一、当前金融体系面临的主要挑战和发展趋势
改革开放以来，伴随着中国特色社会主义市场经济体制的发展和完善，中国特色的金融改革不断深化，金融体系、金融市场、金融监管和调控日益完善，金融机构实力大大增强。金融体系规模快速增长，金融产品种类持续丰富，对实体经济的服务能力不断提升。同时，金融风险化解稳步推进，金融体系的韧性和活力进一步提升。
当前，中国银行业规模位居全球第一，股市、债市规模均位居全球第二，已成为名副其实的金融大国，为新时期进一步推进金融高质量发展奠定了坚实基础。但也应注意到，中国金融领域仍面临一系列挑战。
一是实体经济进入高质量发展阶段，经济增长模式从要素驱动转向创新驱动，对金融体系提出了新的要求。要素驱动发展阶段主要依靠廉价的土地和人力以及金融资源的大规模投入支持发展动能，而创新驱动阶段不仅需要金融资源的投入，还需要金融系统进一步提升和完善风险定价、资源配置、期限转换等基本功能，并借助金融科技等新兴手段培育新发展动能。在新一轮科技革命和产业变革加速演进背景下，经济大国均竞相寻求金融支持科技创新和科技自立的新方式。从国际经验看，金融支持科技创新既涉及政府与市场角色的“再认识”，也涉及不同市场化科技金融发展模式的探索。
科技创新相较传统投资领域，具有投资周期长、风险高、资金需求量大、专业性强等特征，既需要发挥好市场化金融的作用，也离不开政策性金融的支持。在市场化科技金融发展模式方面，既有以美国为代表的资本市场主导模式，主要依靠多层次资本市场，尤其是风险投资市场，为科技型企业提供融资支持；也有以德国、日本为代表的银行体系主导模式，主要依靠“全能型”商业银行为科技型企业提供综合金融服务。在政策性金融方面，美国小企业管理局设立有“小企业投资公司计划”（SBIC），德国政府参与设立高科技创业基金（HTGF），日本政府建立了国民生活金融公库、中小企业金融公库、商共合作社中央公库等政策性金融机构。
对于中国经济而言，金融体系对创新驱动发展模式的适应很难一蹴而就，需要不断调试和完善，逐步探索适合中国国情的科技金融发展道路。
二是经济高速增长阶段金融领域积累了一些存量风险和矛盾，需要有创新思维和方式来稳步化解。当前金融风险较为集中的中小金融机构、房地产、地方债务等三大领域风险成因复杂、涉及面广，短期内对推动金融高质量发展构成制约，但也为推动增长方式转变和金融系统发展变革带来契机。当前金融复杂度、金融参与资源配置的广度和深度大幅提升，金融不稳定的负溢出效应和风险防控难度均有所加大。未来需要平衡好金融风险化解与推动金融高质量发展的关系，尤其是要处理好政府和市场、安全和效率、存量和增量的关系。
三是面临如何定位资本等新问题。资本既是和土地、劳动力、技术、数据并列的五大生产要素之一，也是推动科技创新的关键力量。习近平总书记指出“在社会主义市场经济条件下规范和引导资本发展，既是一个重大经济问题、也是一个重大政治问题，既是一个重大实践问题、也是一个重大理论问题”，“必须深化对新的时代条件下中国各类资本及其作用的认识”。①
资本既有逐利性，也有在合理制度安排下的利他性和公益性。不同类型的资本间也存在密切、复杂的联系。正确认识和把握社会主义市场经济条件下资本的特点和行为规律，是当前不容回避的问题，这也是发挥各类资本的主观能动性，特别是激发民间资本在当前经济环境下“能投”和“敢投”的关键因素所在。
四是数据安全或信息安全成为系统性金融风险防控和金融安全保障的新挑战。金融科技的快速发展正在重塑金融基础设施体系，并给金融系统稳定和安全带来更大的挑战。2024年4月国际清算银行发表的工作论文《金融互联网：面向未来的金融体系》认为，未来将出现“金融互联网”（Finternet）这一新型金融基础设施，即通过统一账本（Unified Ledgers）的结构连接尽可能多的金融生态系统，为用户提供廉价、安全和近乎即时的金融服务。在这种背景下，金融系统的数据安全成为金融稳定需要关注的新维度；同时，数据成为金融系统运行和功能发挥的核心要件，而以数据为支撑的金融体系可能面临重大的数据系统失能和金融系统失效的安全威胁。金融科技发展及其在金融领域中的应用使金融稳定和金融安全的核心从资产安全转向数据安全。
五是中国经济快速崛起，相较以往更接近世界舞台的中心，发展中面临的外部挑战增加。随着中国经济对外开放水平的不断提升，中国金融市场、金融机构、金融产品与境外市场的联系程度日益紧密，进一步增加了金融体系的复杂性和风险外溢性。同时，在金融开放的过程中，“既要防范开放本身带来的风险，还要防范博弈对手蓄意制造的风险”。②上述背景下，金融发展面临着效率和安全的再平衡。这无疑进一步增加了金融监管面临的挑战。
随着中国经济已进入高质量发展阶段，加快发展新质生产力成为下一阶段经济发展的内在要求和重要着力点。金融的体系无疑要围绕推动新质生产力的发展这一“新”问题做出适应性调整；同时，也要有序解答好既有的“旧”问题，逐步出清存量风险，持续提高运行效率，增强国际竞争力。
2023年10月召开的中共中央金融工作会议系统阐述了中国特色金融发展之路的基本要义③，明确提出要加快建设金融强国。中国特色金融发展之路既遵循现代金融发展的客观规律，更具有适合中国国情的鲜明特色，与西方金融模式有本质区别。加快建设金融强国是站在以中国式现代化全面推进强国建设、民族复兴伟业的战略高度，将开拓中国特色金融发展之路作为中国式现代金融强国建设的基本目标，以金融理论创新、金融监管创新、金融体制创新、金融服务创新、金融产品创新及金融制度创新等助推金融高质量发展，不断满足经济社会发展和人民群众日益增长的金融需求。
上述背景下，围绕服务新质生产力发展，可从金融发展、金融运行、金融治理三个维度理解下一阶段的金融发展趋势。金融创新方面，核心是通过金融产品创新、金融服务创新、金融业态创新进一步提升金融体系活力和服务实体经济的效能，探索服务新质生产力的破题路径。借助金融科技、人工智能等新型技术手段，围绕科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融五篇大文章进一步丰富金融产品和服务的供给，通过培育壮大增量来优化调整存量。聚焦科技创新加快推动金融体系优化调整，探索商业银行、资本市场、政策性金融分工协作的科技金融服务体系。
金融运行方面，核心是控制风险和提高韧性，为新质生产力的发展提供稳定的金融环境。进一步完善金融风险识别、分散、防控、化解机制，在有序化解存量风险、防范新增风险、阻断外部风险的基础上稳步提升金融系统的自愈能力。探索完善适合国情的破产清算制度，释放低效利用的存量金融资源。通过深入推进市场化改革进一步完善货币政策传导机制、畅通资金循环机制、完善商业信用流转机制，提高金融系统在风险定价、资源配置、信息披露等环节的运行效率。
［图1：理解金融发展趋势的三维框架］
金融治理方面，核心是完善法治化原则下的契约制度。金融的本质是契约交易，完善的契约制度是保障金融有效运转的基础。积极培育中国特色金融文化，完善金融机构治理机制和金融消费者保护机制。在实践中逐步明晰金融活动参与各方的权、责、利边界，形成公正、公开的契约精神，并进一步激活各类要素参与金融活动的动力。
二、金融服务新质生产力发展的逻辑
新质生产力是创新起主导作用，摆脱传统经济增长方式、生产力发展路径，具有高科技、高效能、高质量特征，符合新发展理念的先进生产力质态。④新质生产力通过劳动者、劳动资料、劳动对象及其优化组合的跃升来推动全要素生产率的大幅提升。推动新质生产力发展内在地要求推动科技创新、提升生产要素配置效率、加快产业转型升级，以及通过全面深化改革推动形成与新质生产力相适应的新型生产关系。金融作为人类社会经济发展的重要推动力和工具，已成为现代经济的核心，在服务新质生产力发展上具有广阔的空间。
从金融的基本功能看，金融本身即是新质生产力的一种构成要素。从科技创新发展历程看，成体系的科技创新往往源于技术、长于金融、成于市场。金融在连接技术和市场上居于核心位置。具体看，一是金融能够实现经济资源的跨时间配置，联通现在和未来。金融通过契约的形式，保障资金供需双方的互惠共赢，鼓励当前的经济资源投资于未来最优前景的领域，有利于为技术的革命性突破积蓄资源。二是金融能够优化资源配置，提高生产要素配置效率。有效的金融体系会引导资源流向最有效率的领域，实现生产要素的优化配置，如资金通过资本市场流入高效率企业，银行贷款给盈利潜力较强的企业等。三是金融能够分散风险，为科技创新提供良好的市场环境。
经济运行发展过程总是伴有风险，新质生产力相关领域较传统生产力部门具有更高的不确定性。金融一方面能够通过“募集资金、集中运用”的形式，将经济活动风险分散至风险承受能力相适配的投资人，另一方面通过保险功能将单一风险分散至更为广泛的市场空间。通过上述方式，金融体系能够调动资源支持不同新方向的探索性试验活动，并把相关风险控制在社会总体可承受的程度内。四是金融能够实现知识共享。有效的金融体系能够汇总市场各类主体关于当前和未来经济社会发展的观点和思想，通过对多元化信息的处理形成客观共识，引导社会资源的有效配置。五是金融拓展了资源再配置的渠道和复杂程度，为经济活动的颠覆性创新和变革提供了更多可能。金融提供了一系列越来越丰富的关于跨期契约条款的选择，紧密跟踪经济社会发展前沿并提供可落地实践的契约，为原创性、颠覆性的经济活动提供了可能性。
从金融发展史看，金融创新业态的出现总是能够与不同经济社会发展阶段的新质生产力紧密结合。人类经济的不同发展阶段总会产生与传统生产力相对应的新质生产力。新质生产力相较传统生产力，需要创新的金融支持模式以及生产要素优化组合方式。如中世纪的信托（用益制）通过委托人、受托人、受益人所构建的交易结构，有效规避了当时英国皇室所推行的土地保有制对私人处置财产的限制，很大程度上解放了土地要素。16世纪初海上保险单的出现为海上贸易风险的分散提供了有效工具，推动了国际贸易的扩张。1720年成立的鹿特丹保险公司变革了传统的在交易所撮合保险人和投保人的模式，以股份制公司为承保主体，利用筹集的资本签发保单，并提供汇票贴现、商业贷款等综合金融服务，大幅提高了风险承受和风险分散的能力，进一步激励了高风险投资活动。17世纪60年代现代商业银行的出现适应了早期资本主义的发展要求，把吸收的境内外居民闲置资金转化为对企业、政府部门的贷款，为第一次工业革命的全面兴起提供了大资金的支持。18世纪荷兰出现的公募基金将信托制度与集合投资计划结合，由受托人募集资金集合管理，盘活了部分社会存量资金，推动了当时工商业的发展和国际贸易的扩张。19世纪上半叶美国大规模的基础设施融资需求刺激了资本市场和投资银行业务的发展，而后者又为美国第二次工业革命的推进提供了广泛的融资支持。20世纪下半叶，现代风险投资体系为原子能、电子计算机、空间技术和生物工程为代表的第三次工业革命提供了融资支持。
金融科技的发展进一步提升了金融服务新质生产力的能力。一方面，金融科技能够提高金融服务的可及性，扩大金融对科技创新的支持范围。金融科技的发展可以通过大数据模型汇总财政、税务等部门数据实现对客户精准画像，探索对企业科技要素的金融定价模式，推动知识产权及无形资产融资模式，降低服务成本，提高对科创类企业的支持力度。另一方面，金融科技一定程度上能够增强金融创新的可实践性，为探索生产要素的优化组合提供了更多可能。现代金融交易主要基于传统银行账户体系，同时伴随着信息流、资金流、实物流这三个基本要素。资金流是资金的汇划，信息流记录划款账户信息，实物流伴随着金融交易的合同中约定的抵质押物权属的转移。当前金融科技的发展正逐步改写传统金融交易的模式。如基于区块链技术的互联网金融账户、供应链融资服务平台账户等，能够便利地把资金流、信息流、实物流这三项要素统一起来，提高了交易对手核验和使用的便捷性。随着金融科技手段的发展完善，目前初步出现了“智能合约”业态，即由事件驱动的、具有状态的、获得多方承认的、运行在区块链之上的且能够根据预设条件自动处理资产的程序，这与金融契约交易的内在要求不谋而合，也让金融契约真正地做到了“见人、见事、见物”。“智能合约”不仅在一定程度上能够替代传统的信用中介，提高信用中介运行效率，还能推动信用融资从传统的“主体信用”向“数据信用”转变，挖掘数据的金融价值，区块链金融、供应链金融应运而生。
此外，金融创新的空间很大程度上取决于相关风险能够看得清、管得住。从这个角度讲，金融科技也在一定程度上通过赋能金融监管，进而拓展金融创新的外延，为服务新质生产力提供了更多潜在的探索空间。
三、金融服务新质生产力的关键问题
推动金融创新服务新质生产力发展，既要尽快完善当前服务新质生产力过程中存在的不足，也要在这一过程中推动金融自身的高质量发展，同时还应注意做好风险防范，为推动新质生产力发展提供稳定的金融环境。这主要表现为解决好金融创新发展、资源创新配置、要素创新组合、完善制度体系四个关键问题。
推动金融体系创新发展，持续挖掘新质生产力核心要素的金融属性。从融资模式看，可分为资本市场主导的直接融资、商业银行主导的间接融资，还有近年兴起的以资产管理业态为代表的中间信用融资。在风险分配机制上，直接融资中的信用风险主要由融资主体承担，金融中介仅承担法律、合规等操作风险；间接融资中的信用风险主要由充当信用机构的商业银行承担；中间信用融资按照“卖者尽责，买者自负”的原则分配风险，投融资双方以及金融中介均需要按照合同约定承担相应的风险。直接融资和间接融资对融资主体的“标准化”要求较高，如前者更看重成长性，并要求能够在未来产生相对稳定的现金流，后者更看重融资主体信用等级或抵押物价值。中间信用融资模式较灵活，通过在融资者、投资者、金融中介三方之间分配风险，更大可能地聚集起金融资源，对融资主体的“非标准化”有更强的适应性，对与之相伴的创新活动具有更大的包容性。
新质生产力发展初期，主要依靠科技创新催生新产业、新模式、新动能等核心要素。上述要素的非标准化特征导致科创类企业从传统金融中难以获得足够的支持，主要依托科创企业的商业信用聚集金融资源，融资形式上更多表现为PE、VC等直接融资渠道。未来推动新质生产力发展既要进一步挖掘传统金融的潜力，也要鼓励和支持中间信用融资模式创新，促进科创企业的商业信用向金融信用的转化，提升对资源要素的吸纳能力。
保障金融体系平稳运行，推动优质金融资源向新质生产力领域的稳步集中。金融服务新质生产力发展势必要求金融资源从传统生产力领域向新质生产力领域的趋势性转移，主要表现为资产价值重估和金融资源重置两类调整方式。资产价值重估方面，随着新质生产力的发展壮大，相关要素的估值会逐步提升，传统生产力领域相关要素的估值则会持续下降，触发“价”的调整；金融资源重置方面，更多的资金和金融配套制度、政策等从传统生产力领域向新质生产力领域聚集，触发“量”的调整。上述调整可能打破传统生产力领域金融要素的周期性波动，转为趋势性调整，并导致部分市场主体从“优质主体”转变为“脆弱型主体”。这一过程中，需要坚持“先立后破”“以进促稳”的原则，既关注相关市场主体的平稳转型，也关注相关行业、领域的劳动者，积极借助金融手段促进其平稳融入新质生产力当中。
创新要素组合配置方式，壮大服务新质生产力发展的金融要素体系。当前居民部门存款屡创新高、部分企业现金类资产淤积较严重，同时科创类企业仍然面临融资难、融资贵的问题，一定程度上反映出缺乏将存款转化为有效资本的合适的金融产品和服务，导致“资金—资本—资产”循环不畅，金融要素在流向新质生产力的过程中仍存在梗阻。发展新质生产力需要让各类金融机构错位发展，充分发挥各自资源禀赋优势，立足自身功能定位，探索股权+债权、融资+融智等紧密结合新质生产力发展诉求的金融产品和服务业态，不断拓展服务新质生产力的广度、深度和力度。同时，还可进一步挖掘金融契约在整合多方利益方面的潜力，尽可能广泛地统筹国有资本和民间资本、境内资本和境外资本、短期资本和长期资本、金融资本和实业资本，并推动各类市场主体充分发挥比较优势、协同合作，不断推动生产要素的创新性配置。
加快完善金融领域制度体系，为金融服务新质生产力提供稳定的市场预期。当前中国经济运行内外部挑战增多，市场预期对内外部各类因素变化反应较为敏感，有时还会出现预期超调。预期不稳会导致金融体系风险偏好呈现系统性下降，一定程度上会抑制新质生产力领域的投融资活动。如市场机构数据显示，2023年中国创投行业在募资、投资、推出方面均出现大幅下降。中央金融工作会议以来，金融领域各项改革举措陆续出台，对稳定金融领域市场预期发挥了良好作用。未来应围绕新质生产力发展要求，进一步明确银行、保险、证券、信托等不同类型金融机构功能定位，完善金融市场基础制度。在严防金融风险的前提下，按照市场化、法治化、国际化原则加快完善金融领域制度体系，注重提高金融领域改革举措的协调性，避免产生收缩性影响。
四、金融服务新质生产力发展的主要思路
加快弥补科创金融的短板。从国际经验看，政策性金融工具能够在支持科技创新中发挥重要作用，未来可不断探索完善适应国情的政策性科技金融服务体系。鼓励银行等金融机构探索设立科技金融专营机构，在风险可控的前提下推动业务创新。推动跨部门数据共享，提高金融机构借助大数据等金融科技手段为科创企业评级、画像的能力。健全数据资产价值评估体系，进一步完善知识产权融资模式，持续挖掘企业科技创新要素的金融属性。科技创新具有长周期特征，部分科创类项目前期资金投入规模大且回收周期长，传统的融资工具难以满足相关需求，可探索推出创新型的中长期融资工具。鼓励保险资金、养老金等长期资本通过合适的金融工具加大对科技创新类企业的支持力度，多元拓展市场风险资本来源，培育壮大耐心资本。
构建多层次科创金融服务体系。优化直接融资、间接融资、中间信用融资结构，提高金融服务新质生产力的灵活性和适应性，以及应对经济结构调整的韧性。统筹主板、创业板、科创板以及场外市场等多层次资本市场定位，进一步健全覆盖科创企业初创期、成长期、成熟期等全生命的金融产品和服务体系。畅通科创类资金的退出、循环渠道，提高金融资源使用效率。优化调整政策性金融机构和商业性金融机构在服务科技创新中的定位和分工。
进一步推动金融对外开放。中国市场空间广阔、科技创新基础雄厚、新质生产力发展潜力巨大。金融开放有助于提高中国金融资源的配置效率和能力，提升服务新质生产力发展的质效。可以新质生产力为支点，通过加大对外金融开放，进一步吸引全球范围内的资源要素参与国内大循环。同时，还可借助境外金融机构和资金等加强与境外市场的循环互动，拓展新质生产力的潜在发展空间。
完善金融服务新质生产力的配套制度。培育新质生产力所依赖的原创性、颠覆性的科技创新具有较高的失败率，也伴随着较高的投融资风险。这内在地要求科创金融等和新质生产力密切相关的金融服务需要完善激励机制、容错机制、考核机制、税费优惠、尽职免责制度等，进一步激发资本、劳动、管理等生产要素和人力要素活力。同时，还可通过完善市场增信服务体系以及相关保险服务，促进存量资金向风险投资资本的转化。高素质劳动者是构成新质生产力重要的“活”要素，还应进一步加强对高素质劳动者在技能培训、创新创业方面的金融支持力度，持续扩充新质生产力的人才储备。
培育与新质生产力发展相适应的金融文化。金融更好地服务新质生产力发展，必须坚持以人民为中心的价值取向，不断提高运行效率，夯实风险抵御能力，做到诚实守信、以义取利、稳健审慎、守正创新、依法合规。鼓励金融行业坚守“回报必需付出、收益承担风险、投机不可长久”的价值底线，培育支持新质生产力的长期资本、耐心资本、智慧资本。
注释：
①《依法规范和引导中国资本健康发展，发挥资本作为重要生产要素的积极作用》（2022年4月29日），《习近平谈治国理政》第四卷，外文出版社2022年版，第217页。
②《在省部级主要领导干部推动金融高质量发展专题研讨班上的讲话》（2024年1月16日）。
③张晓晶等，《中国特色金融发展之路的历史逻辑、理论逻辑和现实逻辑》，《金融评论》2024年第1期。
④习近平总书记在中共中央政治局第十一次集体学习时的讲话。
国务院发展研究中心金融研究所副研究员、北京大学光华管理学院博士后 贺洋
