与一般经验相比，中国城镇化率还有20％以上的空间，而如何为城镇化建设融资是一个重大挑战。

一、地方债务负担

有专家按过去新增基础设施建设投资和城镇化关系测算，如果城镇化率继续保持每年增长1个百分点，那么2015年城镇化率将达到55％，同时产生11.2万亿元的基建资金需求；到2020年城镇化率达到60％，2012年- 2020年会共产生27.8万亿元的基建投资需求。

这些资金主要依赖地方筹措。当前地方债务负担已经较高，是否还有能力为城镇化融资？与国际经验相比，中国地方政府的确承担了更繁重的公共支出责任，然而，这并不意味着地方财权与事权存在绝对意义上的错配。

地方政府的支出责任固然较多，但也同时支配了大量的财权。如果看最终所支配的财政支出，就会发现在1994年前后，地方支出的占比没有任何下降，甚至还略有上升。因为地方获得了大额的转移支付。到2011年，全国财政支出的80％以上是由地方完成的。从这个角度说，就基本的公共支出责任而言，地方的财权和事权是匹配的。

当前地方债务的积累在很大程度上与城镇化有关。当前地方政府最主要的融资渠道是政府融资平台，目前平台贷款余额较危机时的10.7万亿元有所下降，但仍在9万亿元左右。此外，还有中央代地方发行的债券，以及试点地方自行组织发行的债券。城投债是另一个重要的直接融资来源，近年扩张较快。

最后，包括理财产品、银信合作等在内的交叉性金融产业也有部分资金流入了基础设施建设领域。地方政府的这些举债在较大程度上是围绕着城镇化展开的。这些资金需求不可能也不应该用预算内财政收入来满足。

二、理想融资模式

成熟市场经济体的城市化融资模式主要是发行市政债券，还款来源包括物业税和使用者付费收入，其中以物业税为主。物业税将城市建设的收益逐步回收，地方政府会参与物业增值的分享，在现金流上能与市政债相匹配。同时，主要通过债券市场融资保证了透明度要求，强化了地方融资的市场约束。

与成熟市场经济体相比，中国上述城镇化融资模式的透明度和规范化程度较低，受到宏观调控影响较大。平台公司开展各种融资活动，与地方政府信用之间的关系不够清晰。特别是以信贷为主的融资方式，透明度和市场约束力较低，存在重复抵押、不合格抵押等行为。交叉性金融产品存在不小的潜在风险。从还款来源看，地方政府主要依赖土地收入，相当于一次性预支了未来城镇化的收益，这容易造成高房价等副产品。

长期以来，地方政府融资的扩张和收缩受宏观调控影响很大，缺乏制度化和规范化。政府融资平台的发展情况清楚地反映了这一点。地方融资平台从20世纪80年代末起步以来，在经济过热时特别是在1994年被多次清理，但1997年亚洲金融危机后，政府融资平台大规模发展，通过政府的大规模投资以便为中国经济走出危机注入动力。而在2008年金融危机中，中央更是空前地放手鼓励地方融资平台发展，并最终推动中国经济率先实现快速复苏，并保证了预期经济增长率。

数据显示，至2010年底，全国省、市、县三级政府共设立融资平台公司6576家。此后随着经济企稳，融资平台再次受到清理整顿。从宏观经济稳定的角度，对地方融资行为的管控有其必要性，同时也说明了我国尚未建立市场化的城镇化融资模式。

现实地看，中国离西方理想化的融资模式还很远，不可能很快实行。财政问题涉及中央与地方关系的重构，也涉及政治治理改革。当前地方推动城市化有其合理性，从这个角度说不可能完全杜绝地方债务。地方没有增税的权力，但有对土地和其他要素的支配权，地方把这些要素和银行资金结合起来，就能够改善基础设施和城市外貌，招商引资，推动增长。土地的价值会因此增加，地方出让土地收入也会增加，从而形成一个循环。在这个循环中，土地收益增加是地方从城市化中获得的主要收益。

城市化进程中地方政府的推动或不可避免。现在地方政府又多了一个很大的支出责任，就是提供保障性住房。要让保障性住房建设任务达标，就必须在融资渠道上继续给地方政府开口子。

三、可持续融资设想

未来可能会形成一个更加丰富复杂的地方融资体系。

首先，当前的平台公司、政府相关部门和单位代理地方政府借债的模式还会延续下去。现有的部分项目还将持续很长时间，而新的一些融资需要，比如建设保障性住房还是要靠现有的融资体系来满足。

其次，直接融资的比例会越来越高。地方自主发债会是一个方向，不仅是要允许平台公司发债，而且要允许地方政府发行市政债券，更多地利用市场来评级和给地方债券定价。对于更新基础设施等增加的债务，会形成相应的资产，也会产生现金流，能按市场化的方式运作。

最后，地方在财权上应有更多自主权，以便从城市化中获得好处，减少对土地财政的依赖。通过这些改革，地方财政会变得更有弹性，而在金融渠道上，则更透明和市场化，约束就会加强。

如果给予地方更多税收权力，不是会增加老百姓的税收负担吗？城市化的进程实际上也是人口流动更加容易和频繁的过程，人们会选择税负更低更透明的地方生活或创业，这将对地方政府构成约束。

最后提出三点衍生评论：一是地方政府发债等市场化融资模式建立尚需时日。目前上海等四地区试点的“自行发债”和西方的“自主发债”存在较大差别。这四地发的债本来是由中央代地方发的部分，其额度和审批仍在中央层面，且仅限于经济条件较好的地方，是一种尝试。地方发债的部分都是有明确项目用途的，这意味着不是对现有债务的偿还。地方发债会有所进展，但预计很难在短期内取得突破。这涉及到中央—地方关系的调整和地方政府职能的转变。

二是现有的地方债务不是一个定时炸弹，随着经济的快速发展，大部分债务会逐步被稀释，许多项目会显示出合理性。但可以肯定的是，个别地方的债务风险会浮出水面。从偿债年度看，2010年底地方政府性债务余额中，2012年到期偿还的，2013年- 2015年到期偿还的分别占11.37％、9.28％和7.48％，2016年以后到期偿还的占30.21％。在稳健货币政策下，地方融资的难度和成本都在上升，对某些地区和某些平台，还本付息将会成为一个问题。

三是地方债务问题不仅是事关中国经济金融稳定的问题，还是财政—金融体制改革与发展的枢纽性问题。在城镇化背景下，地方政府客观上有融资的必要性和合理性，其融资方式则受到现存财政—金融体制和中央—地方博弈的限制。只有在这些条件和约束下，对地方债务的探讨才具有可操作性。

本文为上海金融与法律研究院“城市化与地方政府债务风险”课题组阶段性成果。