本文为北京绿色交易所总经理、北京绿色金融协会秘书长梅德文在10月24日“2021全球财富管理论坛”“健全碳交易市场，拓展碳金融空间”环节的主题演讲。

1、碳市场的挑战：宏观经济不可能三角

宏观经济不可能三角：是指“保增长、调结构，防通胀”这三个目标不可能同时实现，只能选择其中两个。

碳市场重要目的在于低成本高效率促进碳中和。

根据著名的卡亚模型，一个国家的碳排放取决于人口数量、人均GDP、单位GDP能耗强度、单位能源碳排放强度。从这个意义上说，中国“碳中和”面临宏观经济转型、能源转型和金融转型这三大挑战。

首先，面临宏观经济转型的挑战。

众所周知，中国是世界上最大的发展中国家，是世界工厂。2020年，中国制造业占据了全球制造业产出的28%左右，中国固定资产投资在GDP中所占的比例超过40%。按照发展和排放的特点，可以将国际社会的减排分为几个类型：1．欧美等发达国家是低排放高发展。2．非洲等大多数发展中国家是低排放低发展。3．中国目前发展高度依赖高排放，所以，中国目前是高排放高发展。因为中国特有的供给结构、需求结构、要素结构，决定中国目前还处于粗放型，而非集约型发展模式。

环境经济学有个著名的库兹涅兹曲线，它主要阐述了环境污染和经济发展之间的相关性。一般而言，经济发展到一定阶段之后才会出现“碳达峰”，中国气候变化事务特使早在2010年就说过，发达国家一般是在人均GDP3-4万美元时才会达到“碳达峰”，或者实现库兹涅兹曲线的拐点，而众所周知，中国人均GDP去年刚刚突破1万美元，如果按照年均GDP增长5%-6%来推算，到2030年，中国实现“碳达峰”时，中国人均GDP可能刚刚达到2万美元左右。所以，即便如此，2万美元距离发达国家“碳达峰”时的人均GDP3-4万美元还有很大的差距，因此中国在实现碳中和的同时还要实现较快追赶式增长。

但是理论上宏观经济有一个保增长、调结构，防通胀的宏观经济不可能三角，换句话说，你不可能同时实现这三个目标，只能选择其中两个目标。从某种程度上讲，碳中和本质就是调整经济结构实现绿色供给侧改革，同时确保经济高速增长，那么就要牺牲物价稳定，这意味着“碳中和”会给宏观经济带来物价上涨的潜在风险，这就是中国“碳市场与碳中和”面临宏观经济转型的挑战。

第二，面临能源转型的挑战。

众所周知，中国的能源结构，“富煤、贫油、少气”，现在是世界上最大的能源消耗国，2020年能耗折合标准煤将近50亿吨，碳排放将近100亿吨，也是世界上最大的碳排放国家，占全世界碳排放28%左右，我们的碳排放超过了“美国+欧盟+日本”三大经济体排放的总和，大约是美国的2倍，欧盟的3倍。中国气候变化特使解振华近期指出，我国煤炭消费占比仍然超过50%，我国单位GDP能耗是世界平均水平的1.4倍，是发达国家的2.1倍，而我国单位能源碳排放强度是世界平均水平的1.3倍。

发达国家这样的能源转型一般是三个阶段：首先是煤，然后过渡到石油天然气，最后才过渡到风电、光伏等新能源。而中国目前富煤贫油少气的能源结构，2020年，中国石油和天然气对外依存度分别是73%、43%，这意味着我们能源转型不可能依靠石油和天然气，需要跨越式进入到新能源阶段。在现有的技术条件之下，中国的能源低碳转型也同样面临巨大的挑战。

第三，面临金融转型的挑战。

中国的金融结构是以间接融资，也就是以银行为主，存在着两个风险：其一是中国的证券市场、资本市场对于中国国民经济的发展作用相比于银行还是有一定的差距。其二是中国金融资产，据统计，2020年底我国金融业机构总资产为353.19万亿元人民币，其中，银行业机构总资产为319.74万亿元，证券业机构总资产为10.15万亿元，保险业机构总资产为23.3万亿元。如果穿透这些巨量的金融资产，它的底层基础资产有很大一部分比例都是化石能源资产，远高于世界的平均水平。根据美国著名学者杰里米·里夫金的研究，世界化石能源资产可能会在2025-2030年之间发生一次危机，也就是化石能源资产将会大幅度贬值缩水，特别是以煤炭为代表的资产，比如说煤电，未来的违约率可能会很高，导致金融体系资产风险敞口很大，这就是中国金融资产在“碳中和”时代面临的重大风险。

综上所述，中国经济结构以资源密集型、以制造业为主，能源结构以煤为主，金融资产结构以化石能源资产为主，导致中国“碳中和”的风险压力巨大。

在此，我们可以专门比较一下中国和美国的发展，这是世界第二大经济体与世界第一大经济体的对标，也是世界最大的发展中国家与世界最大的发达国家之间的对标。2020年，中国人口大约是美国的430%，GDP约为美国的70%，能耗大约是美国的150%，碳排放大约是美国的200%，广义货币发行量（M2）大约是美国的175%。这样一组数字对比说明，中国的经济效率、能源效率、金融效率都有待提升，如果要如期实现“碳达峰”“碳中和”目标，可能我们的经济、能源、金融都要绿色转型，这就是发展和减排的“两难”，也就是中国当前“碳市场与碳中和”面临的巨大挑战。

2、碳市场的机遇：能源不可能三角

能源不可能三角，是指“安全、环保与成本”三者不可能同时实现，只能选择其中两个目标。

中国广阔的市场、充沛的新能源资源、成熟的产业链、世界级公司和碳市场支持我们引领第三次工业革命与能源革命。

同时在能源不可能三角的框架下，碳中和也迎来发展机遇。所谓能源不可能三角，是指“安全、环保与成本”三者不可能同时实现，只能选择两个目标。碳中和选择了绿色能源，就要面对安全和成本的二选一。而中国广阔的市场、充沛的新能源资源、成熟的产业链以及世界级公司正为发展大规模、低成本、重安全的产业提供最好的解决方案。同时碳市场和绿色金融市场也为这次第三次工业革命保驾护航。

回顾历史，每一次全球工业革命都会开启一轮技术长周期带动的经济增长，大约持续60-100年。比较前两次工业革命，都形成了能源供给、产业消纳与金融支持的协同创新发展的经济体系，或者说工业革命、能源革命与金融革命密不可分：第一次工业革命，英国形成了“煤+火车+债券市场”体系，造就了日不落帝国。为什么工业革命发生在英国？实际上在英国工业革命之前，英国已做好金融准备，建立了世界上较早的中央银行——英格兰银行，较早的证券交易所——伦敦证券交易所，以及最早的债券市场体系，提供了大规模、低成本的长期资金，直接助生了能源革命和工业革命。

第二次工业革命，美国形成了“石油+汽车+股票市场”的体系，成就了美国超级大国。能源供给是石油，代表公司就是洛克菲勒的标准石油公司；消纳应用是汽车，福特公司设计的流水型生产线上的T型汽车把洛克菲勒标准石油公司生产的石油消纳得干干净净；金融支持是债券市场加股票市场，为石油、汽车提供了大规模、低成本的长期资金，使美国得以异军崛起、突飞猛进。

美国著名学者杰里米．里夫金认为，目前全世界正处在以风光新能源、信息技术、生物技术并发为代表的第三次工业革命。而第三次工业革命可能将形成“新能源+电动车+碳市场”的体系，各国都在争夺这一体系的主导权。里夫金认为，中国机会最大。

这是因为，在能源供给侧，中国目前已经拥有世界最大的风光新能源生产体系。2020年风电、光伏新能源装机总量分别是2.81亿、2.53亿千瓦，合计5.34亿千瓦，而且风光装机总量2030年要达到12亿千瓦，这意味着每年还要新增加6000多亿千瓦装机。中国光伏产业具备全产业链的竞争优势，包括上游硅片、中游电池与电池板以及下游发电站，都有巨大的优势，隆基股份去年市值就已经超过神华公司，目前市值接近五千亿。在能源传输侧，中国“长距离、大容量、低损耗”的特高压电网技术成熟，在世界居于领先地位。在能源消费侧，我国的新能源汽车与储能产业发展迅速，据工信部肖亚庆部长宣布，我国新能源汽车产销量连续6年稳居世界第一，累计销售550万辆。储能产业，宁德时代目前市值高达一万四千亿，在锂电池领域世界第一。

总之，我们已经构成了新能源生产、传输和应用的完美闭环，而且在每个体系里都有世界级公司，比如风光领域有隆基股份、金风科技，储能领域有宁德时代，电动车有比亚迪、蔚来、理想、小鹏等等。

而在绿色金融方面，我国拥有目前世界上最大规模的绿色信贷市场。截至2020年底，中国本外币绿色贷款余额约12万亿元，目前大约14万亿，存量规模居世界第一；绿色债券存量约8000亿元，目前接近一万亿，居世界第二。中国还是世界上最大的碳市场，今年七月开启的全国碳市场年配额近45亿吨，是欧盟的两倍多，世界第一。

如果我们能够把碳市场做大做强，既有规模、亦有流动性、且价格反映真实边际减排成本，将其发展成一个新兴的金融市场，可以为中国碳中和促进解决大规模、低成本的长期资金，那么中国就有可能抓住第三次工业革命的巨大历史性机遇，通过发展绿色技术、绿色产业、绿色金融，从资源依赖走向技术依赖，从而实现一个长周期的经济增长。

3、碳市场展望：金融不可能三角

金融 “蒙代尔-克鲁格曼不可能三角”，是指“汇率稳定、独立货币政策和资本自由流动”三个变量中，一个国家不可能同时实现，只能选择两个目标。

第一，中国碳市场发展历程

2013年，中国京、津、沪、渝四大直辖市与广东、湖北、深圳，加上后来的福建这八省市先后开展碳交易试点，八省市的年配额大约12亿吨，从2013年到2021年6月份八年八省市总共累计交易量114亿，八年累计成交4.8亿吨（每年平均成交0.68亿吨），平均价格大约23.75元/吨，平均换手率大约5%。

今年7月16日，全国统一的碳市场开市。目前，全国碳市场就一个行业——电力行业，企业门槛必须是2013-2018年中任何一年的碳排放量超过2.6万吨以上的发电企业，目前全国一共有2162家发电企业作为重点排放单位，碳市场的主管部门根据电厂的发电量及其对应的基准线为企业分配配额。

全国碳市场的配额大约是45亿吨左右，截至10月22日三个多月，全国碳排放配额即CEA累计成交量1911万吨，累计成交额8.627亿元，平均价格45元，接近试点碳价格的两倍，取得了“开门红”的骄人成绩。当然，接下来如何兼顾价格稳定和持续流动性，就是持续的交易量，这是个难题。

我们判断一下交易价格。有两种观点，一种是比较谨慎的，一种是比较乐观的。

国际权威的环保组织美国环保协会EDF的谨慎预测，认为今年碳交易价格大约50元/吨左右（人民币），到2030年中国“碳达峰”时大约不到100元，93元人民币；到“碳中和”时，也就是到2060年大约167元人民币/吨。EDF的观点可能偏保守，偏谨慎。当然，预测价格是非常困难的。大家都知道有效市场假说，市场价格是难预测的，因为这是个非常复杂的问题。

另外一个判断，清华大学能源环境与经济研究所张希良所长团队认为，碳价格在“十四五”“十五五”期间，也就是说2021-2030年是8-10美元，差不多100元人民币，这对中国碳达峰时的价格，美国环保协会和清华大学能源经济研究所都预测的价格是100元左右（人民币）。但清华方认为2035年可能会达到25美元，2050年可能会达到115美元，也就是说超过600人民币。2060年“碳中和”时可能会超过200-300美元/吨。之说以介绍这两种预测，是希望大家自己做一个判断预测，对未来的发展仁者见仁，智者见智，我们也没法做出准确的判断。

我们根据价格再判断交易量。鉴于中国碳交易试点过去七八年的交易量，换手率大约是5%，可以推算一下中国全国碳市场的交易量，45亿吨的总配额，如果按照5%的换手率来计算，那就是2.25亿吨的交易量。如果平均价格是50元，总量便是112.5亿。如果是100元/吨，5%的换手率，那就是交易2.25亿吨，225亿的交易量；如果是200元/吨价格，那就可能达到450亿交易量。当然，碳市场未来如果从一个电力行业发展到电力、石化、化工、建材、钢铁、有色、造纸、民航等八大行业，那配额可能超过70亿吨。所以，我们假设换手率是5%，可以推测未来，比如“十四五”末期或“十五五”也就是2025-2030年之间，考虑到中国经济每年5%左右的增长，中国碳交易市场配额总量可能会达到70-80亿吨，纳入的企业未来将达到7000-8000家，按照当前的定价水平，碳市场总的资产规模可能会达到4000-5000亿。换手率如果是5%左右，中国碳市场交易规模可能会达到3.5-4亿吨。

在此，可以比较一下当今世界最大的碳交易市场——欧盟碳交易市场。

中国碳市场尽管配额规模45亿，欧盟碳交易市场不到20亿吨。但是流动性、价格、交易量，我们比欧盟碳市场相去甚远。欧盟碳交易市场2020年交易量81亿吨，是其配额总量的400%多，占全球碳交易总量的约90%。欧盟碳市场去年的交易额2010亿欧元，交易价格大约是24欧元。按照市场的交易量或流动性、换手率、交易活跃程度来对比，欧盟碳市场的换手率是400%，是中国8个试点碳交易市场换手率5%的80倍。如果按照价格对比，欧盟碳交易市场去年平均价格24欧元，目前大约50-60欧元，而中国碳试点去年平均价格大约23.75元/人民币，现在全国碳市场价格大约45-50元人民币，中国碳交易市场价格和欧盟碳交易市场价格刚好相差一个汇率。另外，就是度电碳成本，欧盟目前的碳市场已经到达第四阶段，目前其电力行业配额是100%的拍卖，工业行业配额是70%的拍卖，民航领域配额是36%的拍卖，即便不考虑拍卖成本，欧盟度电碳价格大约是中国度电碳价格的10倍以上。

众所周知，碳市场的根本目的是通过资源配置、风险管理、价格发现来引导稀缺的资源获得更优的配置。如果碳交易市场的规模、流动性、价格都不能够科学地体现或者反映碳排放的边际减排成本、综合社会成本或者外部性成本，无法形成公平、合理、科学有效的碳价格，碳市场的功能就会大大地减弱，也就是说碳市场的有效性就会大大降低。

第二，碳市场的有效性，取决于“政策要严，数据要准，市场要活”

比较中国和欧盟碳交易市场的交易规模，交易价格，碳交易的流动性、换手率，可以客观地说，中国碳交易市场需要进一步完善科学、合理、有效的价格形成机制，借鉴有效市场假说理论，有效市场最重要的三个要素是多元化主体、市场化产品与透明化监管。我国要形成有效性的、流动性的、稳定性的兼具广度、深度与弹性的碳市场，要完善碳市场的定价机制，要反映边际减排成本、外部性成本或者综合性成本，为139万亿碳中和投资提供激励机制、引导功能、风险应对与稳定预期，需要满足“严、准、活”三个字，即“政策要严，数据要准，市场要活”。

首先，政策要严，即严格立法。因为碳市场是个配额市场，未来的碳交易市场需要从目前的强度减排走向绝对总量减排，所以一定要严格。碳市场的核心原理是总量与交易，即“cap  and  trade”，“No  cap ，no  trade”，没有总量就没有交易。没有总量，这个市场的有效性大大降低。同时配额的分配方式要实时增加拍卖比例，未来碳达峰之后可以考虑做总量减排。政策一定要严，碳市场“短期价格看需求，长期价格看供给”，而配额的供给和需求都取决于政策的严和松。

第二，数据要准，即严谨量化。因为碳市场是一个建立在能源数据统计体系上的虚拟市场。如果能源的统计、监测、分析有问题，数据的真实性、完整性、准确性就有问题，将会是碳市场的灾难。随着碳市场从电力行业扩大到石化、化工、建材、钢铁、有色、造纸、民航这八个行业，这些行业能源使用多样化、排放过程复杂化、生产流程多元化，对能源统计和监测带来更复杂的要求。

所以，未来中国的碳交易市场，不管是配额分配的一级市场还是二级交易市场，都应该适时考虑在目前的排放因子核算法和物料质量平衡法的基础上，适当增加以CEMS在线监测为代表的直接测量法。在一级市场建立基于人工智能、区块链、云、大数据等现代科技基础上的一级市场检测比对、量化核查的大数据体系、系统和平台。在二级市场建立防止操纵市场、防止违规交易的大数据预警系统。只有这样才能促进建立真实完整准确的数据系统，做到数据要准。

第三，市场要活，即严肃定价。市场活了，才会有流动性，有规模，价格才能够反映真实的碳排放边际减排成本、综合社会成本与外部性成本。碳市场的有效性、流动性和稳定性取决于严肃的定价机制，需要吸纳更加多元化、规模化的参与主体，要吸纳数量足够多的，具有不同风险偏好、不同预期、不同信息来源的市场主体，只有主体多元化，才能形成公允的均衡价格，市场规模要足够大，兼顾持续性、有序性、成熟性和稳健性。同时要推出更加市场化与金融化的产品，以满足信用转换、期限转换、流动性转换等市场基本功能，这就意味着碳市场需要提供足够丰富的多层次产品，不仅包括碳排放权的现货交易，而且包括更多的其他衍生品交易，提供期权、掉期、远期、期货等交易类产品以及其他与金融产品密切相关的一系列服务，如抵质押、资产证券化、担保、再融资等融资类产品与服务类产品，帮助履约企业以及投资者实现跨期贴现、套期保值、合理套利与风险管理。还需要更加透明化和包容性的监管，要严格保护投资者的利益，要执行全面的信息披露制度，以促进严肃定价，特别是可以借鉴欧盟碳市场的市场稳定储备原则即MSR原则，允许在市场出现黑天鹅事件时，回购一定的碳配额储存起来，等到市场配额不足时，再相应地放出，这个制度，对欧盟碳市场的碳价格稳定，起到了作用。因此，中国碳市场也需要制定配额限价的公开市场调控管理办法，给市场一个稳定的预期管理。

第三，中国碳市场展望

中国碳市场未来可能要走向国际化，规模、流动性、价格都会有一定的国际趋同。

我们知道，在全世界任何国家排放二氧化碳对地球的影响都是一样的，应对气候变化是国际社会的共同问题，因此，旨在低成本、高效率解决气候变化问题的碳市场从出生的那一刻起，就是一个标标准准的国际化市场。

众所周知，国际金融理论有个经典的“蒙代尔-克鲁格曼不可能三角”，也就是在汇率稳定、独立货币政策和资本自由流动三个变量中，一个国家不可能同时实现，只能选择两个目标。这个理论在碳市场也许同样有效，长期来看，由于气候变化的全球外部性，碳排放权天然具有国际自由流动属性，如果要保持国内的碳中和产业优势和低碳政策独立，则碳价也许会逐步向国际碳市场趋同。

目前，欧盟、美国、韩国的碳价都远远高于中国碳价，随着资本市场开放和全方位引进外资，外资也会进入中国碳市场，若干年之后，随着国际气候变化谈判的不断深入，NDC即国家自主贡献相关规则将日趋公平合理，国内外巨大的碳价差异会产生巨大的套利空间，一旦存在套利，价格差就会消除。

另外，今年3月，欧洲议会通过欧盟碳边境调节机制（CBAM）的决议，计划对部分具有碳泄漏风险的产品征收进口关税；将欧盟排放交易体系扩展到进口产品，这可能要求外国生产商或进口商根据欧盟排放交易体系购买排放限额；从排放交易体系以外专门用于进口产品的特定池中购买配额；在消费层面上对一些产品征收碳税。该机制可能涵盖电力和能源密集型工业部门，例如水泥、钢铁、铝、炼油厂、造纸、玻璃、化工和化肥等。一旦2023年以后碳关税启动实施，欧盟将对进口商品的含碳量进行征税。基于欧洲碳价与他国或者地区碳价的差值计算碳关税的机理，国际碳市场也有望在未来实现逐步连通、各国与地区的碳价有望走向趋同，这也会促使我国的碳价上涨。

另外，7月19日，《纽约时报》报道称，美国民主党将公布一项计划，根据该计划，美国将设立一项新的“碳边境税”，旨在“对来自中国和其他没有显著减少其产生的全球变暖污染的国家的进口征税”。初步预计，美国民主党的该提案如果得到美国国会支持并实施，每年将给美国增加160亿美元的边境税收。有专家认为，民主党该提案内容最核心、并且对中国最为不利的因素可能在于：其征收参考标准是进口产品原生产国的温室气体排放总量，而不是以人均碳排放作为统计维度。——而中国当前确实是全球最大的温室气体排放国，尽管中国人均碳排放仅为美国人均碳排放的一半左右。美国没有对本国公司的碳排放进行有效遏制的前提下，试图设立这种专门针对他国的碳边境税，目的复杂，应引起我们的重视。

在此，我们再说说国际民航碳市场。2016年的时候，国际航空民航组织ICAO提出了一个“国际航空碳抵消及减排机制”即CORSIA，这是第一个全球性的行业市场减排机制，它被视为建立国际统一碳市场的一个先期实验。“国际航空碳抵消及减排机制”从2021-2023是试点阶段，2024-206是自愿阶段，这两个阶段，主要是发达国家自愿参加。但是到了2027年，所有航空业达到一定规模的国家都会被强制要求加入，包括中国、印度这样的发展中国家。

总之，在碳交易套利以及欧盟可能于2023年推出 “碳关税”以及国际民航减排市场机制的背景下，未来国内的碳价可能会与国外逐步趋同，也许到2050年前后，在多种因素作用下，全球碳交易市场有望大致形成一体化，这可能是“一价定律”、“要素价格趋同理论”等经济规律在碳市场的使然。

4、结论

综上所述，从空间与时间两个维度来看，如果全球气候治理的基本框架和规则因为发达国家碳关税政策出现调整，将在很长一段时间之内会影响中国的碳中和工作。

碳市场的挑战：未来40年，中国经济将经历一条非常陡峭的减排路径，我们的库兹涅兹曲线将会非常陡峭，相当于给中国陡峭的碳中和路径上再增加一些障碍，要求中国在更加严格的排放约束条件之下实现发展，在更短的时间内适应更大的变化，这是我们碳市场面临的挑战，也就是面临宏观经济不可能三角的挑战。

碳市场的机遇：目前处在第三次工业革命或能源革命，中国目前在新能源的供给，我们有最大的新能源体系，传输有特高压电网，消纳有电动车体系和储能体系，我们巨大的成本、市场、技术与政策优势可以让我们超越能源不可能三角。历史上看，第一次工业革命的金融支持靠的是债券市场，第二次工业革命的金融支持靠的是股票市场。超越能源不可能三角，我们还必须要有一个能提供大规模、低成本的长期资金支持的金融市场，毫无疑问，银行与资本市场仍然是主战场，但这是不够的，还需要新型的资本市场和金融市场，那就是碳市场。

碳市场展望：中国碳中和的宏伟目标要求中国碳市场的规模、价格、流动性都要达到科学、合理、有效的体系和机制。也许，根据金融不可能三角理论，中国碳交易市场将会从市场化走向金融化，从金融化走向国际化，值得期待。毋庸置疑，中国碳市场，责任重大，使命光荣。

硅谷有句名言，“人们总是低估一个新技术或新事物的长期影响力，而高估了它的短期影响力”也许碳交易市场就是一个这样的新事物。“所有理所当然的现在，都是曾经看起来不可能的未来。所有现在看起来不可想象的未来，可能都是明天理所当然的现在。”