摘要：加强地方政府隐性债务管理是防范化解重大风险和实现高质量发展的重要内容。本文分类梳理了融资平台这一地方政府隐性债务典型表现形式，以及政府和社会资本合作、政府购买服务和政府投资基金等新型表现形式。在此基础上，使用最高值和最低值两种估算方法，对2009—2020年的全口径地方政府隐性债务进行规模测度和结构分析。研究发现：（1）从总量上看，隐性债务的规模不断扩张，增长率明显放缓；（2）从结构上看，地方融资平台是隐性债务的主要载体；（3）隐性债务的区域分化特征明显；（4）市县级政府隐性债务规模相对较高；（5）隐性债务的财政金融风险交织。为了有效管理地方政府隐性债务，需要控制增量风险、化解存量风险，构建差异化、分层次的地方政府风险管理机制，加强财政金融风险的联合管理。

关键词：地方政府  隐性债务  规模测度  风险评估

一、引言

如果说国外隐性债务的主要来源为社会福利支出和对大型金融机构的救助金，那么中国的隐性债务主要是地方政府为了地方经济发展，或者地方官员为了晋升机会而违规举借的债务（陈菁、李建发，2015）。中国地方政府的隐性债务具有隐蔽性强、风险大的特点（刘尚希等，2012），最早可以追溯到1994年的分税制改革。分税制改革对央地财权进行重新划分，导致地方政府出现事权与财权不相匹配的局面。地方政府为了筹措地方经济建设资金，开启了违规举借债务之路。2008年的全球金融危机促使中央政府推出“四万亿”援助计划，需要地方政府配套大量资金。在此背景下，中央政府加快了投融资体制改革，支持有条件的地方政府组建投融资平台，以城投债为代表的地方政府隐性债务规模开始大幅度增加，隐性债务风险逐步累积。2014年新《预算法》取消了地方融资平台的政府融资职能，并且开始发行地方政府债券，实行限额管理和存量债务置换，在一定程度上缓解了地方政府隐性债务风险。但是，随着政府和社会资本合作、政府购买服务和政府投资基金成为地方政府隐性债务的新型表现形式，地方政府隐性债务风险仍然不容小觑。2022年以来，多地政府因违规举债融资、虚假化债等问题被问责。此外，地方违规举债融资的范围也由基础设施建设领域转向防疫保融资项目。为了加强地方政府隐性债务管理，有必要进一步研究地方政府隐性债务的表现形式、规模风险和风险治理路径。

本文可能的贡献体现在：（1）扩大了地方政府隐性债务的统计口径。现有文献对地方政府隐性债务规模的估算存在一定的滞后，而且关于地方政府隐性债务的界定需要根据现实情况进行调整。因此，本文根据地方政府隐性债务的多种表现形式，扩大了规模测度的口径。（2）更新了地方政府隐性债务规模数据。考虑到统一地方政府隐性债务规模的统计口径较为困难，本文使用最高值和最低值两种估算方法，测算2009—2020年的全口径地方政府隐性债务规模，为后续相关研究提供研判和参考。（3）在此基础上评估了地方政府债务风险。本文对地方政府隐性债务的规模风险、结构性风险和违约风险进行了评估，对债务风险水平的量化研究进行了积极探索。

二、文献综述

现有一些研究对中国地方政府隐性债务进行了规模测度（刘少波、黄文青，2008；吴盼文等，2013；吉富星，2018；毛振华等，2018；张晓晶等，2018；李丽珍、安秀梅，2019；曹婧等，2019；IMF，2021；洪源等，2021）。但是，由于统计口径和估算方法不同，测度结果存在较大差异。

部分学者使用单一口径测度地方政府隐性债务规模。单一口径主要包括：（1）地方融资平台债务（杨大光、李存，2014；徐军伟等，2020）。其中，徐军伟等（2020）梳理了政府部门及业界机构对融资平台的各类定义，重新界定了融资平台公司和城投债，在此基础上测算了2006—2018年融资平台债务规模和城投债发行额。（2）政府和社会资本合作融资规模（龚强等，2019；贾康、吴昺兵，2020；汪峰等，2020；魏蓉蓉等，2020）。

由于单一口径可能存在对地方政府隐性债务规模的低估问题，有学者尝试使用全口径测度地方政府隐性债务规模。全口径不仅将地方融资平台债务、政府和社会资本合作融资规模纳入地方政府隐性债务的范围，而且增加了以下内容：（1）养老金缺口等具有公共福利性质的债务（刘少波、黄文青，2008；吴盼文等，2013；李丽珍、安秀梅，2019）；（2）地方国有企业债务和地方商业银行不良贷款（郭敏等，2020；李丽珍、安秀梅，2019）。（3）以棚户区改造贷款为代表的地方购买服务和政府投资基金（吉富星，2018）。（4）各类政策性债务（易奔等，2022）。

在选择合适的统计口径后，现有研究主要利用直接法估算地方政府隐性债务规模。其中，既有将加总的单一口径或全口径数据作为地方政府隐性债务规模的做法（IMF,2021），也有将债务违约率和政府救助比例作为加总数据调整系数的做法（吉富星，2018；李丽珍、安秀梅，2019）。

此外，为了规避统计口径差异对测度结果的影响，还有学者利用间接法估算地方政府隐性债务规模。间接法主要包括：（1）根据隐性债务主要用于基础设施建设这一特征事实，利用基础设施建设投资总额与地方可用财力的差额推算地方政府隐性债务规模（王润北，2018；洪源等，2021；陈旭东等，2021）。（2）利用审计署数据推算地方政府隐性债务规模（杨灿明、鲁元平，2015；熊虎、沈坤荣，2019）。（3）利用模型估算地方政府隐性债务规模（欧阳胜银、蔡美玲，2020）。

目前对地方政府隐性债务统计口径的认识仍有不足。一方面，由于存在基础数据可得性等问题，现有研究多从地方融资平台等单一口径进行测算，导致地方政府隐性债务规模的低估。另一方面，如果选择全口径估计，则存在统计口径不统一等问题，需要对地方政府隐性债务进行清晰的界定。综上所述，本文基于现有研究，首先对地方政府隐性债务的主要表现形式进行系统梳理；在此基础上，使用最高值和最低值两种估算方法，测算全口径地方政府隐性债务规模。

三、地方政府隐性债务的表现形式及估算方法

梳理地方政府隐性债务的主要表现形式是进行全口径规模测度的基础。因此，本文根据政府文件对隐性债务的界定，按照表现形式的不同，将地方政府隐性债务分为地方融资平台债务、政府和社会资本合作、政府购买服务、政府投资基金、地方商业银行不良贷款、地方国有企业负债等方面。

（一）地方融资平台债务

地方融资平台债务是地方政府隐性债务的早期表现形式。为了弥补“四万亿（元）”援助计划的配套资金缺口，地方政府通过融资平台大规模举债，在给地方经济发展带来发展活力的同时，也产生了地方政府隐性债务问题。融资平台公司的实际控制人一般为各级地方政府，因此融资平台存在地方政府的隐性担保（钟宁桦等，2021）。融资平台举债的主要途径包括银行借款、债券发行和融资租赁等。其中，城投债是融资平台发行的代表性债券，具有“政策债”的特点（徐军伟等，2020）；Wind数据库的数据显示，2009—2020年城投债规模不断增加，2020年城投债的发行规模达到47406.34亿元。

本文将地方融资平台负债纳入地方政府隐性债务的范围，地方融资平台产生的地方政府隐性债务=地方融资平台负债×债务违约率×政府救助比例。为了全面测算地方融资平台的负债规模，本文首先手工整理出融资平台名单。具体而言：（1）根据银保监会2018年第四季度发布的地方融资平台名单，将11736家融资平台逐一在Wind数据库的中国企业库中进行查询，最终找到1661家财务数据公开的融资平台。（2）将Wind数据库中发行过城投债的融资平台名单与之匹配查询，增加其中没有重复的融资平台名单，得到3271家融资平台名单。（3）根据企业属性进行检查，剔除14家中央企业，得到3257家地方融资平台名单。在通过融资平台名单测算出地方融资平台负债规模后，本文参考刘尚希（2005）和郭敏等（2020）的做法，假定债务违约率上限为50%；参考国务院、财政部文件、李丽珍和安秀梅（2019）的做法，假定政府救助比例上限为50%。则最高值的估算方法为地方融资平台负债的25%（债务违约率和政府救助比例各为50%，相乘得到）。根据2013年《全国政府性债务审计结果》关于政府负有担保责任债务的偿还比率上限，本文假定最低值的估算方法为地方融资平台负债的19.13%。由于缺乏更新的权威政府债务统计数据，以及新型隐性债务带来债务规模的扩张，本文将19.13%作为最低值的测算依据仍有其合理性。

（二）政府与社会资本合作

政府与社会资本合作（PPP）通过风险分担、利益分配的方式鼓励社会资本参与政府项目投资，不仅能够解决地方政府资金短缺问题，而且给予社会资本更多投资渠道。截至2021年2月，中国共实施PPP项目10033个，总投资15.5万亿元人民币，涵盖19个行业领域，已发展成为全球最大的区域PPP市场。但是，部分PPP项目没有经过严格规范的审批程序，反而成为地方政府违规举债融资的新工具；通过建设－移交、明股实债、地方政府承诺保底或回购本金等方式形成地方政府隐性债务，而项目风险几乎全部由地方政府承担。地方政府利用PPP项目进行违规担保与其运营周期长的特点有关。截至2021年2月，运营周期为10年以内的PPP项目数共1472个，10年以上的PPP项目数共11910个。由于地方官员任期远小于PPP项目运营周期，地方官员在利用PPP项目进行违规担保时，不用考虑任期结束后的项目运营情况；而绩效考核机制的缺失可能会导致市场风险的转移，进而引发PPP隐性债务风险（贾康、吴昺兵，2020）。尽管中央政府从2017年底开始全面整治规范PPP项目，其存量风险仍不容小觑。

按照风险特点和实际运行情况不同，将PPP项目分为政府付费型、缺口补助型、使用者付费型三类（见表1）。考虑到使用者付费型PPP项目相对较为规范、占比较低、政府承担的风险比例较小，产生隐性债务风险的可能性较低，本文将已经落地的缺口补助型和政府付费型PPP项目纳入地方政府隐性债务的范围。由于缺乏PPP项目的实际落地规模数据，本文将投资额与当年PPP项目落地率相乘，作为不同回报机制PPP项目的落地规模。本文假定最高值的估算方法为落地规模；根据2013年《全国政府性债务审计结果》关于政府可能承担一定救助责任债务的偿还比率上限，假定最低值的估算方法为落地规模的14.64%。

表1  PPP项目的分类

资料来源：根据财政部政府和社会资本合作中心资料库整理。

（三）政府购买服务

地方政府通过违规扩大政府购买服务范围、延长政府购买服务期限等方式变相举债，而棚改项目是地方政府通过政府购买服务形成地方政府隐性债务的典型代表，主要基于以下三点原因：（1）棚改项目周期长，通常为10年以上，而地方政府的预算支出不能超过三年，超出预算支出周期的债务变成隐性债务；（2）棚改项目的公益性质强，难以达到收支平衡；（3）国家整改政府购买服务时，对棚户区改造和异地扶贫搬迁留有余地，导致棚改项目存在泛化倾向。2019年以来，棚改项目主要通过发行棚改专项债进行融资，消除了地方政府因购买棚改服务而产生的隐性债务风险。但是，2019年前通过政府购买服务实施的棚改项目规模庞大，仍需时间进行风险缓释。

综上，本文将政府购买服务中的棚改项目纳入地方政府隐性债务的范围，即政府购买服务产生的地方政府隐性债务=棚改贷款余额。其中，本文假定最高值的估算方法为年末贷款余额；假定最低值的估算方法为年末贷款余额的14.64%，理由与处理PPP数据时一致。棚改项目贷款主要来自国开行和农发行，因此本文利用国家开发银行（国开行）和中国农业发展银行（农发行）年报统计棚改项目年末贷款余额数据，国开行、农发行年报分别从2014年、2015年开始报告棚改贷款数据。由于2016—2018年的农发行年报没有报告年末棚改贷款余额数据，本文将上一年度的年末棚改贷款余额与当年发放的棚改贷款相加，作为年末棚改贷款余额。

（四）政府投资基金

政府投资基金一般规定地方政府的风险承担额度以出资额度为限。但是，在实际操作过程中，可能存在地方政府超出自身财政承受能力、违规承诺回购或最低收益等情况；以及利用政策漏洞，通过设立专项建设基金、产业引导基金等方式变相举债，将地方政府债券资金用于设立政府投资基金或注资，从而形成地方政府隐性债务。但是，由于无法确认地方政府在政府投资基金中的实际出资比例和风险承担比例，并且政府投资基金与PPP可能存在重合，本文不单独测算其规模。

（五）地方商业银行不良贷款

考虑到地方商业银行的重要地位，当地方商业银行出现不良贷款时，地方政府大概率会进行救助。本文参照刘尚希（2005）、李丽珍和安秀梅（2019）的做法，将地方商业银行的不良贷款纳入地方政府隐性债务的范围，地方商业银行不良贷款产生的地方政府隐性债务=地方商业银行不良贷款余额×不良资产回收率。其中，根据四大国有资产管理公司对国有商业银行的实际不良资产回收率（刘尚希，2005），本文假定最高值的估算方法为地方商业银行不良贷款余额的30%；假定最低值的估算方法为地方商业银行不良贷款余额的14.64%，理由与处理PPP数据时一致。

（六）地方国有企业负债

考虑到地方政府与地方国有企业之间千丝万缕的联系，当地方国有企业出现经营困难、产生不良资产时，地方政府大概率会进行一定比例的救助，因此地方国有企业存在刚性兑付预期。本文参照郭敏等（2020）的做法，将地方国有企业负债纳入地方政府隐性债务的范围。融资平台被认为是特殊历史背景下形成的地方国有企业，为避免重复计算，地方国有企业负债产生的地方政府隐性债务=（地方国有上市企业负债-融资平台类地方国有上市企业负债）×债务违约率×政府救助比例。其中，本文假定最高值的估算方法为地方国有上市企业负债（剔除融资平台）的25%（债务违约率和政府救助比例各为50%，相乘得到），理由与处理地方融资平台债务数据时一致；假定最低值的估算方法为地方国有上市企业负债（剔除融资平台）的14.64%，理由与处理PPP数据时一致。

（七）特定情况形成的隐性债务

除了以上主要表现形式之外，地方政府隐性债务还包括因突发重大公共事件、自然灾害所造成的损失，以及因地方事业单位、地方国有企业、地方大型金融机构破产导致地方政府救助所产生的支出。例如，面对2008年全球金融危机的冲击，需要以政府救助对冲经济下行风险。又如，在新冠肺炎疫情防控阶段，个别地方政府以防疫为由违规举债融资，形成隐性债务。由于这些债务的发生具有特殊性和偶然性，本文不单独测算其规模。

地方政府隐性债务的表现形式及估算方法总结见表2。

表2  地方政府隐性债务的表现形式及估算方法

资料来源：根据本文内容整理。

四、地方政府隐性债务的规模测度及结构分析

在梳理地方政府隐性债务主要表现形式的基础上，本文使用最高值和最低值两种估算方法，对2009—2020年的全口径地方政府隐性债务进行规模测度和结构分析。结果显示：（1）从总量上看，隐性债务的规模不断扩张，增速明显放缓；（2）从结构上看，地方融资平台是隐性债务的主要载体；（3）隐性债务的区域分化特征明显；（4）市县级政府隐性债务规模相对较高；（5）隐性债务的财政金融风险交织。

（一）从总量上看，隐性债务的规模不断扩张，增速明显放缓

本文将不同表现形式的地方政府隐性债务规模加总，得到2009—2020年的地方政府隐性债务规模（见表3、表4）。其中，地方政府隐性负债率=地方政府隐性债务/GDP，地方政府总负债率=（隐性债务+显性债务）/GDP，地方政府隐性债务率=地方政府隐性债务/地方综合财力，地方政府总债务率=（隐性债务+显性债务）/地方综合财力，地方综合财力=地方一般公共预算收入（包括转移支付）+地方政府性基金收入（包括转移支付和专项债收入）。数据来源于Wind数据库、CSMAR数据库和各省财政厅官网。主要统计结果如下。

1.地方政府隐性债务的规模不断扩张。具体而言：（1）地方政府隐性负债率逐年上升。最高值估算结果显示，2009年地方政府隐性负债率和总负债率均为10.27%；2020年两者分别为42.12%和67.15%。最低值估算结果显示，2009年地方政府隐性负债率和总负债率均为7.36%，2020年两者分别为21.32%和46.35%，总负债率低于欧盟60%的警戒线。（2）地方政府隐性债务率同样逐年上升。最高值估算结果显示，2009年地方政府隐性债务率和总债务率均为48.65%，2020年两者分别为127.43%和203.14%。最低值估算结果显示，2009年地方政府隐性债务率和总债务率均为34.83%，2020年两者分别为64.50%和140.22%，总债务率未超过国际货币基金组织150%的债务率安全值上限。值得关注的是，随着地方政府隐性债务规模的扩张，地方政府总债务规模的风险等级有所提高。

2.地方政府隐性债务的增速明显放缓。具体而言：（1）最低值估算结果显示，2010年地方政府隐性债务增速最高，2019年最低；（2）最高值估算结果显示，2010年地方政府隐性债务增速仅次于2016年，2019年最低。可能的解释是，2015年新预算法实行，2017—2018年整治地方政府隐性债务的政策相继出台，促使地方政府隐性债务增速不断减缓，体现了中央政府治理地方政府隐性债务的阶段性成果，有效抑制了隐性债务风险的传染扩散和风险等级的进一步提高。受到疫情的冲击，2020年地方政府隐性债务的增速有所回升。

表3  地方政府隐性债务规模、负债率和债务率（最高值）

数据来源：根据测度结果绘制。

表4  地方政府隐性债务规模、负债率和债务率（最低值）

数据来源：根据测度结果绘制。

（二）从结构上看，地方融资平台是隐性债务的主要载体

表5和表6展示了不同表现形式的地方政府隐性债务规模。结果显示，无论使用最高值还是最低值的估算方法，不同表现形式的地方政府隐性债务规模均在持续增长。具体而言：（1）地方融资平台债务规模占比最高，为总债务的40%～50%左右。其中，2009年地方融资平台负债规模为19925.66亿~26039.80亿元，2020年为161714.68亿~211336.49亿元；最高值估算结果显示，2020年地方融资平台负债是2009年的10倍左右。特别是2008年全球金融危机以来，地方融资平台债务规模快速扩大，2010年的增速高达34.04%，明显快于其他表现形式。可能的解释是，为了提高地方政府对“四万亿”救助计划的资金配套能力，中央政府放松了地方政府利用融资平台举债融资的约束。地方融资平台为应对2008年国际金融危机冲击和实现地区经济发展提供了有力的资金支持，但庞大的债务规模也产生了风险，因此加强地方融资平台债务管理是化解地方政府隐性债务风险的重点。（2）PPP项目、地方国有企业和棚改贷款债务规模占比较高；最低值估算结果显示，地方国有企业债务规模占比仅次于地方融资平台。地方国有企业特有的政策工具属性，以及预算软约束产生的过度负债和经营效率低下等问题，使得地方国有企业负债可能成为地方政府隐性债务的长期来源之一（郭敏等，2020）。

表5  不同表现形式的地方政府隐性债务规模（最高值，单位：亿元）

数据来源：根据测度结果绘制。

表6  不同表现形式的地方政府隐性债务规模（最低值，单位：亿元）

数据来源：根据测度结果绘制。

总体而言，地方政府早期主要通过融资平台举债融资，叠加PPP、政府购买服务和政府投资基金等新型融资渠道，导致地方政府隐性债务存量规模较高，累积的风险难以在短期内通过“一刀切”化解。因此，不仅需要制定长期方案，防止风险传染与扩大，逐步缓释隐性债务风险，而且需要防止处置风险。

（三）地方政府隐性债务的区域分化特征明显

地方政府隐性债务存在显著的区域差异，主要表现为东部、西部地区的地方政府隐性负债率和隐性债务率均相对较高。

图1和图2对分别使用最高值和最低值两种估算方法测算的不同地区地方政府平均隐性负债率和平均隐性债务率进行了统计。可以看出，无论在西部、中部、东部还是东北地区，地方政府隐性负债率和隐性债务率均不断增加，同时不同地区的差异较大。具体而言：（1）东部地区的地方政府隐性负债率和隐性债务率水平最高。可能的解释是，东部地区重视基础设施建设，且自身经济实力较强，率先通过融资平台举债。因此，由于隐性债务长期积累，目前东部地区的地方政府隐性负债率和隐性债务率处于高位。（2）西部地区的地方政府隐性负债率和隐性债务率涨幅最高，特别是2015—2017年隐性负债率和隐性债务率快速提升，这与郑洁和昝志涛（2019）的研究结论一致。可能的解释是，西部地区的经济发展水平较为落后，地方财政收入和地方政府债券发行数量有限，无法满足基础设施建设的资金需求。因此，地方政府只能通过隐性债务融资；而大规模PPP项目和棚改项目的实施，导致2015—2017年的隐性负债率和隐性债务率快速上涨。

图1  不同地区的地方政府平均隐性负债率

资料来源：根据测度结果绘制。

图2  不同地区的地方政府平均隐性债务率

资料来源：根据测度结果绘制。

此外，本文利用2019年不同级别城投债的地域利差分布情况（见图3），检验规模测度结果的可信度。结果显示：（1）贵州、甘肃、云南和吉林的城投债利差较高，表明市场对以上省份的城投债风险判断级别较高，与本文的测度结果基本保持一致。（2）上海和北京的城投债利差均处于低位。可能的解释是，上海和北京的经济实力较强，资本市场比较完善，债务风险承受能力较强，因此市场对上海和北京城投债的信心较强。

图3  2019年城投债的地域利差分布情况

资料来源：根据Wind数据库相关数据进行绘制。

（四）市县级政府隐性债务规模相对较高

图4展示了不同行政级别的城投债发行数量和发行总额。统计结果显示，县级政府城投债发行规模较高，具体而言：（1）从2015年起，市县级城投债发行数量和发行总额均超过省级城投债；其中，县级城投债的发行数量和发行总额超过市级城投债。（2）从2019年起，县级城投债的发行数量和发行总额远超省市级城投债；2020年县级城投债的发行数量为2275个，发行总额为16189.94亿元，而省级和市级城投债的发行数量分别为1096个和1627个，发行总额分别为12437.44亿元和11571.46亿元。表7展示了政府引导基金的行政级别差异。统计结果显示，省级政府引导基金的目标规模最大，地市级政府引导基金数量最多。

图4  不同行政级别的城投债发行数量和发行总额

资料来源：根据Wind数据库相关数据进行绘制。

表7  政府引导基金的行政级别差异

数据来源：根据私募通数据进行绘制。

比较发现，市县级政府隐性债务规模相对较高，可能的原因是：（1）市县级政府财政收入有限、法定范围内的政府发债配比受限，同时进行基础设施建设的资金需求较高，因此举借隐性债务的动机较为强烈。（2）市县级政府举借隐性债务需要付出更多风险溢价。（3）市县级政府债务缺乏完备的事前监管和事后评估。（4）市县级政府在举借隐性债务时存在道德风险问题。当市县级政府出现债务违约风险时，省级政府从大局出发，可能会通过转移支付或豁免部分债务等方式对市县级政府进行救助（黄国桥、徐永胜，2011）。

（五）地方政府隐性债务的财政金融风险交织

地方政府隐性债务不仅存在财政风险，而且通过土地市场以及银行等金融机构和类金融机构放大金融风险。

1.地方政府隐性债务存在财政风险。地方政府隐性债务主要用于本地基础设施建设等公益项目。一方面，此类项目周期长，经营效率不高，无法产生足够的现金流按时偿债。另一方面，此类项目的举债规模巨大，在地方政府债务规模与财力不相匹配的情况下，地方政府只能“借新还旧”，使得地方财政风险逐渐积累。随着经济下行压力加大以及减税降费政策的实施，地方财政收入下滑，从而加剧了地方政府隐性债务的财政风险。

2.地方政府隐性债务通过土地市场放大金融风险。地方政府为了获得融资，一方面，将土地资产注入融资平台，通过扩大融资平台的资产规模提高融资能力。另一方面，将土地抵押给银行；由于土地抵押担保贷款主要用于基础设施建设，基础设施的完善反过来会提高周边的土地价格，而土地溢价进一步提高了融资平台的融资能力，形成“以地生债，以债养地”模式（郑思齐等，2014），使得地方政府在加杠杆的同时积累了金融风险。此外，由于土地价格波动与房地产市场波动密切相关（王雅龄、王力结，2015；张莉等，2018），地方政府抬高土地价格的行为容易造成房地产市场的泡沫。同时，土地价格也会受到房地产周期的影响。在经济下行阶段，土地价格走低，土地抵押价值下降，迫使地方政府加大土地供应，以此满足银行的抵押贷款要求，从而加剧房地产市场乃至整个金融市场的脆弱性和敏感性（Lu & Sun，2013）。

3.地方政府隐性债务通过银行等金融机构和类金融机构放大金融风险。一方面，融资平台主要通过银行等金融机构进行融资，经济下行压力加大和不确定性的加强可能会引发融资平台的债务违约风险，进而诱发系统性金融风险。另一方面，随着融资平台的政府融资职能被剥离，2014年以来，影子银行成为地方政府通过融资平台间接举债的热门途径。但是，影子银行本身具有顺周期、监管难和透明度低的特点，且与金融市场关系密切。因此，地方政府隐性债务风险通过影子银行传染资本市场，而资本市场中的各类金融机构又通过各项业务关联放大了金融风险。

五、地方政府债务违约风险评估

本文基于KMV模型，将隐性债务纳入地方政府债务统计口径，通过计算地方政府债务预期违约率，量化地方政府债务风险在时间上的变化趋势，并对地方政府总体债务风险和隐性债务风险进行比较和分析。评估结果显示，地方政府债务风险总体可控，同时需要重点关注隐性债务风险。

（一）模型设定

根据KMV模型，测算债务违约风险的主要变量及其测算公式如下：

（二）数据测算

1.地方政府可偿债收入的测算方式。地方政府的可偿债收入包括一般公共预算收入、转移支付和地方政府性基金收入（刁伟涛，2017；洪源、胡争荣，2018；李永友、马孝红，2018）。（1）一般公共预算收入：考虑到一般公共预算收入在扣除刚性支出后才能作为地方政府债务的偿债收入（张海星、靳伟凤，2016），根据刚性支出的定义，本文假定刚性支出占一般公共预算收入的比重为50%，则地方政府一般公共预算收入中的可偿债收入=地方政府一般公共预算收入×50%。（2）转移支付：转移支付包括一般性转移支付、税收返还和专项转移支付。其中，专项转移支付是中央对于专项事务的拨款，大多采取地方政府申请的方式，理论上专项转移支付无法由地方政府自行统筹安排，但实际上存在专项转移支付资金不够透明的情况（钟辉勇、陆铭，2015）。本文借鉴李永友和马孝红（2018）的处理方法，假定专项转移支付的三分之一可供地方政府偿债。考虑到转移支付额度还需减去地方政府上解中央支出部分，地方政府转移支付的可偿债收入=一般性转移支付+税收返还+专项转移支付×1/3-上解中央支出。（3）地方政府性基金收入：由于土地出让收入是地方政府性基金收入的主要组成部分（刁伟涛，2017），本文参考洪源和胡争荣（2018）的做法，利用土地出让收入的支出结构分析地方政府性基金收入的可偿债比例。根据财政部公布的土地出让情况，土地出让收入主要用来征地拆迁、进行“三农”建设、进行城市建设和支持保障性安居工程。其中，只有城市建设支出是非刚性的，可作为地方政府的偿债收入。因此，地方政府性基金收入的可偿债收入=地方政府性基金收入×20%。

综上，地方政府可偿债收入公式如下：地方政府可偿债收入=一般公共预算收入×50%+一般性转移支付+税收返还+专项转移支付×1/3-上解中央支出+地方政府性基金收入×20%。

2.地方政府当年应偿还债务的测算方式。当年应偿还的地方政府债务包括隐性债务和显性债务。其中，地方政府隐性债务规模使用前文的测度结果；显性债务主要为地方政府债券。考虑到地方政府隐性债务是一个存量概念，并且主要为中长期债务，本文假定地方政府隐性债务分10年还清，则在计算当年应偿还债务时需将隐性债务规模除以10。由于债务偿还通常自第二年起，本文将上一年度隐性债务规模除以10作为当年应偿还的隐性债务规模。此外，本文剔除了偿债期限不确定性较强的地方商业银行不良贷款和地方国有负债。

（三）风险评估

1.包含隐性债务的地方政府债务违约风险评估。基于以上分析，包含地方政府隐性债务的总债务预期违约率测算结果见表8。本文发现，无论使用最高值还是最低值的估算方法，2017—2020年的地方政府总债务预期违约率均为零，表明地方政府债务风险总体可控。尽管全国平均水平的债务违约风险较低，但地区差异可能较大。

表8  2017—2020年地方政府债务的预期违约率（单位：%）

数据来源：根据KMV模型计算得出。

2.地方政府隐性债务违约风险评估。考虑到地方政府隐性债务的隐蔽性强，并且牵涉商业银行、平台公司等诸多利益相关者，风险传导具有复杂性和隐蔽性，潜在风险更为突出。相比之下，地方政府显性债务由于被纳入预算管理，并且信息公开制度和债券市场交易系统不断完善，整体违约风险较低。因此，需要对地方政府隐性债务进行风险评估。

在计算地方政府隐性债务的可偿债收入时，需要剔除用于偿还显性债务的收入部分。本文将年度地方政府隐性债务规模与显性债务规模的比值，与地方政府可偿债收入相乘，作为地方政府隐性债务的可偿债收入。地方政府隐性债务预期违约率测算结果见表9。最低值估算结果显示，2017—2020年的地方政府隐性债务预期违约率均为零。最高值估算结果显示，地方政府隐性债务预期违约率超过穆迪公司和标准普尔公司设置的0.4%警戒线，且逐年上升；特别地，2020年的隐性债务违约风险最高，并且同比增幅扩大，这可能与2020年新冠肺炎疫情造成的地方财政压力有关。总体而言，与地方政府显性债务相比，隐性债务违约风险更高。值得关注的是，在世纪疫情的冲击下，地方政府隐性债务风险呈上升态势，需要及时进行风险缓释，将隐性债务预期违约率降至安全水平。

表9  2017—2020年地方政府隐性债务的预期违约率（单位：%）

数据来源：根据KMV模型计算得出。

六、地方政府隐性债务的治理路径

为了有效管理地方政府隐性债务，需要控制增量风险、化解存量风险，构建差异化、分层次的地方政府债务风险管理机制，加强对金融风险的联合管理。

（一）控制增量风险、化解存量风险

“严控新增+化解存量”是当前化解地方政府隐性债务风险的主线。为了控制增量风险，第一，“堵后门”与“开前门”相结合。一方面，明确剥离地方政府融资平台的债务融资功能，对违规融资的平台公司进行清理注销；另一方面，根据地方经济发展情况，在确保发行债券的风险等级符合实际的情况下，合理把握预算内投资和地方政府债券发行进度，促使地方政府通过规范发债、合法融资，形成实物工作量，推动基建稳增长。第二，处理好政府与市场的关系。一方面，加快政府职能转变，做到中央不兜底和地方不刚性兑付，解决好预算软约束和政府隐性担保问题；另一方面，减少政府对市场的不当干预，发挥市场在资源配置中的决定性作用，加强地方政府融资平台的市场化管理。第三，从地方政府和资本市场两个方面管住风险源头。一方面，提升积极财政政策效能；另一方面，增加基础设施建设的融资途径，发展基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）。

由于化解存量风险是长期目标，需要防范处置风险的风险。第一，分类推进融资平台的转型升级。对于可完全覆盖自身债务的融资平台，推动转型为商业类国有企业；对于承担公益项目且可部分覆盖自身债务的融资平台，推动转型为公益类国有企业；对于完全依靠财政收入的融资平台，依法清理。同时，允许融资平台采取展期的方式缓解偿债压力，妥善处置存量债务。第二，强化问责机制，完善地方官员的考核评价体系，加大对地方政府违规举债的问责力度，建立举债的无期限责任追踪制度。第三，根据地方政府举债的工具、来源和主体，分类逐项追踪地方政府隐性债务的来源，建立宽口径的地方债务风险信息披露机制，注重PPP项目的合规性管理，加强地方国有企业债务风险防控。

（二）构建差异化、分层次的地方政府债务风险管理机制

第一，构建完善的地方税收体系，优化税制结构，解决好地方政府的税收失衡问题，保障地方财政的可持续性。第二，构建分层次的债务风险监管机制。充分考虑地区发展不平衡的局面，对于经济基础较薄弱的市县级政府，在实施严格的债务审查和惩罚机制的同时，适当放松地方政府债券发债额度，创新地方政府投融资工具。第三，探索差异化的隐性债务处理模式。针对地方政府隐性债务的结构性风险特征，结合各地实际情况，采取筹措资金偿债、债务重组、债务展期、借新还旧、破产清算等方式，因地制宜化解地方政府隐性债务风险。

（三）加强对金融风险的联合管理

在防范化解地方政府隐性债务风险的过程中，还需加强金融风险管理。第一，加强资本市场的合规性管理。在允许社会资本参与政府项目投资的同时，加强对社会资本的监管，强化信贷资产管理，管控好新增项目融资的金融闸门。第二，防控房地产市场风险。要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，着力稳地价、稳房价、稳预期，促进房地产市场平稳健康发展，推进保障性住房建设，实现住有所居；支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求，在改善居民住房条件的同时畅通房地产业循环。第三，坚持土地要素市场化配置改革方向，逐步降低地方经济发展对土地的依赖度。

（注和参考文献略）

原载《经济学动态》2022年第7期