“十一五”期间，我国国有部门发展速度很快，国有经济状况与“九五”期间和“十五”前期相比有了翻天覆地的变化。在这种情况下，不少人认为国有企业不再需要大力度的改革了。过去几年国有企业改革基本停滞不前，与这种思维有一定关系。我们的研究发现，国有经济状况其实并不像想象的那么好，“十二五”期间，仍需大力推进以大企业股权结构多元化和公司治理商业化为核心的国有企业改革，否则国有经济若干年后有可能陷入新一轮困境。

“国有企业状况很好”是一种误判

从数据分析就可以发现，“国有企业状况很好”是一种误判。2003年以来，全国国有资产增值速度达到很高水平，国有部门营业收入和利税大幅度增长，确是实情。这个成绩的取得，与2002年底开始启动的国有资产管理改革当然有一定的关系，也得益于上世纪末的国有企业改革三年攻坚，但是必须要看到，过去几年里，非国有部门的表现比国有部门要更好。

根据国家统计局的数据进行计算可以发现，2003年到2008年，在我国规模以上工业中，国有企业资产总额、主营收入和利润总额分别增长2倍、2.5倍和2.4倍；而外资企业增长2.9倍、3.4倍和3倍；私营企业增长高达5.2倍、6.7倍和9.7倍。显然，私营企业和外资企业的营业收入和利润总额的增长速度远快于国有企业，其中私营企业发展得最快。最被津津乐道的国有资产增值速度，也远远输于私营企业的资产增值速度。在过去几年资产价格快速膨胀的时期里，谁能够获得更多的银行贷款，较多地利用财务杠杆，谁就最有机会实现较快的资产增值。国有企业获得的贷款远远多于私营企业，资产增值速度反而远远逊于私营企业，实在不值得津津乐道。

从效益指标来看，国有企业的净资产收益率在2008年之前的十年里的确有大幅度改善，由1998年的不到2%上升到2003年以后的10%以及2008年的11.71%。但是外资企业和私营企业的净资产收益率在各个时期都明显高于国有企业。特别是在2008年，由于受到金融危机的影响，国有企业的净资产收益率下滑到11.71%，而私营企业继续上升，达到25.12%的水平，比国有企业高出一倍以上。

国有企业效益指标改善最明显的时期是1998年至2003年，净资产收益率从1.96%快速上升到10.00%，2003年之后并无明显改善，只是从2003年的10.00%轻微地上升到2008年的11.71%。而私营企业恰恰相反，效益改善最明显的时期是2003年至2008年，净资产收益率从14.97%猛然上升到25.12%，而在1998年到2003年之间，净资产收益率只是从11.64%温和地上升到14.97%。比较靠谱的解释是，在1998年之后的国有企业改革三年攻坚中，国有企业的沉重包袱在很大程度上得以卸去，亏损累累和没有竞争力的国有企业大部分退出市场，从而使国有企业的效益指标迅速改善。但是在2003年之后，由于三年改革攻坚早已完成，国有企业的效益指标不再明显改善，只是跟随宏观经济的高度景气而享受到一些规模经济性和技术进步带来的效率提升。而私营企业则相反，在2003年之前效益指标是温和上升的，2003年之后效率指标大幅度改善，可能反映了私营企业在这一轮宏观经济高度景气和产业结构急剧调整当中，真正淋漓尽致地发挥了规模经济性、提高了技术水平和管理水准。

如果剔除垄断型和寡头型企业，国有企业的效益更加难看。2009年，规模最大的三家企业——中国石油、中国石化和国家电网——营业收入占到全部129家央企的30%、资产总额占1/4；三家最盈利的企业——中国移动、中国石油和中国石化——为全部央企贡献了44%的利润，占全部国有企业利润总额的1/5以上。129家央企的总资产回报率（利润总额/资产总额）为3.9%，比全部国企的2.9%高出1个百分点，收入利润率（利润总额/营业收入）为6.5%，与全部国企水平持平。我们的测算发现，如果扣除利润总额最高的前三家，剩余126家央企的资产回报率和收入利润率只有2.5%和5.8%，均低于全部国企平均水平。可见，极少数垄断型和寡头型企业的盈利抬高了央企整体盈利水平。

一种观点认为，国有企业的税收负担远高于非国有企业，以及国有企业的社会成本、绿色成本远高于非国有企业，拉低了国有企业的效益指标。这种观点并无过硬的数据支撑。事实上，中小型非国有企业的税费负担过重基本上是一种共识，而且国有企业占用了很多不需付费或付费很少的资源，包括土地、矿产、特许经营权等，已是广为人知。

即使不考虑国有资本的效率，从行业分布来看，国有经济布局仍过于分散。在国民经济95个大类中，国有经济涉及94个行业，其中，在396个国民经济行业类中，国有经济涉足380个行业，行业分布面达96%。如批发零售餐饮业，目前还有2万多家国有企业，数量上是国有企业分布第二大领域，占全部国企的17.8%，但从业人员占5.8%、国有资产仅占3.7%。像商业性房地产开发领域，120多家央企中竟然有80多家涉足，那些号称与国家安全有关的军工企业、航空工业企业也置身其中。目前，仍有约2/3的国有企业、40%的国有资产分布在一般加工和商贸服务等行业。

总体而言，在过去几年中，国有企业无论营业收入、营业利润的增长速度还是其总资产、净资产的增值速度，都远远不如私营企业，其效益指标也远逊于私营企业。国有企业的发展目前呈现明显的规模膨胀特征，其效益指标与2003年相比并无明显改善，反倒是上世纪末的三年改革攻坚显著改善了国有企业的效益指标。国有资本的分布仍然非常分散，许多并不需要国有资本发挥作用的领域还配置着不少国有资本，一些国有资本甚至从事带有较强投机色彩的业务。

若干年后国有企业仍可能重陷困境

对改革开放三十多年来国有经济的历史表现进行研究，不难发现，国有经济状况呈现明显的周期波动特征。这种周期波动与宏观经济波动的关系不是很大，但与产业结构变化和产业竞争格局变化的关系非常大。在上世纪八十年代，快速的轻纺工业化将国有企业带入鼎盛时期，但随着轻纺工业化高峰期结束，以及大量非国有资本进入轻纺工业领域，导致产业膨胀速度放慢、产业利润率降低，国有企业于九十年代开始逐步走下坡路，在九十年代末的产业结构大变化的前夜陷入深深的困境。本世纪以来，快速的重化工业化将国有企业带入又一个鼎盛时期，由于上世纪末三年改革攻坚中许多轻纺行业的国有企业已经民营化或者退出市场，而保留下来的多是重化工业企业，所以国有企业比非国有企业更能享受快速重化工业化送来的“蛋糕”。

但是，与轻纺工业化的历史规律一样，重化工业化的高峰期也可能在若干年内结束，届时中国的产业结构将面临新一轮重大调整，集中于重化工业领域的国有企业又将进退失据。事实上，从重化工业的典型行业——钢铁行业的发展轨迹来看，其产业膨胀势头已经开始放慢。根据中国钢铁工业协会公布的数据计算，从2002年开始，我国粗钢产量连续四年以每年20%以上的速度增长，其中2005年的增速达到30.4%。但2006年在2005年超高速增长的基础上回调到18.3%，2007年进一步回调到17.5%。在经历2008年金融危机的萧条之后，2009年在四万亿经济刺激计划的带动下，粗钢产量增速也只有13.5%，2010年前三季度下降到12.7%。这些数据，可能预示着中国钢铁工业以每年20%以上速度增长的高速膨胀阶段已经结束，开始进入每年10%左右增速的次高速发展阶段。

当然，钢铁工业并不代表全部重化工业，可能还会有其他一些重化类产业仍然处于高速膨胀阶段，但总体而言，重化工业的高速膨胀时期会在若干年内结束，将进入次高速发展阶段或平稳发展阶段。过去的经验表明，行业增速明显回调对企业将形成很大压力，而国有企业承受这种压力和在压力下调整转型的能力要远小于私营企业。更重要的是，重化工业领域的产业竞争格局也在发生深刻变化。尽管目前重化工业领域仍然以国有资本为主，但也有不少非国有资本已经进入重化工业领域，该领域的国有企业已经面临非国有企业的直接竞争，而且随着时间的推移，除了极少数必须由国有资本垄断的行业之外，更多的非国有资本将继续进入由国有资本主导的重化工业领域，来自于非国有企业的竞争将日益激烈，不但许多行业的利润率会持续下降，国有资本的主导地位也将不复存在。仍然以钢铁行业为例。根据工业与信息化部公布的数据，钢铁行业的销售收入利润率在2008年之前的几年里一直在5%左右，这两年已经下滑到3%左右，而且该行业的国有龙头企业的市场占有率一直呈现下降趋势，多家非国有企业已经跻身行业里的第一梯队。其他许多行业也有类似情形。我们判断，这种情形将会持续下去，结果将是许多行业的利润率持续下降，一些国有企业开始出现亏损而且亏损面和亏损额越来越大，并向其他行业蔓延，从而有可能将国有经济带入新一轮困境。

国有企业改革的方向：股权结构多元化

为了避免国有企业陷入新一轮困境，我们必须要在“十二五”期间主动进行国有企业改革。

“十二五”的国有企业改革，应该有一个明确的方向。这个方向应该是：将国有大型集团性企业的母公司作为重点改革对象，除了少数特殊行业的国有母公司和那些专门用于持有国有股的平台性公司之外，母公司要全力推进以股权结构多元化为基础的公司治理机制商业化。上世纪末以来，大部分中小型单体国有企业的改制已经完成，目前的国有企业多呈集团形态，即一个国有独资母公司下面有若干全资或控股子公司，集团的规模往往较大。对这些母公司进行股份制改造，将其改制为股权结构多元化的混合所有制公司，对于其实现公司治理机制商业化具有极大的意义。

国有企业改革三十多年来，公司运营在很大程度上实现了商业化，也就是所谓的面向市场。但是，国有企业能否真正与市场经济相容，不但取决于公司运营的商业化，更取决于公司治理机制的商业化。如果不能实现国有企业治理机制的商业化，它们终究不能与市场经济相容，也就是说，即使物质资源实现了市场化配置，但人力资源特别是受托层和管理层仍然不能依照商业法律、商业规则和完备市场实现市场化配置，它们终究不能真正成为市场化的企业，它们在效率导向的真正的市场体制中的劣汰优胜和存活发展就是有问题的。

问题的要害在于，缺乏股权结构多元化作基础，即使在国有企业中建立董事会，甚至董事会中有相当比例的外部董事或者独立董事，仍然无法形成可持续的商业化治理机制。我们在十几年前就在一些国有独资企业中试行了董事会制度，结果董事会不但逐步官僚化而不是商业化，而且可持续性也很差，连正常的换届和履责都不能持续，更谈不上基于商业法律、商业规则、完备市场形成一套完善的受托层和管理层的产生、更迭、考核、薪酬体系和相应的公司决策制度。即使在西方发达国家，由于法律体系健全且董事的独立人格较强，缺乏股权结构多元化基础的国有企业在一定程度上可以实现公司治理机制的商业化，但有许多文献表明，国有制还是很容易使政治体系和官僚习惯影响公司治理，公司治理机制的商业化程度仍然会大打折扣。更何况，国有制信托受托和委托代理中的廉价投票权问题始终无法解决。似乎只有新加坡的淡马锡是一个例外。淡马锡是新加坡的国有企业，并没有形成股权结构多元化的格局，但是公司治理的商业化和可持续性不亚于许多私有制为基础的公司。这一例外个案可能与该国独特的政治生态和执政者可遇而不可求的某种特质有关。更何况，淡马锡不是普通的运营型国有企业，属于持有国有股的平台性公司。在中国，如果缺乏股权结构多元化作基础，如果非国有股的比重不达到一定程度，劳动力市场、经理市场和控制权市场的形成将面临极大障碍，商业法律的实施和商业规则的实行将面临很多干扰，基于商业法律、商业规则、完备市场的受托层和管理层产生、更迭、考核、薪酬体系和相应的公司决策制度难以形成，公司治理机制可持续的商业化就成为一句空话。事实证明，中国的国有企业只有实行股权结构多元化，才能在利益多元化的基础上形成制衡机制和可持续的治理机制，并通过非国有股东的商业导向来强化公司治理机制的商业化程度。

股权结构多元化，也可以与法人整体上市结合起来推进。所谓法人整体上市，是指母公司变成上市公司，或者上市国有控股公司的非上市母公司被消除掉。这样的话，国有大型集团性企业的母公司就有可能形成如下的股权结构：大国有股＋中法人股＋小流通股。在起始阶段，国有股东可能是最大的股东，同时还有战略投资者做持股比例适中的法人股东，并有二级市场上流动性很强的小股东。随着时间推移，这种开放式的股权结构将使国有股比例逐步下降，混合所有制的法人股东或私有制的法人股东的比例不断上升，或者二级市场上流动性股份比例不断上升。目前120多家央企基本上都属于大集团。在这120多家央企中，有30家已经建立了有外部董事的董事会，但是只有寥寥几家实现了股权多元化，而且极少是混合所有制的股权多元化，法人整体上市还是空白。“十二五”期间，除了少数特殊行业的央企，其他央企应该大力推进股权结构多元化和法人整体上市。

特别需要指出的是，公司治理机制的商业化在一定时期内未必促进企业发展加快和企业业绩改善，而这恰恰是中国各界最看重的事情。问题是，我们已经义无返顾地选择了西方化的商业法律和商业规则，已经选择了基本西方化的市场经济制度，所以我们只有沿着公司治理机制商业化的方向走下去而没有退路。时间将会证明，只有商业化的公司治理机制才能与市场经济相容，才能为企业在市场体制中的劣汰优胜和存活发展提供制度框架。