2024年5月10日晚，北大国发院“朗润?格政”论坛第185期在承泽园举办。本期论坛由国发院与网易财经共同主办，邀请北大国发院副院长、数字金融研究中心常务副主任黄卓，北大国发院宏观与绿色金融实验室副主任何晓贝，中国人民大学中国资本市场研究院联席院长赵锡军，中银国际研究公司董事长、中国宏观经济学会副会长曹远征，《成功IPO》作者、北大国发院EMBA校友屠博共同研讨中国的创新发展与金融改革。本文根据北大国发院副院长、数字金融研究中心常务副主任黄卓的主题演讲整理。
从2023年底到2024年，中央金融工作会议及中央政治局的学习活动中，习近平总书记都强调了发展新质生产力的重要性。新质生产力的核心在于科技创新，这是推动产业创新的关键。中央经济工作会议明确提出：要以科技创新推动产业创新，特别是以颠覆性技术和前沿技术催生新产业、新模式、新动能，发展新质生产力。
科技创新不仅能够驱动前沿技术的发展，更能催生新兴产业、新模式和新动能，继而推动国家经济结构的调整，特别是向高质量发展的转变。通过科技创新的主导作用，我们能够摆脱传统以投资拉动的经济增长模式，实现更加符合新发展理念的先进生产力质态的发展。
科技创新涉及多个维度，包括科学层面的理论创新、工程技术方面的创新，以及产业、产品层面的创新。然而，这一转化过程需要巨大的资金投入和金融资源的支持。
面对当前科技创新的需求，尤其是科技型初创企业的融资需求，我国以商业银行为主导、间接融资为主的金融体系确实存在不足和挑战。这些挑战主要源于科技创新过程的高风险性、高投入需求以及长周期和高失败率的特点，特别是在科创企业的发展过程中，这些问题尤为突出。因此，如何更有效地利用金融资源以支持科技创新的持续发展，是我们需要思考的问题。
当前金融体系与创新之间的不适配
中国当前的金融体系对于支持科技创新及其成果转换存在明显的不足，两者的特质不匹配，可以简要概括为以下几点：
首先，以商业银行为主导的金融体系通常注重资金的安全性和收益的确定性，这与科技创新及其成果转换过程中固有的高不确定性之间存在显著矛盾。商业银行在评估贷款时，倾向于选择风险较低、回报稳定的项目，而科技创新往往需要长期投入和高风险担当。
其次，投资者，尤其是普通投资者，普遍偏好短期稳定的投资回报。然而，科技创新往往需要长期的投资和等待，以实现其潜在的高回报。这种需求与供给之间的矛盾，要求投资者具备耐心资本，即愿意长期持有，以待花开。
再者，传统商业银行的信贷管理主要依赖抵押品来控制风险。在过去的几十年里，土地和房产在中国往往被视为最优质的抵押品，因此，房地产企业和制造业企业相对容易获得信贷支持。然而，科创企业通常采取轻固定资产模式，其核心资产为人力资本和专利，缺乏传统的抵押品。这使得商业银行在识别和管理科创企业的信贷风险时面临挑战。
最后，金融机构在信贷分配上存在一定的偏好，倾向于支持大型企业，尤其是具有国资背景的国有企业。这些企业由于具备刚性兑付的保障，更容易获得金融机构的青睐。然而，许多科技企业处于初创阶段，或是专精特新的中小企业，其融资需求往往难以得到满足，这构成了金融体系与科技创新之间的又一矛盾。
如何发展科技金融？
在2017年的全国金融工作会议上，习近平总书记明确强调了金融的本质在于支持实体经济。在当前发展新质生产力的关键时期，如何有效支持实体经济、促进结构转型并推动新兴产业发展，其核心在于能否有效支持科技创新。这一观点也在2023年底的中央金融工作会议上得到重申，会议提出了要做好“五篇大文章”，其中科技金融被置于首位，凸显了金融支持科技创新、发展科技金融的重要性。
科技金融，顾名思义，是以科技创新为主要服务对象，以金融与科技深度融合发展为基础，通过金融创新手段为科技创新赋能。具体而言，它要求针对不同类型及不同发展阶段的科技企业，根据其差异化的融资需求，提供广渠道、多层次、全覆盖、可持续的金融服务，以促进科创企业的成长。这是一种新型的金融模式，旨在将科创资源与金融资源相结合，构建科技、产业、金融的良性循环，发展新质生产力。
发展科技金融的关键在于构建一套适用于不同阶段和不同类型科创企业的风险评估体系。这一体系能够确保对科创企业进行精准的风险定价，并建立企业与金融机构之间的风险分担机制。无论是何种类型的金融产品，其本质都是风险分担的机制，因此，科技金融的发展需要着重关注风险评估和风险分担机制的完善。
从国际经验来看，构建多层次的科技金融体系对于我国而言至关重要。
在此，我想就科技金融体系的发展重点谈三个领域：
1、以信贷为主的商业银行如何支持科技创新；
2、股权投资（包括一级投资）如风险投资和私募股权投资如何支持科技创新；
3、二级市场特别是股票市场和公募基金如何有效支持科技创新。
一、商业银行如何支持科技创新
我国金融体系由商业银行主导，间接融资比重过高，这通常被视作发展的短板或约束，但实际上，间接融资体系在支持科创企业融资需求方面仍有巨大的发展空间。
美国硅谷银行作为科技信贷模式的代表，其业务模式值得借鉴。硅谷银行向初创科技企业提供信贷，并同时获得认股权证，以股权投资升值的溢价来弥补信贷风险。这种模式基于对贷款企业的深入了解，能对其未来发展前景做出相对准确的判断，从而获得股权升值的潜在收益。硅谷银行的主要服务对象包括风险投资、私募股权投资机构以及初创企业，为其提供贷款及其他金融服务。然而，去年硅谷银行因资产单一化问题而面临挑战，这也提示我们在实践中需注意风险的分散和资产的多元化。
值得注意的是，尽管一些国家采取分业经营的模式，将信贷、投资银行、保险、资产管理及证券业务分别进行监管和经营，但德国为有效支持科创企业，采用了全能银行模式。这种模式使得德国的银行能够全面经营商业贷款，同时也涉足投资银行、保险等金融业务，尤其能为中小型企业提供包括有价证券发行、资产管理和财产保险在内的全面服务，甚至涉足实业投资。
我国也有两家类似硅谷银行的机构，即浦发硅谷银行和中关村银行。浦发硅谷银行成立于2012年，目前服务了3000家企业，其中45家已上市。中关村银行成立于2016年，规模超过700亿，其主要不良贷款来自于科创企业贷款，目前其不良贷款仍处于可控状态。然而，这两家银行的贷款增长速度可能已有所放缓。
另外，如北京银行这样的传统商业银行在科技金融方面也有显著特点。由于服务首都打造国际科技中心的定位，北京银行在科技金融领域进行了大量布局，以“打造专精特新第一行”为口号，累计为4.2万家科技型中小微企业提供了上万亿的信贷支持。其服务涵盖了北京市79%的创业板上市企业、72%的科创板上市企业、68%的北交所上市企业和71%的国家级专精特新企业。
在监管政策方面，今年年初，国家金融监管总局发布的《关于加强科技型企业全生命周期金融服务的通知》显示，政策层面开始鼓励金融机构在防范风险的基础上，加大对初创期科技型企业的信贷投放力度，并探索银行与外部机构合作，形成贷款与外部直投相结合的业务模式，从而为这些企业提供更大的金融支持。
此外，国有大行，如建设银行和工商银行，也在积极探索服务科创企业的体系。这些银行对科创型企业进行全面评估，包括创新能力和风险评价体系，并在此基础上推出一系列科创融资链产品体系。这些创新举措正在推进中，预计将有更多新的试点出现，显示出该领域大有可为的前景。
二、风险投资/私募股权投资（VC/PE）如何支持科技创新
关于一级市场如何有效支持科技创新，美国的VC/PE（风险投资/私募股权投资）市场以其成熟性、庞大的市场规模和完备的监管体系为典范，成功孵化出众多世界级科创企业。
相较之下，中国市场虽经历多年稳定增长，但近年来增速有所放缓。
具体数据显示，自2018年起，特别是近几年，一级市场扩容增速开始显著下降。2023年，我国股权投资市场有7000家基金完成募集，从基金组织的数量上仅微降1.1%，但基金规模却下降15.5%。值得注意的是，私募股权募资金额的下降并非中国独有现象，美国市场亦面临类似挑战，这可能与周期性因素有关。
当然，中国也涌现出新的投资模式。其中，“合肥模式”备受关注。该模式以地方政府为支撑，通过股权投资和风险投资的方式将产业引入地方，并采用投资银行的方法培育当地企业，从而壮大本土产业链并创造更大的市场增量。合肥因此吸引了大量科技企业，有些已经成长为行业龙头企业，国有资本在战略性新兴产业的投资金额超过1600亿，带动整体项目投资额超过5300亿，为合肥近几年的GDP增长做出了显著贡献。然而，尽管“合肥模式”受到多地政府的效仿，能否成功复制仍存疑问。
另一种新兴模式是地方政府采用引导基金，特别是母基金的方式，与市场化的私募股权基金合作，主要投资方向为本地和战略新兴产业。这种模式的增长势头强劲，从2017年的9.5万亿增长到2023年年中的13万亿。2023年上半年，全国新设政府引导资金90家，规模达到3900多亿，资金来源主要为地方政府、国有控股平台及当地产业公司。
观察2023年新募人民币基金的管理人结构，特别是在中大型基金中，国有资本管理人的占比显著。然而，未来在地方政府主导或资金主导的模式下，如何区分政府和市场的职能，确保在实现战略目标的同时建立市场化的激励和考核机制，是一个值得深入探讨的问题。此外，如何识别具有潜力的公司或重点项目，以及是否允许一定程度的失败，如何在创新市场中保持耐心资本，都是未来市场化发展的重点。
最后，引导基金的母基金模式的有效运作，实际上依赖于一个成熟的私募股权市场。一级市场的成功同样需要有一个成熟且有效的二级市场作为支撑，实现“募-投-管-退”的良性循环。若退出环节不畅，将直接影响一级市场的健康运行。
三、股票市场/公募基金如何支持科技创新
在二级市场方面，近年来我国针对科创企业推出了科创板、创业板、北交所等定向试点，并于去年全面实施了注册制。然而，目前普通投资者通过二级市场投资科技企业仍面临较高的门槛，尤其是在科创板、创业板和北交所市场。
因此，公募基金在此扮演着重要角色，应加大产品创新力度，扩大投资范围，积极开发更多与科创相关的投资市场，如指数基金、主题基金、交易所交易基金等，以吸引机构投资者和个人投资者更好地投资于科技企业。
同时，专业投资者应加大对科创企业的研究力度，建立专业的评估体系，提出合理的估值和定价体系，避免市场价格长期偏离其真实价值，避免对投资者误导，以真实性和成长性吸引更多资本和资源进入科技创新体系。
最后，公募基金作为市场中长期的资金来源和稳定器，应坚持长期投资和价值投资的理念，淡化短期投资业绩的追求，引导投资者进行投资，真正服务于实体经济和国家战略。
整理：何又夕
