误区1：“房地产下滑周期是不可避免的”
持这一观点的人大都承认房地产是导致本轮经济下滑的主要原因。在他们看来，我国住房总市值460万亿元，相当于美国、欧盟和日本房产市值的总和，一个人均GDP只有1.25万美元的中等收入国家，人均居住面积达45平米，相当于发达国家的平均水平；世界房价前10名的城市中国占了6个。2022年下半年开始，政府不断推出刺激楼市政策，但并没起到多大作用。主要原因是20年来，特别是2015年来，中国房产市场积累的泡沫太大，并据此认为“中国楼市是无法稳住的，现在只能让其根据市场规律自然回归”。
此轮房地产下滑完全是由于错误的房地产政策所致。原因很简单，随着城市化进入尾声，住房增量需求一定会迅速减少，一旦供大于求，房价就会崩溃，而大跌的房价不仅不会带来需求的增加，反而会导致需求进一步萎缩，经济必然陷入收缩螺旋。早在2015年之前，我就开始呼吁房地产政策要尽快从“增量压价”转向“减量保价”，但随后出台的政策却正相反，土地供给大幅增加的同时，打压房价的政策不断出台。最后“三条红线”成为压垮房地产的最后一根稻草。
之所以会出台这样的政策，原因主要有两个。第一，打压房价。保障房系统缺失，高涨的房价引发社会广泛不满；第二，增加供地。很多低回报，甚至无回报的政策目标被执行。而更底层的原因，是没有理解房地产在市场中的核心作用是创造信用，交易的不动产会给整个存量不动产定价。
卖地、卖房不仅是为了融资，更主要的是为存量住房提供流动性，保护存量不动产的价值，才是房地产的核心目标。既然错误是人为的，那就意味着可以通过人为挽救。方法就是2015年后房地产政策的逆操作，建立双轨制，将房地产政策转向“限量保价”，只要政策明晰，坚决果断，房地产就会走出衰退周期，重回正轨。此时，政府绝不能无所作为，坐等“市场规律自然回归”。
误区2：“政府怎么救市也不可能阻挡楼市的下行萎缩”
持这种观点的人最爱举的例子就是日本和美国。日本1990年房产泡沫破灭后，经济停滞增长了30年；美国2008年的房产次贷危机，经济5年之后才逐步复原。所以他们认为中国“至少需要5年的时间”，并认为这是“市场规律，谁也阻挡不了”。其实美国救市和日本救市之所以存在巨大差异，关键在于速度和力度完全不一样。日本不仅政策出台犹豫不决（因为捅破泡沫和救市的是同一伙政策制定者），而且多次反复，稍一好转又出昏招；美国则是快速果断，一上来就是猛药，联储和财政联手，无限量回购资产（相关企业股票），资产价格迅速回升。
假设市场需求是100套住房，供给是99套，价格就一定还是上涨。如果此时把需求打压到98套，房价立刻就会下跌。如果这时果断救市，只要回购2套，将供给减少到97套，房价立刻就会止跌企稳。但如果犹豫不决，就会有更多人加入抛售，购买者则持币观望，这时需求可能暴跌到50套甚至更低，如果再要救市，回购2套就不够了，而是至少回购49套，价格才能稳住。所以救市如救人，在黄金窗口内可能后遗症很小，一旦成了植物人，再要恢复不仅代价巨大，甚至有可能完全不能恢复。这就是日美救市效果完全不同的原因。
理解了救市的原理，中国完全可以做得更好。那就是救市一定要快，要坚决。实际上，2008年中国救市比美国更快、更坚决，效果也比美国更好。可以说，这一时期是中国改革开放以来，相对于世界各国经济增长最快的阶段，可以说是一骑绝尘。只是我们没有意识到自己的成功，反而把2008年应对危机的成功说成是“大水漫灌”，导致产能过剩和无效投资。对2008年救市的批评，显示出我们的经济学理论已经远远落后于实践。
路线正确了，关键就在于执行。中央“5.17新政”已经出台，但财政和金融部门依然涓滴式出台救市政策，特别是几个一线城市仍然拒绝放开限价。和日本类似，今天救市政策的制定者很多都是之前打压房地产政策的制定者，虽然中央已经及时作出“房地产市场供求关系发生重大变化”的判断，但180度的形势逆转依然可能使决策者犹豫不决，这种犹豫很可能让我们丧失救市的“黄金窗口”。不敢担责的政策执行者，乃是本次救市最大的障碍。
误区3：“债务过重和债务危机，是影响经济增长的重要因素”
这种观点的理由是我国目前的宏观杠杆率水平已经位居全球最高之列。根据国家金融与发展实验室（NIFD）发布的《2023年度宏观杠杆率》报告，中国宏观杠杆率从2022年末的274.3%上升至287.8%。而美国的宏观杠杆率为250%，我国比发达国家还高，更是远高于发展中国家水平。
宏观杠杆率不是小就好，大就不好，更没有一个“最优的杠杆率”。杠杆率只和发展速度相关，只要发展速度快，杠杆增加就快。就像一个人年轻时收入低，但结婚需要买房、买车，固投占财富的比重一定很高；反倒是老了收入高了，但没有买房买车压力了，投资占比下降，杠杆也随之减少。中国处于高速发展阶段，高杠杆不仅仅不是问题，反而是优势。大部分发展中国家之所以起飞不了，就是解决不了融资问题，杠杆加不上去。
2023年，我国中央和地方政府的直接债务为71万亿元，地方城投平台的隐性债务为80万亿，合起来政府总债务为150万亿。听上去很高，但中国政府拥有的资产也是无与伦比的。可以说，过去三十年，被戏称为“基建狂魔”的中国政府创造了人类历史上空前规模的资产。任何脱离资产讲债务都是“耍流氓”。
所有债务危机的本质都是资产不能带来足够的现金流。在房地产高歌猛进资本充裕的年代，政府从新农村建设、城中村改造、扶贫脱贫、生态修复到棚户区改造……这些投资基本上都没有产生现金流。很多地方政府举债修建的基础设施——从高铁到地铁、从学校到医院、从公园到剧院……——基本上建成之日起就开始赔钱。
之所以会出现如此多的无效投资，就是没有理解卖地收入的本质，以为卖地收入可以像财政收入一样自由支配，结果这些投资不仅没有带来收益，运营维护支出反而成为财政的无底洞。唯一正确的债务解决方案，就是为这些资产找到现金流。只要资产能带来正的现金流，债务越多越好。但这就意味着政府要做一些不讨人喜欢的事——对公共服务收费。南宁慧泊公司一案表明，经济低潮时增加收费有多么不讨人喜欢。
在实物货币环境下，经济低谷时要减税让利，甚至给穷人发钱。但在信用货币环境下，正确的做法则正好相反，低谷时恰恰应该逆市举债，而举债的抵押品，只能是有正现金流的资产。只要政府的收入不是用来弥补财政缺口而是用来抵押举债，就可以做大蛋糕，扩张本地的货币供给，给企业带来利润，给家庭带来收入，政府财政也就可以征得更多的税。持续的现金流收入对于企业和家庭而言，远比一次性的救济更重要。
误区4：“救市不是救开发商和地方政府”
这就好比说交通事故现场不能救肇事者一样。在事故现场，如果交警把注意力集中在判定交通责任上，就可能丧失急救的最佳时机。交通肇事者只有被救活，才有可能承担交通肇事的责任和义务。政府救市也一样，如果债务人消失了，债务也就消失了，救市也就失去了意义。救市并没有免除债权方和债务方的义务，该是谁的责任就是谁的责任，救市以后依然可以追究。
有人说“用公众的钱救资本是不道德”，殊不知，每一笔债务后面都是无数普通人和普通家庭。开发商每1万元收入，就有超过6000元以土地出让金和土地增值税的形式进入了政府基金和财政。剩下的4000元里，有施工单位、材料供应商、设计师......，救开发商就是救后面无数的家庭。我认识的一位设计院的老板，就不得不抵押自己的住房给员工发工资，原因是地方政府拖欠设计费。如果开发商和地方政府倒了，债务灭失了，这些普通家庭一样需要救助，届时政府花的钱只会更多。
误区5：“地方政府是救市的主体，中央即使有心也无力”
有人认为政府救市需要天量的投入，中央财政转移支付后，收支是负的，想救市也没钱。中央政府真正的资源在金融而不是财政。在地方政府、企业、家庭金融一起熄火的当下，只有中央金融（也就是央行）才能够扮演“白马骑士”的角色。中央政府如果不及时救助地方政府和开发商，倒闭、下岗、失业导致社会动荡，维稳的代价要比现在救助大十倍、百倍。
眼下当务之急要尽快清理地方政府欠债，并在央行窗口为地方政府债务贴现，将地方政府对市场主体的负债转化为地方政府对中央政府的负债。这样做既能尽快救活市场主体，又可以维护政府债务的信用。至于地方政府债务，该问责问责，该注销注销，该划拨资产的划拨资产，由中央政府和地方政府慢慢解决。
当然，回收要讲究策略，有人算过将房地产价格拉回2015年需要回收的市场库存价值数十万亿，这就需要针对性的救市策略。1997年香港金管局救市重点买入恒指蓝筹成分股托市。这次政府救市也应盯住对房地产影响最大的头部城市的核心城区，只要头部城市核心地段价格回升，整个房地产市场就可以迅速恢复。
花钱多少不重要，重要的是抄底的资产能否升值。美国2008年在资本市场无限量回购直到市场恢复，不仅收回投资，还大赚特赚。香港政府1997年救市，也是在资本市场无限量回购，结果也是大赚特赚。只要央行无限量回购不动产，其价格一定会止跌回升，只要资产恢复流动性，政府的投入都可以安全收回。至于那些三、四线城市房地产即使救不回来，其占房地产市场的权重也很小，不会影响宏观债务的整体修复。
需要指出的是，所有的救市都必须建立在以中央财政信用为基础的债务扩张上。政策制定者首先要破除的乃是人类漫长实物货币时代遗留的“债务恐惧”。在实物货币为基础的市场里，货币数量基本是稳定的，以货币计价的财富在不同的市场主体间转移，这时的债权往往被认为是“好的”，债务则被认为是“坏的”。
但在信用货币为基础的市场里，货币是通过债务创造出来的，债务越多，通过货币计价的财富就越多，借用货币参与分工的人就越多。因此，信用货币时代，优质的债务对债权人和债务人都是“好的”，它创造了新增的财富，而不是仅仅是转移财富。对中央政府而言，货币是与国防、外交同等重要（甚至更重要）的公共产品。
特别重要的是，宏观债务是所有需求之源。没有了债务，也就没有了货币；没有货币，也就没有了消费。贫富分化影响的只是消费的分布，债务才是决定内需的总闸门。只要这个闸门不打开，再多的供给也找不到需求。当前中国经济的所有问题，都可以追溯到债务收缩导致的流动性枯竭。在这个意义上，“救市”并非中央政府对市场的“施舍”，而是中央政府通过举债履行其创造货币的责任。
误区6：“人口老龄化影响中国经济的增长”
日本1994年进入深度老龄化（65岁以上人口超过14%）时，人均GDP已经达到3.99万美元，步入发达经济体；而我国2021年步入深度老龄化时，人均GDP只有1.26万美元，未来十年，中国的老龄化率将超过美国，到2050年，中国的老龄化率将达到27%；美国只有18%。于是很多人认为，老龄化是中国增长变缓的重要因素。从长远看，人口肯定是经济增长的重要因素。但如果把未来的经济因素拿来解决当下的经济问题，则可能犯下严重的政策错误。
劳动力不足还是过剩，取决于资本不足还是过剩。而资本多少则取决于债务端的长短。只要是债务端约束的增长，劳动力一定过剩。资产端对应的是劳动和供给，债务端对应的是资本和需求。只有当资本过剩，增长从债务端约束转变为资产端约束时，老龄化带来的劳动力不足才会成为增长的问题。当下中国经济遇到的是债务端收缩，资本和需求减少，导致劳动和产能的严重过剩。失业是当下中国经济更为迫切的问题，这和资产端约束的发达国家完全不同。
中国经济的资产端（也就是所谓的“实体经济”）虽然局部技术被“卡脖子”，但依然是世界上最强大的。当下经济衰退主要是债务端收缩导致资产端（也就是劳动）出现严重的过剩。留住就业、创造就业仍然是中国经济的头号问题。但解决这些问题不能仅仅依靠扶持企业、招商引资，更重要的是要恢复债务端的扩张。债务端不能恢复扩张，就业就不能恢复增长。只有当中国经济债务端超过资产端，全社会实现充分就业，届时老龄化带来的劳动力不足问题才会成为中国经济的主要问题。
