高增长、低通涨是任何一个国家宏观经济管理最理想目标，从这个标准来看，去年以来我国经济形势应该是一片大好。2003年一季度国内生产总值增长9.9%。二季度受到非典疫情的冲击，国内生产总值增加率降为6.7%。但在党中央和国务院领导下，全国上下团结一致战胜非典，第三季度国内生产总值增长率回升为9.1%，第四季度进一步提高到10.1%，全年国内生产总值的增长率达到9.1%。1998年出现通货紧缩以来，国内生产总值增长率第一次回升到9%以上，仅比改革开放25年来年均增长率9.4%低0.3%，为全世界经济增长最快的国家。而且物价稳定，通货膨胀率几乎为零，全年商品零售价格指数下降0.1%，居民消费价格指数由于农产品减产、食品价格上升较快而有所上扬，但是居民消费价格指数也只上涨了1.2%。不仅如此，企业利润大幅攀升，规模以上工业企业的利润总额比2002年增加42.7%，其中国有及国有控股企业的利润增长45.2%；全国财政收入增长了15.2%。对外经贸关系也取得辉煌成就，全年进出口贸易总额达到8512亿美元，比2002年增长了37.1%，成为全世界第三大进口国和第四大出口国；2003年底外汇储备达到4033亿美元，比2002年增加1168亿美元，高居世界第二位；外商直接投资继续保持较大规模，全年实际利用外资535亿美元，为所有发展中国家吸引外资最多的国家。2003年我国经济、贸易的快速增长，成为拉动许多国家经济增长的动力，我国成为世界举足轻重的经贸大国。
今年一季度我国宏观经济的各项指标也表现良好，国民经济继续保持强劲增长势头，国内生产总值同比增长9.7％；物价水平仍然维持在较低的水平，商品零售价格同比只上涨1.4%，居民消费价格指数同比也仅仅上涨2.8%。对外经贸关系发展较快，进出口总额同比增长38.2%；实际利用外资141亿美元，增长7.5%；3月末，国家外汇储备达4398亿美元，比2003年底增加366亿美元。
可以说，从去年整年到今年第一个季度，我国都处于一个高增长、低通涨的宏观经济形势之下，同时企业效益很好，进出口增长强劲。但是，在今年两会上，经济学家对当前宏观经济形势却有不同看法。有的经济学家认为我国经济已经过热，政府应该尽快采取有力的抑制措施，避免过热的势头继续蔓延。有些经济学家则认为我国终于走出了1998年以来的通货紧缩的困境，开始了新一轮的快速增长，刹车容易启动难，在目前不能轻言过热，必须保护企业和各地政府发展经济的积极性；尤其是我国还处于较低的发展水平，只有保持较高的增长率才能缩小和发达国家的差距，因此，中央政府应该采取措施克服伴随高增长可能出现的各种困难，继续支持经济的快速增长。
要判断上述两派观点孰是孰非，首先必须分析清楚，去年以来的高增长、低通涨的成绩是如何取得的，以及这样的高增长、低通涨可能带来什么样的结果。从1997年底和1998年初开始，我国出现了商品零售和居民消费价格不断下降的通货紧缩。通货紧缩的原因是生产能力全面过剩。当生产能力全面过剩时，好的投资机会不容易找到，投资，尤其是民间的投资，会较为疲软。而且当生产能力过剩时，新的投资少，新增的就业机会不足，企业的盈利也会低，职工的就业和收入预期都会不好，消费也会疲软。在投资和消费都疲软的情况下，国民经济要实现一定的增长，就需要靠政府的积极财政政策，由政府发行建设公债来启动投资需求。从1998到2002的5年间，我国政府总共发行了8000亿元长期建设公债，从而维持了1998到2002年间国内生产总值年均增长7.8％的速度。
在2003年年初，国内经济学界担心的问题仍是通货紧缩，多数讨论意见是如何启动经济。可是去年固定资产投资增长突然从2002年的11.8％跳升到26.7％，增加了15个百分点，为1978年开始改革开放以来真实投资增长最快的一年。按支出法，2002年我国的国内生产总值中39.4％用于资本的形成。所以单从投资来计算，我国去年由投资带来的经济增长率就已经达到10%。所以，去年高增长，完全是投资增长拉动的。
那么，去年为什么突然间投资增加了这么多？增加的原因到底是什么？从统计数字来看，去年投资增长主要集中在三个部门：一是房地产，投资增长29.7％；二是汽车，投资增长87.2％；三是建材，钢铁投资增长96.5％，电解铝增长92.5％，水泥增长121.9％。建材投资增长主要原因，是房地产和汽车的投资突然大增，造成国内钢材、铝材、水泥、各种建筑材料出现短缺和价格提升。高耗能的炼钢、炼铝企业开足马力生产，很多地方出现电力供给不足和不得不拉闸限电情形。为了满足国内的需求，建材行业一方面从国外大量进口钢材、铝材、电解铝，铁矿砂，使得我国去年进口增长达到39.9％，上述产品国际市场价格急剧上升；另一方面，在国内进行大量投资，以提升生产能力。据估计，我国到2005年底钢铁生产能力将达到3.3亿吨，电解铝的生产能力将达到900万吨，水泥生产能力将达到10亿吨。
如果，房地产、汽车项目的投资能够像2003年那样持续高速增长下去，那么，目前在建材行业投资的高速增长就是合理的，否则，等这些建材项目建成以后，很可能变为过剩的生产能力。现在的问题是房地产和汽车项目投资增长这么快，背后的原因为何？能否持续？分析起来房地产、汽车项目投资的高速增长原因有如下几点：
首先，十六大以后，各个地区的政府换届，新一届政府领导人上台后希望有所表现，开展了一些市政工程建设，也可以叫做形象工程，这与房地产有关。
其次，更重要的是民间投资的增长，去年在建材项目的投资以民营企业为主，在房地产、汽车的投资，也同样是以民营企业为主。民营企业在房地产、汽车项目的投资非常积极，是因为去年房地产和汽车出现销售热，房地产的销售增长34.1％，汽车销售则猛增了68.5％。在房地产和汽车热销的情况下，投资回报率非常高，激发了民间投资的积极性。
但是,建材、房地产、汽车项目的投资动辄几亿、几十亿，有的甚至是上百亿，民营企业有投资积极性其实只是故事的一方面。改革开放20多年来，民营企业经济实力虽然提高了许多，但是能拿出这么多钱来进行投资的民营企业还是凤毛麟角，大部分投资的资金来自于银行，去年投资的增长率之所以能够从2002年的11.8％跳升到26.7％，根本原因在于银行的贷款增长速度非常快。
1998年出现通货紧缩以后，好的投资项目不多，银行出现了惜贷的现象，每年都有1亿多的存贷差。但是去年，形势突然发生变化。2002年的全年贷款增长是1.9万亿，去年上半年贷款就已经增长了1.9万亿，相当于前年全年贷款增长。2003年年初政府定的贷款增长目标是15％，在1998年以后的几年，政府的贷款增长目标和货币增长目标，无论是用流通中的货币还是广义货币M2来衡量，都没有实现，但是去年却大大突破。到年终的时候，贷款的实际增长是21.4％，比年初订的目标多了6.4个百分点。为什么突然间银行从1998年以后连续五年的惜贷变成了2003年的热贷呢？主要的原因是经济形势突然变好了么？是2001年、2002年被认为是不好的项目都变成好项目了呢？还是有其他的原因呢？仔细研究起来，最主要的原因是银行有愿意把钱贷出去，而且有些情形是银行主动找企业放贷的。
银行突然这么积极地要把钱贷出去，则和政府准备让四大国有银行上市，以迎接2006年外资银行可以经营人民币业务给国内商业银行可能带来的挑战。银行要上市，除了必须将资本金充实到巴塞耳协定所规定的8％之外，还必须把现有的呆坏帐比例从2003年初的23%至少降低到15%。要把贷出去的呆、坏帐经过银行和企业的努力变成好帐，可能比登天还难！要降低呆坏账比例，一个最简单的办法是增加贷款、扩大分母。因而，去年的贷款的增加，一方面可以说是民营企业看到房地产和汽车如此热销，产生了投资房地产和汽车的积极性，而建材行业看到房地产和汽车的投资增加导致对钢材、铝、水泥的需求增加迅速，从而也产生了投资的意愿。但是，这些投资意愿能够变为现实，最主要的原因在于银行有积极性把钱贷给他们。这样就出现了2003年贷款一下子增加了2.8万亿，银行呆坏帐比例从年初的23％下降到年末的19％，降低了4个多百分点，是近几年来下降最多的一年。
问题在于去年房地产和汽车的热销，在未来几年是否会持续下去？我国去年的房地产、汽车的热销和开放房地产和汽车的消费信贷有关。在改革开放刚开始的80年代初，我国的消费热点是100多元的三大件：手表、自行车、缝纫机；80年代末消费热点是几千元的彩电、电冰箱、洗衣机；到1990年代初的消费热点是1万元左右的计算机、手机、空调机。到了1990年代末，我国已经经过了20多年年均9.4％的经济增长，按照城市居民的收入水平，应该已经进入到商品房消费与汽车消费的时代。商品房消费的起价是50万人民币，汽车消费的起价是20万人民币，分别相当于6万和2.5万美元。在国外，工薪阶层消费这些商品主要取决于其收入流的状况，即未来收入能否支付得起房地产和汽车的抵押贷款，如果有这样的能力，就会购买来消费。可是，我国原来的银行体系，无论是四大国有银行还是后来的13家股份制银行，其贷款的对象主要企业，尤其是国有企业，一般居民得不到消费信贷。因而，经过二十几年的增长，我国已经积累了一批从收入流来看应该进入到商品房和汽车消费的人群，但由于没有相应的消费信贷政策，其消费愿望不能实现，这些已经具备购买能力的需求，像水库里的水一样，被一个闸门挡住，积累在水库中。1998年以后我国出现了通货紧缩，在解决通货紧缩的对策中，除了由政府发行长期建设公债，自己搞建设以启动投资需求外，最重要的是启动民间的消费需求。通货紧缩现象背后的原因是生产能力全面过剩，也就是有一个很大的存量生产能力没有使用，因而解决通货紧缩最好的办法就是找到一个存量需求，也就是有需求的愿望和支付能力，但是由于结构性或者政策性的原因而无法实现的需求。上述在没有消费信贷下潜在但未能实现的房地产和汽车消费需求就是一种存量需求。为了在通货紧缩的情况下启动消费需求，我国政府终于开放了银行的房地产和汽车消费信贷，在消除了这两项存量需求的政策性限制因素以后，出现了去年，房地产销售增加34.1％，汽车销售增加68.5％的兴旺场面。
但是2003年房地产和汽车的热销既然是存量消费的释放，是本来有支付能力又有需求愿望的，但是由于没有房地产信贷和汽车信贷而未能实现的存量需求的释放，这些存量需求就如同挡在水库里面的水，闸门刚打开的时候，冲出来的水流会非常强劲，但是水库里面存量的水会很快流光，以后流出来的是常流量的水，会比水库闸门刚打开时少了许多。可是我们现在的投资，无论是房地产、汽车还是建材，都是按照需求增长每年会达到30％、40％、甚至是60%、70%来设计的。而且不能不担心的是，即使在去年房地产、汽车热销的情况下，商品房有上亿平方米的空置面积早已引起许多研究者的关注，轿车去年产量217.18万辆，全年销售只有197.16万辆，新增库存19.74万辆，占全年产量的9.1%，轿车今年的产量将达260万辆，估计库存的增加会更多。所以等到这一批房地产、汽车项目建成以后，就会出现在90年代初所看到的家电产业的情形：几百条生产线，每一条开工都不足的情形。届时，房地产、汽车的投资必然要被迫压缩，现在投资的钢材、铝材、水泥也必将成为大大过剩的生产能力。自1983年，开始进行拨改贷以后，银行的呆坏账的增加，总是由于投资过热造成的，这轮房地产、汽车、建材投资既然主要是由银行贷款的急剧扩张来支撑的，等到这些项目建成，变成过剩生产能力，企业无法实现当初投资时的销售预期时，银行的呆坏账比例也将会出现巨大的反弹。
去年房地产、汽车、建材投资的过热，造成建材价格的大幅上扬，但是并没有像过去一样导致全面的通货膨胀。原因在于1998年以后我国出现了生产能力全面过剩，物价不断下降的通货紧缩，这种情形在绝大多数领域并未消除。去年商业部门对600种工业品调查，显示78.8%供大于求，价格继续下跌。去年在统计商品零售物价指数的17类商品中，除了建材、食品、燃料和金银珠宝四类外，其他13类的物价指数均为负的，所以，才会在投资出现自1978年底开始改革开放以来最为强劲的增长的情况下，物价指数维持在很低，甚至是负的水平。
虽然自去年下半年开始，即有不少学者和政府决策部门对于房地产、汽车、建材领域投资增长过快发出警告，但是，由于高增长、低通涨、企业的盈利状况、政府的财政收入、进出口的贸易增长各项宏观指标都非常漂亮的情况下，学术界和各个宏观管理部门对情况的严重性不容易形成共识。以至去年下半年投资增长过快的情形并没有缓解，今年一季度则更为加速，固定资产投资增加了43％，房地产投资增加了41％，远高于去年全年的26.7％和29.7％；也比去年同期的31.6%和32.6％高出许多。去年的投资热主要在东部，今年却是全面的，第一季度东部的投资增长47.8％，中部53.2％，西部62.3％。
今年宏观经济管理，如温家宝总理在两会结束时的记者招待会上所说的那样，比去年迎战非典还难。经济中有冷有热，需要把热的降下来，同时还要把冷的提上去，更何况是在全国上下不容易形成共识情况下来做这些事。但是，投资在未建成前是需求，等建成后就变成生产能力，增加供给。投资过热的问题如果让它继续下去，会比1992年开始的那一轮的投资快速增长所造成的后果更严重。因为那一轮投资高速增长时，我国还是一个短缺经济，现在我国已经不仅不是短缺经济了，而且，经济中绝大多数领域存在着过剩生产能力；这一轮新的投资过热总量上比上一轮更猛，而且，集中在少数几个领域，等这些投资建成以后，将会导致比上一轮过热更为严重的过剩和通货紧缩。
抑制现在的过热是为了防止未来的过冷。有那些措施可以选择？计划经济时代以及改革开放初期的砍投资、砍项目、砍信贷，虽然对于抑制过热非常有效，但是经济就会出现“一收就死”的情形，为了使国民经济维持一定的增长，后来就不得不再放松对投资、对信贷的管制，经济会随之“一放就活”，但是，也会“一活就乱”，结果不得不再来一次“一缩就死”的“活乱循环”，造成大起大落，给国民经济带来很大的损失，这当然是应该避免的。
那么，应该如何治理当前的投资过热？现在既然已经进入市场经济，尤其绝大多数的投资来自于民营经济，就应该用市场经济的方法来治理。在正常的市场经济中，政府管理宏观经济的手段是货币政策和财政政策。从去年下半年以来，人民银行3次调高存款准备金的比例，并用中央银行票据对冲因为外汇储备增加所释放出来的基础货币，减少了商业银行的可贷资金。可是，因为作为我国银行业主力的四大国有商业银行都有超额准备金，而且，在经济过热的情况下，货币流通速度会加速，因此，提高存款准备金等并未能有效抑制银行贷款的继续扩张，今年一季度广义货币供应量同比增长19.1%，高于年初确定的同比增长17%目标。金融机构人民币贷款增加8342亿，同比多增加了238亿元，而且，银行间同业拆借月加权平均利率有所下降，表明市场资金仍较为宽松。
由于提高存款准备金等措施未能达到预期效果，而在正常的市场经济中利率是货币政策的核心，所以目前提高利率以抑制投资过热的呼声很高。不过仔细分析，在我国当前的条件下，提高利率也将难于达到预期效果。因为提高利率有两种做法：一种是同时提高贷款利率和存款利率。从贷款这边看，我国多数的企业关心的是能不能借到钱，而不关心借到钱以后付多少利息，这是民营企业家跟国有企业学来的。企业通常会想方设法借到钱，项目搞好了，赚到钱就会还，如果赚不到钱就赖。贷款需求对利率很不敏感，提高利率并不能遏制投资和贷款需求。但是，储蓄者对于存款利率却很敏感，国债的利率比定期存款的利率高0.5百分点，就会看到提出存款排长队抢购国债的情形，因此，存款利率的提高必然会造成储蓄的大量增加。我国今年的宏观经济难处理之处在于一方面必须抑制过热的投资，一方面必须刺激消费，治理绝大多数消费品的供大于求。在这种状况下提高存、贷款利率既不能制止热的，还会使冷的更冷。另一种可能的办法是提高贷款利率，同时保持存款利率不动。这样不会影响到储蓄的意愿，不会导致冷的更冷；可是提高贷款利率以后，对想贷款的企业基本没有什么影响，却会扩大存贷差，因为银行只有把钱贷出去才能赚取存贷差，这样等于鼓励银行多放贷，与控制贷款增长过快的目标正好相反的。
在我国当前的环境下，抑制投资过热的主要措施应该是运用窗口指导，加强商业银行在审查、监督贷款项目上的功能。对于各种投资项目，我国政府早有规定必须有一定自有资金才能向银行贷款。例如，房地产项目从银行贷款时，自有资金要达到20％，而且土地必须已经批下来，平整到一定程度银行才可以给予贷款。过去应该执行的没有执行，现在应该确实执行，这就是所谓窗口指导的方式。其他的比如建钢厂、水泥厂，如果自有资金相当多，那么投资不好，企业自己也要承担亏损，这样企业就会更仔细的选择项目。
从长期来看，我国的经济还会保持10年、20年的快速增长，钢材、水泥、汽车、房地产的需求都会增加。当前的投资过热应该抑制，可以适当提高企业对向银行贷款时自有资金的比例，并严格按照政策执行。但是不应该采用一刀切的方式，把所有的项目都砍掉。确实拿自己钱投资的企业，应该支持这些企业把投资项目建成，如果不是拿自己的钱来投资的，就要仔细审查。如果还没有开工，就应该把项目取消掉，银行不应该给予贷款。在我国当前的环境下，采用窗口指导，发挥商业银行项目审批的功能，会比较有效，目标应该是把我们今年的投资增长率降低到15％左右，不能像去年达到26.7％的水平，更不能像今年第一季度43％那样的增长。
宏观管理的另外一个问题是过冷的领域怎么办。把过热的投资压下来，投资品的价格会下降，如果不把过冷的那一部分工业制成品，如家电等的需求鼓动起来，今年还会是通货紧缩，从1998年到现在已经进入第七年。前面谈到治理通货紧缩的最有效办法是启动存量需求。依我的看法，存量需求原来有四块：外国直接投资、民营企业的投资、城市里的房地产和汽车消费、以及农村消费。随着加入WTO给予外资企业和民营企业国民待遇，以及开放消费信贷等，限制前三种存量需求的政策因素都已经解除了，这些措施确实在刺激需求上取得了相当的效果。现在剩下的最大的一块存量需求是农村消费，限制农村消费的原因有二：其一是农民的收入低，影响农村的购买力。其二是农村与消费有关的基础设施建设严重不足，比如，买电视机的一个前提是能够收到电视信号，可是很多农村地区受不到电视信号，买洗衣机需要有自来水，可是有一半的农村没有自来水。基础设施不足的情形在穷的地方是如此，在富裕的地方也差不多。不少发达地区的农村，农民盖的房子很漂亮，但是村子里面普遍没有上下水道，因此，厨房、厕所没有办法现代化。我国60%的人口还居住在农村，在我国现在的发展阶段，农村的消费水平那么低，出现产品全面过剩，只要把农村市场启动了，现在过剩的东西都不会过剩了。
十六大提出全面建设小康社会，现在大家已经认识到全面建设小康社会的重点和难点在农村，农村工作是全党工作的重中之重。今年党中央国务院一号文件对增加农民收入已经有了全面的规划，在今年的政府工作报告中，温家宝总理也已经宣布要在未来5年内把所有农业税取消掉，在收入不变的情况下，取消掉农业税将增加农民的可支配收入。同时，国务院也宣布在今年1100亿的长期建设国债以及增加的财政收入中，要把更多的资金用于改善农村的基础设施。农民的收入提高，农村的消费条件改善，农村的消费市场就能够启动，现在600多项工业制成品中有77.8％过剩的情形就会得到解决，我们就能够走出通货紧缩。
最后，自去年以来房地产、汽车、建材等领域的投资过热主体虽然是民营企业，根源虽然是银行贷款没有管住，但和各个地方新一届政府上台，为了政绩，在批地、批项目上的各种优惠政策的推波助澜也有很大关系。因此，各级地方政府应该加强对科学发展观的认识，牢记发展以人为本，发展需要全面、协调、可持续，需要几个方面统筹兼顾。如果各级政府对当前的投资过热是不可持续的有了共识，不追求短期、不可持续的政绩、形象，配合银行的窗口指导，对于不好项目该停就停，确实做好提高农民增收和改善农村基础设施的工作，相信今年以及未来几年我国都可以迎来可以持续的“高增长、低通涨”的宏观经济格局。
