。根据三元悖论，货币政策、固定汇率制度和资本账户放开三者不能同时存在，在这种情况下中国以牺牲国内货币政策为代价保持了汇率稳定，根据弗里德曼的“通货膨胀充其量只是一种货币现象”的观点，中国实际以流动性泛滥带来的通货膨胀为代价，实现了出口的大量增加，进而解决就业问题。从现实结果来看，中央银行的“保持币值稳定，以此促进经济发展”目标变成了“保持充分就业，以此促进经济发展”。这种用货币政策保就业、保稳定的实践，在外需疲软或成本更低的要素竞争下无法持续，从而导致高企不下的物价水平。
政府在新金融体系中的角色
传统城镇的发展实际一直是由政府规划、建设，并为此建立一套以银行为主的金融体系，进行融资和投资。新型城镇化的发展方向还需要政府引导吗？显然在市场化占主导的新城镇发展中，市场根据每个城镇自身的比较优势决定其发展方向，但这并不能否定政府的作用。从金融体系角度来看，主要包括三个方面：一是充分发挥货币政策的正向引导作用。例如对于新城镇建设参与的金融机构扩大再贷款、再贴现额度，降低存款准备金率，强化政策性金融的作用，可以考虑对农业发展银行和国家开发银行给予专项资金支持。二是充分发挥财税政策对金融机构的引导扶持作用，例如扩大贴息贷款和财政补贴范围，加大营业税和所得税减免力度，同时财政出资设立支持城镇化建设的专项风险补偿基金。三是修订相关法律制度，铺平金融产品创新的道路。例如修改《担保法》、《物权法》，为农村土地、宅基地、林地以及企业的排污权等权利确权、抵质押、流转创造法律条件；修改《预算法》为市政债券发行以及地方资本市场建设提供保障，并将收益债券的管理和偿债安排纳入地方政府债务和财政预算，统一管理。总体来说，“政府搭台、市场唱戏”的原则明确了政府要把建立并完善相关制度以及创造出公平的竞争环境作为新型城镇建设的首要职责。
总之，新型城镇的健康发展离不开多元可持续的资金供给机制，而这种机制既需要混合所有制和公共私营合作制的大胆创新，也需要市场主导、政府引导、社会参与的融资模式的确立，更需要充分发挥利率自由化和汇率浮动制在金融市场资源配置中的关键作用。